國內通脹前景如何

文/王彬 編輯/張美思

2021年以來，全球經濟整體處于恢復態勢中，供需缺口收窄，同時大宗商品價格持續上漲，通脹形勢與前景受到持續關注。以下筆者將就當前國內通脹形勢及前景進行簡要分析。

當前通脹形勢：上行中呈現結構分化

從最新公布的數據看，同比方面，居民消費價格指數（CPI）進入2021年以來持續上漲，4月增長0.9%，漲幅與上月持平；4月的工業生產者出廠價格指數（PPI）同比上漲6.8%，漲幅進一步擴大。環比方面，從1月開始，CPI環比增速呈下降趨勢，而4月PPI環比增速在經歷了3月的高增長后也出現了較大降幅。CPI、PPI環比數據的下降，減緩了通脹進一步上行的邊際壓力（見圖1）。

圖1 CPI、PPI的同比與環比增速（單位：%）

CPI數據方面，4月的分項結構數據中，國內食品價格同比下降0.7%，非食品價格同比上漲1.3%；消費品價格同比上漲1.0%，服務價格同比上漲0.7%。環比看，CPI4月環比下降0.3%，其中食品價格下降2.4%，非食品價格上漲0.2%；消費品價格下降0.7%，服務價格上漲0.4%。從分項結構數據對CPI的影響看，食品價格對CPI的拉升作用逐漸減弱，主要原因在于畜肉類價格的大幅下降。4月畜肉類價格下降10.3%，影響CPI下降約0.44個百分點。其中，豬肉價格下降21.4%，影響CPI下降約0.49個百分點。與此同時，非食品價格對CPI拉升作用正在增加：交通通信、教育文化娛樂價格分別上漲4.9%和1.3%，居住、生活用品及服務價格均上漲0.4%，衣著、醫療保健價格分別上漲0.2%和0.1%，其他用品及服務價格下降1.3%。

PPI數據方面，當前同比處于高增長區間，為2016年“去產能”以來的階段性高點。從分項結構看，生產資料價格上漲9.1%，漲幅比上月擴大3.3個百分點，拉動PPI上漲約6.76個百分點。其中，采掘工業、原材料工業、加工工業價格分別上漲24.9%、15.2%和5.4%。生活資料價格上漲0.3%，漲幅擴大0.2個百分點，拉動PPI上漲約0.07個百分點。食品和一般日用品價格分別上漲1.8%、0.3%，衣著和耐用消費品價格分別下降0.6%和0.9%。

未來通脹前景展望

筆者認為，促使當前國內通脹持續抬升的主要因素有以下三方面：第一，2020年一季度，新冠肺炎疫情的暴發導致國內經濟生產陷于停滯，需求大幅下降，CPI、PPI等通脹數據從2019年的高點持續下行，為今年通脹的同比增速提供了較低的基數。第二，近期大宗商品價格持續上行推升中上游生產成本，傳導至下游消費服務領域，是CPI非食品、PPI生產資料價格上升的主要原因。第三，2021年以來，全球經濟整體回暖，消費、投資需求與生產供給的持續回升帶動了CPI、PPI的上漲。未來通脹形勢如何演變，也將取決于上述三方面因素的綜合發展態勢。

基數效應方面

2020年二季度，CPI同比仍呈走低趨勢，主要是由于消費端恢復一直滯后于生產端，消費恢復緩慢。其低基數效應對今年CPI的推動作用在二季度后會繼續存在。對PPI而言，隨著2020年原油等大宗商品價格出現劇烈調整，PPI同比增速在去年5月達到低點；此后，伴隨著美國推出規模龐大的經濟刺激計劃，大宗商品價格開始上漲，由此帶動了PPI在二季度后持續上漲。因此，不同于CPI，PPI的低基數效應將在今年二季度以后逐漸消失，這對PPI進一步上漲形成了一定制約。

大宗商品價格方面

大宗商品價格大幅上漲對PPI的拉動作用最為明顯，同時會間接對消費端CPI構成一定的傳導。但從歷史數據看，中上游PPI對下游消費領域價格的傳導作用相對有限。其原因在于，中下游行業普遍處于壟斷競爭的市場格局，壟斷性不強，原材料價格上漲造成的實際結果往往是廠商利潤的削減，在很大程度上限制了下游產成品的價格加成空間。因此，預計未來大宗商品價格走勢主要影響的是PPI，對CPI的推動作用有限。

就當前及未來一段時間大宗商品的價格走勢而言，筆者認為，其主要影響因素包括兩方面：一是全球經濟復蘇進程。2021年以來，世界銀行、國際貨幣基金組織等對今年全球經濟增長的預測是5.5%—6%，但這是建立在去年極低基數上的增長，全球經濟的實際前景遠不及預測般樂觀。當前全球經濟雖然回暖，但不足以支撐原油等大宗商品價格的持續上升。二是全球貨幣政策前景。美聯儲的大規模量化寬松政策是支撐去年大宗商品價格快速從谷底持續攀升的最重要因素。而目前來看，美國的量化寬松政策尚未出現收緊和停止的跡象。這主要是因為：疫情在全球的影響短期內不會消退，全球經濟仍面臨著不確定性；大規模的貨幣化財政刺激是歐美經濟復蘇的重要基礎，歐美央行今年年內調減購債計劃的可能性很低；美國股市已經嚴重依賴美元流動性的支持，任何貨幣緊縮的信號都可能導致金融市場出現大幅調整，給美聯儲貨幣政策回歸正常化帶來約束。因此，當前美元流動性支持大宗商品價格繼續上行的邏輯仍然存在。但與此同時，大宗商品價格上漲也可能受到制約。首先，美聯儲貨幣政策雖然短期內不會收緊，但也不會再進一步寬松，流動性對價格推升的作用會有所減弱。其次，美國經濟增長預期改善，通脹預期會抬升貨幣市場利率與美元的利差，使得美元走勢強于去年。而美元指數溫和回升將會緩和大宗商品價格的上漲。由此來看，盡管未來大宗商品價格仍有上漲空間，但對PPI的進一步推升作用會有所減弱。

經濟需求方面

4月30日中共中央政治局會議指出，要辯證看待一季度經濟數據，當前經濟恢復不均衡、基礎不穩固。2021年一季度，中國經濟同比增長18.3%，2020年極低的基數是其大幅上漲的重要推升因素。2020年下半年開始，中國經濟增速逐季回升，四季度單季同比增速達到6.5%，超過了疫情之前2019年四季度的單季增長。受基數效應的影響，2021年一季度增速波動較大，2020年與2021年一季度的復合平均增速為5%，低于2020年四季度的增長，同時也低于2019年一季度的增速。從環比增速看，2021年一季度中國經濟環比增速僅為0.3%，遠低于2020年二季度以來的季度環比增速。這表明，2021年一季度的經濟形勢雖然出現同比大幅反彈，但剔除基數效應的影響后增長基礎實際上仍不穩固。其他數據中，4月的采購經理人指數（PMI）、消費、投資和生產等數據中，制造業和商務活動PMI擴張均有所放緩，制造業生產供給和國內外市場需求擴張均出現放緩，產成品庫存繼續去化，原材料補庫存意愿仍然較低，生產經營預期保持穩定，用工景氣度有所回落。中小企業經營活動出現了一定的分化，中型企業下降幅度大于小型企業上升幅度。非制造業指數仍處于擴張區間，但出現了不同程度的回落，主要是市場訂單、投入品與產成品價格、用工需求等方面的下降。這表明，當前我國經濟回升的實際基礎仍需要強化。

從經濟供需結構上看，當前供給快于需求的格局仍在持續。需求層面，出口、地產和基建投資仍是拉動當前經濟增長的主要力量，消費、制造業投資的恢復則相對滯后。此外，居民收入水平的修復力度也低于預期，使得經濟增長繼續呈現不均衡、各部門分化的格局（見圖2）。從具體數據看，一季度商品零售額同比增長30.4%，兩年平均增速4.8%，略低于5%的經濟平均增速。這主要由2020年一季度疫情期間消費大幅度下滑所致。投資方面，一季度固定資產投資同比增速25.6%，環比增長2.06%，兩年平均增速2.9%。其中，一季度基建投資同比增速29.7%，兩年平均增速2.3%；房地產開發投資同比增速25.6%，兩年平均增速7.6%；制造業投資同比增長29.8%，但兩年仍平均下降了2.0%。貿易方面，貨物進出口總額同比增長29.2%，貿易順差7593億元，兩年平均增速12.8%。生產方面，農業增加值同比增長3.3%，兩年平均增長3.4%；規模以上工業增加值同比增長24.5%，環比增長2.01%；服務業穩定恢復，其中交通運輸、倉儲和郵政業，房地產業增加值同比分別增長32.1%、21.4%，兩年平均分別增長6.6%、6.8%。

圖2 消費、投資、貿易對經濟增長的拉動作用

綜合來看，在當前經濟恢復不均衡、基礎不穩固的格局下，經濟需求拉動CPI、PPI進一步上漲的動力實際上不夠充足，經濟基本面不支持國內通脹的持續大幅上行。在基數效應下，國內經濟同比增速料將逐季下降，供給缺口也將逐漸收縮，通脹受到的拉動效應會逐漸降低。與此同時，基數效應對CPI和PPI的作用未來會出現分化，低基數對CPI的影響繼續存在，對PPI的影響則基本在5月結束。此外，大宗商品價格仍有部分上漲空間，將推動PPI上行，但幅度會有所收窄。從全年形勢看，未來CPI仍有上行空間，PPI或將在二季度達到年內高點，PPI與CPI缺口在二季度以后將會逐漸收窄。

當前通脹形勢不會影響宏觀政策走向

近期國內通脹上行是否會對貨幣政策產生影響，是市場關注的一大問題。對此，筆者認為，當前的通脹形勢不會對宏觀政策造成影響。首先，當前國內通脹同比數據與今年政府制定的通脹目標仍然存在較大差距，CPI核心通脹、非食品CPI更處于相對低位。今年兩會提出的CPI通脹目標是3%，低于去年的3.5%，可見政策層面對通脹形勢的整體預期是相對穩定的。其次，如前所述，綜合大宗商品價格、國內經濟恢復形勢看，年內消費與生產領域的整體通脹壓力不大，因此對貨幣政策的影響有限。

進一步看，對宏觀經濟政策而言，4月召開的中共中央政治局會議對一季度經濟形勢的判斷是定調二季度宏觀政策的基礎。會議對經濟形勢的判斷是“當前經濟恢復不均衡、基礎不穩固”，強調“宏觀政策不急轉彎”，延續了之前的政策表述。會議提出，“穩健的貨幣政策要保持流動性合理充裕，強化對實體經濟、重點領域、薄弱環節的支持”；會議還提出，“要用好穩增長壓力較小的窗口期，推動經濟穩中向好，凝神聚力深化供給側結構性改革，打通國內大循環、國內國際雙循環堵點”。結合今年兩會對經濟增速較低的目標要求以及政治局會議對宏觀政策的表態，筆者認為，增長總量目標在宏觀經濟政策中的影響已經有所弱化，通脹的影響無需過多考慮。預計未來經濟政策將會更加關注經濟結構的均衡和優化調整，包括要防范化解經濟金融風險，建立地方黨政主要領導負責的財政金融風險處置機制，強化責任機制，加強地方隱性債務管理；促進制造業投資和民間投資盡快恢復，推動由科技創新、碳中和碳達峰、新能源等引領的有效投資擴張；繼續支持中小企業經營發展等。