1994—2020年人民幣匯率的走勢分析

黎亞云 楊竹節 鄒勝

[摘 要]隨著我國經濟發展程度的提高，人民幣匯率對我國經濟發展的影響越來越長遠。由于當今國際國內形勢越發嚴峻，并且人民幣成為世界貨幣，人民幣匯率的走勢也影響著人們的生活。文章以1994年人民幣匯率的相關數據為基期，結合匯率決定的經濟學理論，并根據我國經濟增長速度的快慢、外匯儲備狀況和央行的匯率政策等影響因素對匯率體制改革之后的人民幣匯率的走勢進行了預測。自“811”匯改以后，人民幣匯率發生了很大的變化，富有彈性和市場化是重要特征，企業面臨的匯率市場的風險也越來越大，如何規避這些潛伏的風險，幫助央行制定正確的匯率政策成為迫在眉睫的問題。通過對人民幣匯率未來走勢的分析預測，將有助于這一問題的解決。

[關鍵詞]人民幣匯率;匯改;影響因素;走勢

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.08.005

1 前言

1.1 理論文獻回顧

1994年，我國外匯匯率形成機制進入了新的軌道，即“以市場供求為基礎，單一的、有管理的浮動匯率”，但這一固定匯率制度很容易受到國際動蕩和經濟混亂的影響。2005年“811”匯率體制改革以來，人民幣放棄了釘住美元的單一的匯率制，開始實行“以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣進行調節，有管理的浮動匯率制”，自此以后，人民幣匯率制度有序的過渡，變的過程中更加主動和漸進運行。分析人民幣匯率的走勢對于更好地配置國內國際資源有很大益處，不僅可以優化資本配置的效能，還可以鞏固人民幣浮動的彈性。

國際上比較著名的關于外匯匯率的決定理論有購買力平價理論、利率平價理論、國際收支理論等。購買力平價理論的中心思想是“一價定律”，它假定存在這樣的前提條件：市場的完全競爭性、信息的充分性和商品的同質性，若相同商品在不同國家的市場上賣出，當以同一種貨幣計價時，則不同國家市場的相同商品的價格相同。利率平價理論由英國經濟學家凱恩斯于1923年提出，這一理論是指遠期匯率的決定因素取決于短期利率之間的差額，因此，如果投資國外資產，匯率波動對國外資產的價格具有重要影響，這正是與投資國內資產所不同的;國際收支理論是各國當局分析國際收支不平衡、實施合理的匯率政策的理論依據，它闡述了外匯匯率變動與外匯供求狀況之間的關系。

1.2 國內外研究現狀

國內關于人民幣匯率走勢這一主題的研究主要有兩種方法：一是對比均衡匯率和現實匯率;二是以通過計算有效匯率指數來分析匯率走勢，再判斷調整方向。2003年，張曉樸又一次運用基本均衡理論對人民幣的基本均衡匯率進行計算，發現“人民幣匯率水平大致是合理的，即便是存在低估，幅度也不一定大”這一現象。吳安兵、金春雨在2019年通過STAR模型和LT-TVP-VAR模型的實證研究得出結論，貨幣政策與產出沖擊對人民幣實際匯率波動的影響具有顯著的時變特征，擴張性貨幣政策對人民幣實際匯率波動的正向作用效果強于緊縮性貨幣政策對人民幣實際匯率波動的負向作用效果;相比正向產出沖擊，負向產出沖擊對人民幣實際匯率波動作用效果更強。

Williamso以及他的合作團隊在2003年采用FEER計算人民幣均衡匯率，得出了“人民幣明顯處在被低估狀態，不管是考慮內部因素還是外部因素，中國都可以從貨幣升值中受益，人民幣需要升值20%～25%，這次升值對中國和其他國家都有益處”這一結論。

2 匯改前后人民幣匯率的走勢狀況

2.1 匯改前人民幣匯率的走勢狀況

1994年，我國外匯匯率形成機制進入了新的軌道，即“以市場供求為基礎，單一的、有管理的浮動匯率”。之所以稱這一匯率制度是單一的，原因在于它以釘住美元的浮動為基礎，在適度的浮動范圍內調節。這一固定匯率制有利有弊，雖然有利于國際貿易的發展和避免匯率風險，但很容易受到國際動蕩和經濟混亂的影響。1994年我國外匯交易中心正式形成，人民幣匯率在這一平臺上形成，這一事件對于人民幣未來的國際化具有深遠影響。雖然1994年的匯改對于維持人民幣幣值穩定、經濟健康發展具有重要意義，但是它無法解決對外貿易中所產生的矛盾和問題，制約了外匯市場的發展。

1994—1998年人民幣匯率處于不斷升值的狀態，1994—1995年美元貶值幅度最大，這說明1994年的匯率政策改革效果較顯著。1998年以后，為了應對金融危機，我國主動承擔了人民幣貶值的責任。1998—2004年這段時間，人民幣匯率保持平穩運行的走勢，變動幅度較小。

2.2 匯改后人民幣匯率的走勢狀況

2005年“811”匯率體制改革以來，人民幣放棄了釘住美元的單一的匯率制，開始實行“以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣進行調節，有管理的浮動匯率制”，自此以后，人民幣匯率制度有序的過渡，變的過程中更加主動和漸進運行。由于中國經濟深層次發展，經濟全球化越來越廣泛，人民幣匯率的市場化已經是改革的必然之路。截至2005年年末，我國的外匯儲備達到7110億美元，我國的金融體制改革已經取得實質性的進展。

2005年后的十年間人民幣匯率總體上處于升值的狀態，這一變化足以見改革的成效之大。匯改以來至2011年，人民幣匯率兌美元匯率累計升值30.22%。2012年5月2日，人民幣兌美元匯率升破6.27，創下了2005年匯改以來的歷史新高。2014年匯率中間價跌至最低，2015年則有所上浮。2005—2008年期間人民幣升值幅度最大，2008年，正值全球金融危機，為了減少金融危機帶來的消極因素，我國主動承擔責任，因而2008—2010年三年間匯率中間價波動幅度較小。人民幣匯率的變化正是順應了經濟和金融市場發展的要求，完善了價格發現這一功能。

另外，2015年匯改以來，人民幣便開始了持續的貶值趨向。隨后，2016年10月，人民幣正式納入SDR這一創舉為實現人民幣匯率的長期穩定帶來了有利的條件。從人民幣正式入籃成為世界貨幣，再到2017年個人購匯政策的頒布，人民幣匯率開始雙向波動并開啟了向市場化邁進的步伐。2018年，在全球經濟復蘇、貨幣政策整體趨緊的大背景下，由于市場上各方對于中國經濟增長速度、美元匯率走勢、國內外物價水平和中國經濟政策的松緊程度存在較大的分歧，人民幣匯率呈現總體貶值的態勢，而2019年人民幣匯率總體保持穩定，表現出了“雙向波動” 的特點。

3 人民幣匯率的預期走勢

3.1 走勢結論

人民幣匯率不具備長期貶值的基礎，雙向波動仍然是常態。人民幣匯率未來波幅大小應與2019年相當，并且保持在一定的彈性空間內穩中有升的態勢。

3.2 判斷依據

一般認為，我國經濟增長的快慢、人民幣匯率政策的演變、國際收支差額的狀況、央行的貨幣政策的變化以及外匯儲備的狀況都會影響一國的匯率水平。

從我國經濟發展水平來看，由于一個國家經濟增長的基礎性作用，宏觀經濟的發展是決定一國匯率水平的基本因素。近三年來，我國經濟增長的速度分別為6.9%、6.6%和6.3%，小幅波動的同時維持在合理的范圍之內。近年來我國經濟呈現減緩的趨勢，經濟增長力求高質量發展，我國經濟進入新常態。我國經濟總體向好、穩步發展的格局依然存在，因而我國人民幣匯率的變化將保持在一定的彈性空間內。

從我國外匯儲備來看，自1994年我國外匯體制改革以來，對外貿易規模不斷增加，外匯儲備量也大幅度增長。至1996年時，儲備量已突破1000億美元，而到了2005年，仍然保持增長勢頭，我國外匯儲備規模達到8188.72億美元，自此以后，我國超過日本成為全球最大的外匯儲備國。自2014年以來，我國外匯儲備呈現回落的趨勢，說明外匯儲備規模未來的趨勢是逐漸減少的。這在很大程度上歸功于央行吸納市場上超額外匯供給的行動，然而這必然導致大量的基礎貨幣從金融系統中流出。2015年，我國外匯儲備量減少了5127億美元，這與8月的匯改有很大關系。外匯儲備的大幅度減少對人民幣的國際化具有里程碑式的意義，12月IMF正式將人民幣納入特別提款權。近年來，我國外匯儲備總體比較穩定，特別是2019年表現出了穩中有升的特點。外匯對匯率具有重要的調節作用，而外匯儲備的總體穩定必將對匯率產生一定的積極作用。

從國際收支狀況來看，21世紀以來，我國經濟增長迅猛，中國產品在國際市場上的競爭力逐步增強，出口貿易的持續增長形成高額的貿易順差，加之較好的政治和投資環境，外商投資迅速增加，我國商品出口量也不斷增長，形成了逐年順差的局面。當外匯供給大于需求時，人民幣可能會面臨增值;而當外匯供不應求時，人民幣則會相應的貶值。近年來，我國國際收支保持平穩運行的局面，經常賬戶的差額也維持在合理的順差區間。從國際收支平衡表中的資本項目來看，我國境內大好投資機會的存在將影響海外資金大量流入中國，我國“大順差”的格局將依然存在。2019年我國國際收支保持基本平衡，因而未來我國國際收支也將保持總體穩定的態勢。

從央行的貨幣政策來看，“811”人民幣匯率制度改革以來，央行實施較為寬松的貨幣政策，人民幣匯率出現持續3天貶值超過3%的幅度，這一現象將對人民幣的國際化歷程產生不利影響。2015年，我國召開人民銀行工作會議，中國人民銀行表示貨幣政策仍然要以穩健為主，以達到穩中求進的目的，促進銀行體系的合理運轉。這一決定將會引導社會融資的平穩增長，拉動經濟增長，最終促進社會就業。近年來，央行仍然以穩健的貨幣政策為主，并適當進行靈活的調節，以利率市場的穩定帶動匯率市場的穩定。另外，匯率的市場化改革將引導人民幣業務和資本業務相輔相成，提高人民幣跨境流動的積極性。2020年我國經濟需求結構性走弱，貨幣政策的逆周期調節加強，在新形勢的眾多因素影響下，央行將繼續保持貨幣供給的穩定增長，推進供給側結構性改革，為經濟的高質量發展提供一個較好的貨幣政策環境。

4 總結

進入“十三五”規劃的收官之年，2020年規劃中的“六大建設”的舉措將統籌推進，人民幣匯率在經濟穩定發展的環境下將繼續呈現“雙向波動、穩中有升”的態勢。

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