地產估值處近10年較低水平頭部房企仍具投資價值 中小房企或陸續出清

熊穎

2021年上半年，在“房住不炒”等多項降溫政策的影響下，我國重點城市的住宅成交面積依舊創下近5年來的最好成績。然而，和成交成績截然相反的是，當前，地產板塊估值仍處于近10年以來的較低水平。

地產板塊的表現欠佳，受ROE、毛利率一路走低的影響。有職業投資人表示，地產估值基本已經觸底， 預計下半年行情有所好轉。

在職業投資人看來，處于估值低谷的地產板塊仍然具有投資價值，但機會仍在龍頭。

投資人分析估值基本已觸底中報毛利率回升程度預期樂觀

2021年上半年，地產板塊市值普遍縮水。東方證券研報指出，2020 年上半年，申萬地產指數上半年絕對漲幅-9.2%，跑輸滬深300指數10.9個百分點，在28個行業中排名倒數第六，僅僅超過了鋼鐵、交運、非銀、金融和采掘行業，而排名前五的醫藥、休閑、電子、食品飲料、計算機5個行業漲幅均在20%以上。國信證券則指出，縱向來看，目前地產板塊估值仍處于近10年較低水平。

那么，為何投資人卻普遍對地產板塊不看好？

鵬華基金權益投資一部副總經理/基金經理伍旋告訴《紅周刊》記者，地產板塊的估值水平非常低，PE倍數集中在2～4倍的房企較多。目前針對地產行業的調控政策一直在持續推進，無論是從去年開始的“三條紅線”，還是今年推出的“兩集中”政策，都在控制和影響著地產行業的增速和發展。對開發商而言，拿地成本呈增長態勢，住宅銷售又有限價壓力，這使得整個房地產行業的ROE水平處于一個持續下降的通道，所以股價表現也處在一個比較弱的狀態。

職業投資人、資深房地產從業者朱酒向《紅周刊》記者表示，現在房地產的核心問題其實就是毛利率問題。2020年年報發布后，房地產毛利率大幅下降，使得投資人對整個行業的實際利潤產生懷疑，認為地產行業只賺流水，但沒有收入，并不賺錢，因而估值遭到打壓。

不過朱酒判斷，地產估值基本已經觸底，不會比2020年年報表現再惡化。但后續估值的回升仍然需要一個過程，也不會出現立馬觸底反彈的情況。

他表示，“從行業整體來說，現在跌的都有些過了，大家是按照破產價去算的。至于（估值）能否出現轉機，則要看中報毛利率是否有明顯回升。我認為地產板塊（今年）下半年、四季度的行情會有所好轉，但真正熬出頭可能還要等2022年年報出來，彼時房企的毛利率水平應該會有一個相對較好的表現。”

值得一提的是，近期，房企開始陸續發布業績預告。其中，招商蛇口預計公司歸屬于上市公司股東的凈利潤錄得37億～47億元，同比增長305.04%～414.51%;金融街預計2021年上半年凈利潤約5.78億～6.28億元，同比增長130%～150%，上半年業績預期增速較明顯。

此外，朱酒還表示，2021年房企分化會比較明顯，在2020年選擇計提減值的房企反而會輕松上陣，而那些藏問題較多的房企則容易更加嚴重。《紅周刊》記者梳理發現，2020年，萬科各項減值準備合計83.6億元，其中存貨跌價準備41.8億元;金茂計提資產減值損失43.69億元，是房企計提減值較多的房企。

頭部房企仍具投資價值中小房企或面臨陸續出清和退出

據中國平安研報數據，2021Q1末基金房地產行業持倉占比1.68%，較2020年末降0.09個百分點，連續五個季度下滑，已處于2013年有數據統計以來最低水平，相對標準行業配置比例低配1.07個百分點。不難看出，地產板塊已逐漸被邊緣化。

不過值得一提的是，據媒體報道，公募基金最近四年（2017～2020年）持倉超過100億市值的個股，一共有7只。除貴州茅臺、美的集團、格力電器、隆基股份、海康威視外，還包含地產板塊的萬科A和保利地產。

此外，2021年一季度，明星基金經理董承非于一季度大幅加倉萬科A、保利地產。不過由于2021年上半年，萬科A、保利地產股價表現一般，董承非在管的興全新視野虧4.2%，輸基準7.2%。

為何在地產板塊不被看好的大背景下，部分龍頭房企仍舊能夠獲得青睞？伍旋告訴《紅周刊》記者，在相對惡劣的行業環境和較為嚴苛的政策調控之下，資質較好、運營杠桿相對較低、品牌優勢較明顯的這一類大型開發商受影響可能性較小。而他們經營的穩定性以及信用風險的相對可控讓投資機構覺得，在估值較低的時候入手，或許是一個比較好的選擇。

伍旋還表示，房企的頭部集中化趨勢較為明顯。而相對而言，很多地區的中型或中小房企面臨著陸續出清和退出的一個過程，市場份額將逐漸向頭部房企所聚攏。

朱酒也向《紅周刊》記者表示，雖然房地產快速增長的時代已經不復存在，但是對于優質的頭部房企來說，僅依靠存量的“大魚吃小魚”也足夠，這些優秀房企未來十年的增長空間就像白酒一樣，雖然白酒行業總體產量繼續下降，但茅臺仍能占據高端白酒一半以上的市場份額。

因而在房企的選擇標準上，朱酒表示，首先得有規模，地產的規模決定一切，沒有規模連貸款都困難;其次，財務要安全，負債不能太高;最后，存量時代，大家對住房的尋求從剛需變成改善型住房，因而要有足夠強的產品力，滿足上述三點的頭部房企仍具投資價值。

此外，朱酒認為，雖然股價屬于業績乘以估值，但從投資心態上來講，看地產板塊要多關注企業業績而不是估值。那些業績不漲，估值漲的企業遲早會掉下來;而那些業績持續上漲的企業，估值回歸也只是早晚問題。比如，茅臺在2007～2014年8年間股價幾乎沒漲，但伴隨業績的持續上漲，他的估值才是穩定的。

而從這一邏輯出發，地產股雖然現在多跌破凈資產值，但不管業績增速或快或慢，還是在真金白銀地賺錢。即便是在房企盈利能力普遍大幅縮水的2020年，中國海外發展依舊實現歸母凈利潤439.04億元;萬科實現歸母凈利潤415.2億元;融創中國實現歸母凈利潤356.44億元，歸母凈利潤破百億的房企共有13家。

（文中提及個股僅做舉例，不做買入或賣出推薦。）

附表 規模房企2021年上半年市值變化