美股科技股同樣面臨政策風險五大科技股更看好Facebook

盧國韜

今年以來，中美互聯網巨頭股價走勢出現明顯分化，中概股走低與政策有一定關系，而美股持續走高則由多方面因素推動。從基本面角度看，目前美股盈利情況還不錯，從政策方面看，盡管市場對通脹表現出一定的擔憂，但美聯儲發出貨幣寬松政策不會轉向的信號;另外，美國還在力推萬億美元的基建議案等等。一般來說，相對而言，牛市晚期，市場更愿意將資金放在科技龍頭上，因為它們相對比較穩定。

谷歌、微軟面臨政策風險

在中概股遭遇市場“寒流”之際，美股科技股也需警惕政策風險。當前，美股五大科技股是否處于投資的好時機，主要取決于未來幾年這些科技公司面臨的法律法規新方向。

首先是反壟斷，這些科技公司規模已經史無前例地變大，而且相關業務也變得巨大。比如蘋果的APP商店，雖然它聲稱自己是提供服務的平臺，但如果用戶想要下載App，必須經過蘋果的官方應用商店App Store才可以，因為iOS的審核機制向來不支持第三方安裝應用。

再如谷歌，最近就被控與Facebook在業務上“相互勾結”，從而陷入反壟斷訴訟的羅生門中。事實上，谷歌也正陷入有史以來最大的訴訟中，且絕大多數訴訟都是與反壟斷有關。7月上旬，來自美國37個州和地區的檢察長對谷歌提起訴訟，指控谷歌濫用Google Play應用商店的支配地位，并對開發者抽取分成，這一行為違反了反壟斷法。

相較之下，微軟本身主要面向企業端客戶，雖然Office業務占比也較大，但各大主營業務占比相對均衡，風險也相對小一些。另外，還有用戶隱私問題及數字稅等問題，這將是五大科技公司未來面臨的主要風險因素。當然，未來的宏觀環境并不好把握，最終還是要落實到公司的基本面上。

亞馬遜或存估值“陷阱”

除了政策因素，從估值的角度看，筆者較為看重自由現金流，五大科技公司中，蘋果處于相對較高估值水平。簡單來說，蘋果的絕大部分利潤都由硬件來貢獻，最新財報顯示，營收占比中，iPhone產品占比48.59%，Mac銷售額占比10.11%，iPad產品占比9.05%，外圍設備和其他硬件這一配件產品占比10.78%。

盡管如此，蘋果一直在強調其將轉變為一家服務公司。蘋果的服務業務增速確實很快，服務收入也連續創新高，但EPS（每股收益）卻基本由硬件來貢獻。與此同時，過去七年的EPS增長的百分之七十以上是由股票回購提供。公司現在25倍的Forward P/E ratio，接近一家服務公司的估值。而即便從中長期看，比如未來三年后基于賣方共識的自由現金流，相比現有股價，蘋果在五大科技股中也依然“偏貴”。

再來看看亞馬遜，其增長速度已經處于相對成熟階段，截至6月30日的第二季度，亞馬遜的每股攤薄收益為15.12美元，好于去年同期，并超出華爾街預計的12.22美元。而在2021年，亞馬遜的自由現金流賣方共識預計為約240億美元，不及2020年260億美元。2022年EPS賣方共識約66美元，筆者認為很有可能低估。2022年自由現金流基于賣方共識的預測計算為約480億美元，分攤到每股后高出EPS約40%。

跟EPS相比，亞馬遜的自由現金流和其增長速度看上去比較有吸引力，很多基金也因此對亞馬遜進行估值。很多投資者只看EPS和基于EPS的估值。未來幾年當亞馬遜的EPS大幅跳躍式增長導致其股票P/E ratio看上去較為合理后，很可能會有相當多的新的投資者入手。

綜上所述，從政策及基本面角度看，五大科技公司情況不一，當前是否處于介入的好時機，筆者并不能給出確切答案。有可能反壟斷、隱私、數字稅等政策風險，最后并不會成為一個大問題，也有可能要考慮哪些政策變數，跟估值相比，是可以承擔的風險，等等。

蘋果財報有亮點和不足Facebook估值更具優勢

美股五大科技股新一季財報均超出市場預期，不過，每家公司的情況都不一樣。

蘋果本季度可謂交出了一份“靚麗”的財報，iPhone銷售同比激增近50%，蘋果取得如此優秀的成績，與硬件大賣關系很大，也和疫情期間政府發錢刺激消費以及居家辦公有關。但消費者購買這些硬件產品的頻率并不會很高，假設一件硬件產品使用年限為三年，那么蘋果硬件產品收入未來三年持續性地像過去這個季度一樣實現高增長的可能性較小。

盡管本季度增長出色，蘋果并未給出明確的下個季度的指引，導致市場疑惑。公司雖然表示，下個季度增長會放緩，但并未給出一定的范圍。今年9月底，蘋果可能推出新的iPhone13系列產品，在新機、新技術等加持下，蘋果選擇有所“保留”的態度，令市場感到迷惘。此外，蘋果大中華區銷售同比增幅達58%，而很可能因為華為高端手機供貨不足，中國消費者對iPhone12Pro和ProMax產品的反響尤為強烈。那么，置換新機不久的消費者還能多大程度上保持對iPhone13的熱情，以及華為手機供貨何時能夠有所緩解，這些都是未來幾個季度的問題。另外，筆者關注的遠不止這些因素，無論是5G手機的應用，還是從賣硬件轉向提供服務等，蘋果都存在令人顧慮的因素。

再來看看Facebook，廣告業務表現強勁。但公司日活躍用戶在全球僅同比增長7%，在美國本土則下降了3%，市場對此表示擔憂，但筆者認為并不是太大的問題。因為疫情因素，2020年時，一些互聯網公司的用戶增長很快，2021年則出現增速下降，發生在在美國這個最成熟的市場是并不鮮見，Facebook也不例外。

事實上，由于美國的用戶已經很難增長，能持平已經相當不錯，出現暫時的負增長，問題也不大。與此同時，廣告價格提升幅度很大。與競爭對手相比，Facebook壓力也相對較小。在廣告的回報率上，也就是做廣告花的錢與收獲的收入相比，Facebook的廣告效果一般都是最好的，而谷歌則相對較差。因此，Facebook廣告定價的能力和成長空間比對手也要高。當然，這里面有臨時性因素，也有整體的結構性因素。

Facebook目前主抓的廣告形式是視頻廣告，用戶在Facebook使用時長有一半左右是花在視頻上。就主推視頻而言，現在Facebook起步較低，業務占比也較小，但這也意味著公司未來發展潛力相對較大，提升空間還很大。即使未來非視頻廣告業務不再發展，只要視頻廣告業務能夠好，對整體的廣告定價也是有利的。Facebook的廣告業務優勢是其他公司無法比擬的，個人對其視頻廣告業務未來三到五年形成一定規模較為樂觀。就估值而言，五大科技股中，Facebook相對更具優勢，加之對其成長性預期，筆者對其相對更加看好。

（注：作者系美國對沖基金公司Greiphyn Heights Asset Management LP投資經理。利益聲明：作者所在基金持有Facebook。文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

附表