健友股份：大解禁背后小動作頻頻

薛宇

2021年1-6月，健友股份（603707.SH）實現營業收入17.51億元，同比增長25.47%;實現凈利潤5.56億元，同比增長36%。

上市以來，健友股份雖保持了較好的增長，但公司營業收入增長速度大為放緩，與此同時應收賬款卻在成倍增長。此外公司還可能存在壓縮費用的情況，加之研發資本化高于同行，這些均可能是公司為滿足某些動機而做出的調節。目前，健友股份首發原股東限售股已經解禁，并且可轉債也已經進入轉股期。另外，公司其他資產項目也存在一些隱憂。

調節業績之嫌

健友股份主營產品以肝素全系列產品為主，涵蓋肝素原料藥、低分子肝素制劑等主要品種，協同抗腫瘤制劑及其他無菌注射劑的研發、生產和銷售，并提供制劑端一站式的CDMO服務。

2017年，健友股份正式登陸A股市場。上市當年，健友股份營業收入為11.13億元，相比上市前一年的5.82億元增幅達91.22%;凈利潤也由2016年的2.57億元增至2017年的3.14億元。2018年起，公司收入雖然不斷增長，但增速已有較明顯的下滑：2018-2020年，健友股份營業收入分別為17億元、24.7億元、29.15億元，同比分別增長52.81%、45.25%、18.03%。而與此同時，上市公司賬面上的應收賬款卻在成倍增長。

2017年年末，健友股份應收賬款賬面價值2.3億元，2018年年末為1.76億元，有所降低;然而2019年和2020年年末分別增至3.89億元、7.83億元，2021年上半年末達8.35億元。2019-2020年，公司應收賬款增速分別為120.96%、101.37%，遠高于同期45.25%、18.03%的收入增速。

相應地，健友股份應收賬款周轉天數大幅增加，2019年和2020年分別為41天、72天，2021年上半年為83天，2020年同比增加31天，2021年上半年增加28天。從年度來看，公司2017-2019年的應收賬款周轉天數平均為45天。

根據Wind，與健友股份同行業的常山藥業2018-2020年和2021年一季度的應收賬款周轉天數分別為78天、54天、52天、47天，逐年降低;千紅制藥同期分別為71天、77天、88天、80天，基本保持穩定;海普瑞同期分別為69天、93天、99天、104天。健友股份應收賬款周轉情況原本明顯優異于同行業任何一家上市公司，但目前情況卻有所惡化，說明采取了比以往更為激進的銷售政策。未來，健友股份應收賬款周轉天數會繼續上升嗎？

寬信用可以為公司增加收入，即便如此，近幾年健友股份的收入增速還是大幅下降;不過，公司凈利潤增速卻基本保持穩定，2018-2020年及2021年上半年增速分別為35.11%、42.5%、33.25%、36%。2020年及2021年上半年，公司凈利潤增速明顯高于收入增速，一方面在于當期肝素原料藥價格上漲帶來毛利率的上升;另一方面，公司費用上的控制也為凈利潤提升做出貢獻。

2021年上半年，健友股份銷售費用為2.28億元，同比增長13.83%;剔除上一年原本歸為管理費用的“折舊和攤銷”的529萬元后的銷售費用為2.23億元，同比增長11.19%，明顯低于同期25.47%的收入增速。相應地，公司調整后的銷售費用率為12.71%，而2019-2020年上半年分別為14.31%、14.35%，2021年上半年同比降低1.64個百分點。

與此同時，2021年上半年，公司管理費用從上年同期的6133萬元下降至4484萬元。即便將本期歸為銷售費用的“折舊和攤銷”加回，公司管理費用也降低了1120萬元。其中，管理人員薪酬從2813萬元下降至2224萬元。

此外，健友股份在研發投入的會計處理上采用了較同行激進的會計政策。

2021年上半年，公司研發費用9579萬元，當期增加內部開發支出2090萬元，共計1.17億元，資本化比例為17.91%。相應地，公司研發費用率由上年的6.83%降低到5.47%。2021年上半年，公司研發費用同比僅增長1.53%。對比可以發現，2021年上半年的研發投入資本化率明顯高于上年同期的7.26%。

從往年來看，2018-2020年，公司研發投入分別為1.24億元、1.91億元、2.21億元，資本化金額分別為2329萬元、2482萬元、3392萬元，比例分別為18.71%、12.98%、15.32%，相對高于同行。

2020年，海普瑞研發投入1.64億元，資本化金額399萬元，比例為2.43%。千紅制藥2020年研發投入7669萬元，資本化金額755萬元，比例為9.85%。東誠藥業2020年研發投入1.26億元，研發投入資本化金額1632萬元，資本化研發投入占研發投入的比例為12.98%。2019年，上述公司研發投入資本化比例分別為6.87%、4.76%、9.17%。

作為一種會計處理，研發資本化的確認具有較大的主觀性，好處是可以增加凈利潤，使公司業績看起來更加好看;但公司同時也要繳納更多的所得稅，有損股東回報，并且干擾了投資者對公司真實盈利能力的認知。

不論是應收賬款的快速增長、費用的控制或是研發資本化，均可能是公司為滿足某些特定動機而做出的調節。在這些現象背后，健友股份首發原股東已經迎來限售股解禁，并且公司可轉債也已進入轉股期。

2020年7月30日，健友股份首發原股東包括實際控制人謝菊華及其一致行動人唐詠群所持有限售股份共計約4.49億股獲得解禁，解禁市值超過210億元，公司存在“做高”業績的動機。

2020年4月21日和12月15日，健友股份分別發行健友轉債募集5.03億元、發行健20轉債募集7.8億元，兩項可轉債分別于2020年10月29日、2021年6月23日開始轉股。截至2021年6月末，上述轉債累計轉股9499股，未轉股轉債占轉債發行總量比例達到99.94%。