淺析PPP 項目融資方式、面臨的問題及建議

◆ 黃志斌

PPP（Public-Private Partnership）從不同的角度有不同的概念解釋，但其本質都是公共部門與私營部門（社會資本）合作，吸引更多社會資源參與到提供公共產品服務中來，從而實現公共部門職能并使參與者獲利，主要特征是“合作、共享收益、共擔風險”。

PPP 是一種項目建設管理模式，本身也是一種融資方式，包括管理職能和融資職能，而隨著經濟發展進入轉型期，國家深化預算改革及加強地方政府債務管理等系列政策的出臺，國家由高速增長階段轉入高質量發展階段，財政收入的低速增長與更多的公共服務、基礎設施建設需求之間的矛盾日益突出，PPP模式優勢得以凸顯，2014 年后開始得到極大的應用和推廣，至今仍然是非常重要的一種方式，而且是越來越規范，本文主要從被大家廣泛認可的融資功能上著手，簡單分析PPP 項目的融資方式，并就過程中面臨的問題進行闡述并提出建議。

一、主要的融資方式

（一）政策性銀行貸款

目前參與PPP 項目融資的政策性銀行主要為國家開發銀行和中國農業發展銀行，政策性銀行不以盈利為目標，受國務院直接領導，主要為貫徹政府經濟政策和意圖，受國家宏觀調控影響最大，在特殊時期，具有其他銀行不可比擬的政策優勢。國家經濟發展進入轉型期，經濟發展進入新常態，政策性銀行也在積極參與投資項目特別是PPP 項目融資，初期以政府購買服務模式居多，2018 年之后逐步整改，多以特許經營權抵押融資、應收賬款質押等方式實現。

以國開行某省分行應收賬款質押融資為例，項目融資主要要點大致如下：

1.公開掛網中標的PPP 項目，簽訂投資建設合同是基本前期。一是政府部門就公共產品服務提供商的選擇進行公開招標、單一來源采購或競爭性談判，并掛網公示。二是中標后投資方與政府方簽訂投資建設合同，約定建設內容及雙方權利義務。三是就特定建設任務成立特定目的項目公司（SPV 公司）。

2.評估地方政府財政實力、評估股東方信用并為項目公司評級。中標供應商與銀行接洽后，銀行會就產品所在地政府財政實力進行評估，主要為了解地方政府財政收入情況、政府債務率、政府信用、償債能力、項目公司股東的資信狀況等。

3.采購資金納入政府中長期財政預算。純公益類項目或部分可行性缺口補助的，政府按年度績效考評結果付費的項目，未來政府還款計劃需要列入政府中長期財政預算，確保按期償還。通過項目自身收費實現自我平衡的，需要提供項目詳細的項目建設及未來收費測算，確保未來收入能夠完全覆蓋項目貸款本息。

4.項目合法合規性文件齊備，主要為項目立項、工程可行性研究報告、環境影響評價、用地預審、海域使用權、建設工程規劃許可證、建設用地規劃許可證、建設工程施工許可證、建設項目選址意見書（三證一書）、物有所值評價、財政承受能力評價、項目實施方案（兩評一案）等齊全。項目合規手續齊備是融資機構項目評估、融資批復的基本前提，兩評一案等更是決定融資是否能夠獲批的關鍵所在，項目實施機構需高度重視上述文件的辦理，過程中需加強與金融機構的溝通，可以實現帶條件批復及放款，待手續齊全后使用。

5.項目增信措施及資本金來源。一般以項目應收賬款質押，作為覆蓋銀行貸款風險的主要手段，同時，若地方政府資信較差或者項目還款風險較大，銀行會要求貸款企業的股東提供一定比例的擔保或者其他增信措施。同時要求股東項目資本金來源合法且在貸款期間的長期存在不得抽逃。

6.簽訂合同放款及監管。借貸雙方各自履行內部審批手續，簽訂貸款合同、資金監管協議，專款專用，不可挪用；資金使用時提供相應證明材料，如合同、工程進度簽認、拆遷協議等；公司開設結算戶和貸款戶，一般要求下游客戶也在貸款行開設賬戶。

政策性銀行貸款主要特點是與項目自身收費機制、政府財政能力掛鉤，還款來源是否可靠是影響該方式能否順利實施的關鍵。因其貸款期限長，利率低（基準利率可下浮），審批速度快而受到政府及投資項目建設人的青睞。因資金需向特定主體募集，提款時一般不能根據項目資金需求隨用隨借，而是一年內分1-2次提前提款，資金不能及時用于項目各項支出造成部分閑置，給項目公司帶來一定的財務負擔。

（二）產業基金

產業基金通過結構化設計，發揮杠桿作用，為項目建設籌集足量資金，以股權或“股＋債”方式投入項目公司，獲取固定投資回報。基金存續屆滿，通過約定回購或項目公司減資方式實現退出。

社會資本通過公開招投標，確認為投資建設人，投資建設人通過設立特定目的之項目公司專門負責項目投融資建設，社會資本入股80%（比例依據項目需要調整）。社會資本合作方作為GP，與銀行發起、金融投資者參與的LP 共同成立有限合伙基金，GP 入股1%為普通合伙人，執行合伙事務，承擔無限責任，LP入股99%為有限合伙人，負有限責任。有限合伙基金參股SPV 項目公司，比例為20%，其他資金以委托貸款或股東借款方式投入項目公司，項目公司投資特定PPP 項目，項目建設運營期結束后由投資人轉讓給政府部門（圖1 PPP 產業基金運作模式）。

圖1 PPP 產業基金運作模式

通過產業基金方式融資，可以擴大杠桿效應，可實現5-10 倍杠桿。如某央企與社保基金成立的基金，主要投向集團推薦的水環境治理、公路、軌道交通以及城市綜合體開發項目等重點基礎設施建設項目。

如果產業基金為引導基金，則杠桿被放大至幾十倍甚至上百倍，如深圳金磚城市國開先導基金管理有限公司與各地政府合作，成立引導基金，投資于城市基礎設施、綜合管廊、水環境治理、教育、醫療等各領域。該基金主要與各地政府合作，與財政掛鉤。成立地區引導基金，引導基金可解決項目建設的項目資本金問題，也可解決大部甚至是全部建設資金問題，這樣杠桿效應則進一步放大，相當于兩次杠桿相乘，極大拓寬了項目融資資金來源。

（三）資產管理計劃

資管計劃參與PPP 項目，主要意義是為資金進入PPP 項目提供通道，模式同上述產業基金類似，只不過資金來源可以更加廣泛，如保險資金可以成立保險資管計劃，券商資金可以成立券商資管計劃，公募私募資管、信托計劃資管等。

（四）商業銀行融資

銀行資金是PPP 項目融資最大的資金來源，銀行參與PPP 項目的方式一般是項目貸款，也可以通過發行理財產品，通過結構化設計，以“明股實債”或“股+債”方式參與項目建設。商業銀行融資具有融資成本低、規模大的優勢，部分閑置貸款可在行內理財進一步降低融資成本，但銀行風控嚴格，一般要求股東擔保，且貸款周期短，異地授信較為繁瑣，與PPP 項目動輒幾十億投資相比，大多數銀行省行權限較低，必須報總行審批，審批進度較慢，同時進一步加大了審批的難度。

（五）融資租賃

融資租賃原為設備租賃，是指實質上轉移與資產所有權有關的全部或絕大部分風險和報酬的租賃。融資租賃在飛機、船舶、機械設備、醫療設備、通訊設備領域較為普遍。為更好的服務實體經濟，國家推出了許多支持融資租賃業務發展的舉措，而融資租賃這一傳統租賃業逐漸在項目建設上運用的越來越多。

以PPP 軌道交通項目而言，專門目的之項目公司（承租人）可與成套設備租賃公司（出租人）簽訂融資租賃合同，出租人根據承租人意愿，由生產廠商（出賣人）生產特定車輛及配套設備，交付承租人使用，承租人分期支付租賃款，到期后以名義價格獲得車輛所有權，過程中出租人以項目收費權作為保證。由于設備購置費在軌道交通項目中所占成本比重較高，在項目融資時可與項目貸款或產業基金融資相結合。

（六）供應鏈融資

供應鏈融資把供應鏈上的核心企業及其相關的上下游配套企業作為一個整體，根據供應鏈中企業的交易關系和行業特點制定基于債權及現金流控制的整體金融解決方案的一種融資模式。供應鏈融資解決了上下游企業融資難、擔保難的問題，而且通過打通上下游融資瓶頸，還可以降低供應鏈條融資成本，提高核心企業競爭力。

就投資項目而言，核心企業為成套設備供應方，基礎設施建設總承包方。該類企業多為大型央企、國企、上市公司等，一般均為銀行的核心客戶，這些企業在為項目提供成套設備、項目施工過程中形成大量的應收賬款，而銀行可據此設計，根據供應方（施工方）、項目公司、業主三方的權利與義務，為企業建立保理資金池，企業可通過在銀行的授信，以較便捷的方式取得資金。企業可根據還款條款的設置，由業主單位承擔還本付息責任，相當于提前收款。供應鏈保理融資因快捷、利息低、資金使用靈活，在軌道交通領域，大型環保設備領域，基礎設施建設領域應用非常普遍。

（七）資產證券化

1.項目收益債券。

PPP 項目可依據特許經營權，如依靠高速公路收費權、污水處理排污權、垃圾發電上網電價收入、公園門票收入及各類補貼等，發行項目收益債券。《項目收益債券管理暫行辦法》發改辦財金[2015]2010 號出臺后，項目收益債將成為PPP 項目融資的重要渠道。

項目收益債券，發債主體可以是特定項目公司，也可以是具體實施項目單位或實際控制人，債券募集資金用于特定項目的投資與建設，債券的本息償還資金完全或主要來源于項目建成后運營收益的企業債券。通過項目收益債，可以提高企業資產證券化水平，拓寬融資渠道，降低企業融資費用。

但發債對企業信用評級要求較高，非公開發債要求評級必須是AA 級以上，且通常要求提供差額擔保，完善差額補償機制。項目收益債對項目本身資質要求較高，融資成本較高，項目收益債要求項目建成后必須向債券代理人辦理抵押、質押手續，項目收益債的排他性要求項目不能再向其他單位設定抵押、質押等他項權利，項目所需融資僅能通過發行項目收益債實現。

2.項目收益票據PRN。

項目收益票據是指非金融企業可以在銀行間債券市場發行、募集資金用于項目建設且以項目產生的經營性現金流為主要償債來源的債務融資工具。2014 年7 月14日，經交易商協會注冊，由國家開發銀行和中信銀行聯席主承銷的鄭州交投地坤實業有限公司（簡稱“鄭州地坤”）項目收益票據在銀行間市場成功發行，注冊金額12 億元，首期發行5 億元，專項用于鄭州綜合交通樞紐地下交通（東廣場）工程項目建設與運營，是首個為實現項目融資發行的項目收益票據。

項目收益債與項目收益票據雖然起步較晚，但因其秉承“使用者付費”這一核心理念，結構化設計規范透明，具有完善的償債機制和投資者保護機制，必將成為PPP項目（特許經營權類）融資的重要金融工具。

二、融資面臨的問題

（一）項目合法合規性問題

項目立項、工可、環評、用地、用海等合法合規性文件齊備是投資項目融資必備條件之一。任何一種融資方式，均以項目合法合規作為最基本前提，但該類手續辦理也是較為漫長的過程，一個項目從策劃到招標，需要多年的籌劃，合規手續審批部門多、審批難度大也是基本事實，在投資項目建設過程中，項目進行配合性施工或已經開工建設，部分關鍵要件尚不齊全，導致融資不能報批，融資不到位又反過來制約項目建設步伐。

（二）政府信用風險

政府既是規則制定者，又是執行者，既當“裁判”，又當“運動員”，導致PPP 模式的初衷“合作、共享收益、共擔風險”的運行機制存在一定的障礙。長期以來政府的官本位，可能導致雙方合作上的不平等。在項目實施過程中“干預”過多，政府規劃不斷調整，項目建設程序出現“倒樁現象”，承諾支持項目的部分條款失效等，不僅影響項目融資進度，更是延長了項目建設周期，增加管理成本，甚至項目暫停或終止。項目進入運維期，政府不能按期履約，不能按時回購社會資本方的投資，給社會資本方帶來較大融資風險。

（三）融資成本較高問題

方案可行的前提下，融資成本高低成為選擇項目融資方案的重要因素。一般而言，方案結構越復雜，融資成本相對較高，而企業均偏向于成本較低融資方式。如何商定融資方案，降低企業融資成本，成為企業財務人員、企業經營層面臨的現實問題。

（四）經營管理上需要

企業資產負債率是衡量一個企業綜合實力、健康與否、持續經營的重要指標。另外很多單位上級主管部門將資產負債率、凈資產收益率、現金流、（存貨+合同資產+應收賬款）與營收占比等財務指標作為考核單位是否具備自主投資能力的重要指標，PPP 項目投資運營周期長，融資方式的選擇對投資方至關重要，影響深遠。因此，采取表內融資還是表外融資，影響企業的多項指標，不僅僅是解決項目建設資金問題，更是經營管理需要。

（五）企業投融資領域人才短缺

隨著PPP 項目數量日益增多，行業跨度加大，投資項目人員面臨的新領域越來越多，加上融資相關政策法規不斷更新，原有的知識結構已遠遠不能滿足管理需要，投融資專業人才緊缺，融資模式創新不足，融資成本較高，導致項目融資一般滯后于項目建設，甚至投資變成墊資，制約了公司在投資領域長足發展。

三、對策及建議

（一）加強契約精神培養，樹立公平、互利、合作、共贏理念。從企業層面，加強投資項目合同履約，建立與政府的日常溝通機制，維護政企良好合作關系，做政府急所的責任分擔者和政府購買服務的優質提供者。從法律層面，進一步健全PPP 項目相關法治法規，明確PPP 項目核心問題，基本原則，確保社會資本的公平地位，合法權益，爭端解決機制，退出機制。從政府層面，提高政府履約能力及契約精神，將政府的履約與誠信納入政績考核，建立責任追究機制，嚴懲失信與違約行為。

（二）培養專業人才。政府部門著力培養精通PPP項目模式的項目包裝設計、財政預算、監管等專業人才，企業培養項目融資、風險管理、合同管理、市場拓展精英人才，社會機構培養PPP 項目法律、金融、監管、財政、稅收等相關人才，確保PPP 項目落地，提高執行力。同時企業應加大對PPP 項目融資方式、融資風險防范專題研究，積極拓展融資渠道，降低融資成本。

（三）做好項目前期工作，重視合法合規性文件辦理，避免倒樁現象。制定辦理進度時間表，明確責任人，建立溝通協調機制，加快融資所需各項合法合規文件辦理。進一步明確政府與社會資本的權責利，做好分工，由政府部門負責項目的合規手續、政策、法規、征拆遷等，社會資本負責投融資、建設、運營，發揮各自優勢，共同控制項目風險。

（四）建立健全配套機制。一是政府部門轉變政府職能，簡政放權，增強服務意識，建立部門聯動的高效機制，制定稅收優惠及財政補貼支持政策，吸引社會投資者。二是建立透明的收費定價機制和合理有效的調價機制，更有利于項目融資的實現。三是完善金融配套制度辦法的制定、修訂，支持企業多渠道融通資金，大力支持PPP 項目建設。四是嘗試建立投資人在政府業主層面掛職鍛煉制度，既能加強雙方合作項目的有效溝通協調，也能為企業培養懂投融資、財政、規劃等方面的復合型人才。

四、結語

PPP 模式融資方式很多，隨著該模式的深入推進，將會有更多適合PPP 模式的具體融資方式，本文主要就PPP 項目經歷過的融資方式進行探討，就政策性貸款、產業基金模式進行深入的分析，同時分析了融資過程中面臨的一些問題并提出建議。上述觀點僅代表作者在工作中的一些總結和認識，不代表公司觀點。