飛榮達：業績“腰斬”誰買單？

吳新竹

飛榮達（300602.SZ）2019年開展了一系列大手筆的現金收購，雖然高溢價并購標的業績完成率僅為33.88%，公司卻不惜犧牲自身利益，接受了寬松的補償方案。

短暫的盈利輝煌后，飛榮達的業績開啟“滑鐵盧”模式，而股權激勵對象卻未受此影響;預計2021年上半年凈利潤同比下降53.12%-60.15%，與下游產業的復蘇格格不入。

盈利滑坡

飛榮達是電磁屏蔽材料及器件、導熱材料及器件的一體化應用解決方案提供商，直接客戶包括華為、中興、諾基亞、聯想、思科、微軟等，間接客戶有蘋果、三星、OPPO、VIVO 等。經歷了2020年的經濟低迷，公司的下游行業在2021年上半年得到不同程度的復蘇，上半年國內市場手機出貨量為1.74億部，同比增長13.70%，白色家電實現零售額1767億元，同比增長13.3%;全球PC出貨量約為1.53億臺，同比增長31.81%。

近兩年，飛榮達的產品范圍還向基站通訊、新能源汽車及光伏逆變器行業拓展，2021年上半年，中國光伏組件產量80.20GW，同比增加50.50%，全國新能源乘用車累計銷量達100.7萬輛，同比增220.9%。飛榮達對新領域的嘗試沒有帶來利潤的改善，業績預告顯示，2021年上半年，公司的營業收入預計為11.50億-12.50億元，較上年同期下降15.13%-21.92%;歸屬于上市公司股東的凈利潤預計為6800萬-8000萬元，同比下降53.12%-60.15%，衰落的業績與下游的繁榮形成反差。

近年來，公司的毛利率顯著下滑，據Wind，2020年和2021年一季度，公司銷售毛利率分別較上年同期下降6.32個和2.14個百分點。從成本構成來看，2018年至2020年，直接材料占營業成本的比例保持在67.14%-72.12%，而委托加工費占比從2.41%上升至7.62%，生產環節更多地由第三方完成，或許表明產品的技術壁壘有所降低。2021年一季度，飛榮達實現營業收入6.26億元，一改兩位數的歷史增速，僅較上年同期增長8.21%。另一方面，公司的固定資產規模日漸龐大，一季度末已達8.26億元，占資產總額的17.75%;固定資產周轉率持續下降，由2018年一季度的1.37次下降至0.77次。

現金收購出手闊綽

2019年，飛榮達在自身領域實施了一系列現金收購，該年1月公司以1.53億元自有資金收購了廣東博緯通信科技有限公司（下稱“博緯通信”）51%的股權，博緯通信在評估基準日的凈資產為2581萬元，評估值為2.85億元，增值率高達10.05倍，交易對方承諾標的公司2018年至2020年的凈利潤分別不低于1000萬元、2800萬元和4300萬元。而標的公司2018年1-10月實現的營業收入和凈利潤分別為3507萬元和-601萬元，業績承諾遠遠高于歷史盈利水平。

2019年4月，飛榮達以自有資金7150萬元通過增資及股權收購的方式取得昆山品岱電子有限公司（下稱“昆山品岱”）55%的股權，昆山品岱在評估基準日的凈資產為2959萬元，評估值為9022萬元，增值2.05倍;標的公司2018年實現的營業收入和凈利潤分別為4809萬元和-231萬元。

同年7月，飛榮達以自有資金1.70億元通過增資和股權收購的方式取得珠海市潤星泰電器有限公司（下稱“潤星泰”）51%的股權，潤星泰在評估基準日的凈資產為9125萬元，股東全部權益評估值為1.77億元，增值率為93.84%;標的公司2018年實現的營業收入和凈利潤分別為3.95億元和-923萬元。同年10月，飛榮達以自有資金2880萬元購買了參股公司昆山市中迪新材料技術有限公司（下稱“中迪新材料”）36%的股權，交易完成后對其持股比例由15%上升至51%;中迪新材料在評估基準日的凈資產為1702萬元，評估值為8028萬元，增值3.72倍;標的公司2018年實現的營業收入和凈利潤分別為8100萬元和657萬元。

博緯通信、昆山品岱、潤星泰和中迪新材料分別在公司2019年合并報表產生商譽1.09億元、3261萬元、1097萬元和2601萬元，分別貢獻營業收入1.11億元、1.10億元、2.36億元和3021萬元，收入規模較歷史業績有所增長，而凈利潤卻微乎其微，購買日至期末標的公司分別實現凈利潤645萬元、-138萬元、-629萬元和120萬元，大手筆現金收購為公司創造的價值有待觀察。

2018年至2020年，博緯通信實際實現凈利潤分別為-494萬元、1419萬元和1515萬元，業績承諾累計完成率僅為33.88%，2019年和2020年，飛榮達分別對其計提商譽減值準備1873萬元和2837萬元。

按照原約定，交易對方需向上市公司支付補償款1.01億元，補償期限為收到補償通知的10個工作日內一次性支付。而時至2021年6月，上市公司尚未收到業績補償款。6月末，雙方商定補償方式由現金補償變更為現金補償與原股東所持標的公司股權補償相結合，并確定博緯通信總估值為2.19億元，這一變更引發深交所的關注，公司表示，該變更考慮到博緯通信原股東的補償能力及個人資金狀況，為穩定和挽留核心員工及高端人才，鼓勵博緯通信及管理層、核心人員更好地與公司加強協同合作。早在2019年7月，公司便對業績承諾補償的方式由逐年計算變更為三年累計計算，此次又將補償現金壓縮至 5003萬元，再結合22.88%的股權補償，對原交易對方頗為寬厚。博緯通信2.19億元的最新估值較2.85億元歷史估值下降了6600萬元，該差額大于4710萬元的商譽減值準備，意味著2021年商譽減值損失很可能擴大。

資金緊張高位定增

經歷了一系列收購之后，2019年成為飛榮達的高光時刻，公司該年度實現營業收入26.15億元，較上年同期增長97.27%;歸屬凈利潤為3.51億元，同比增長115.90%。不過，大手筆的現金收購使公司的資金狀況變得緊張，經營活動產生的現金流量凈額為3.17億元，投資活動及籌資活動的凈現金流分別為-7.93億元和3.09億元，導致現金及現金等價物凈減少1.68億元，2019年年底公司貨幣資金僅有2.74億元，比短期借款3.81億元還低。2020年5月，飛榮達通過非公開發行募集資金7億元，其中擬使用2億元補充流動資金，5億元用于5G通信器件產業化項目，發行價定為每股42.01元，14家基金、資管及券商認購了1666萬股。