幣制的演變與世界經濟新變局（上）

韋森

二十世紀七十年代以降，隨著互聯網和手機移動互聯網的迅猛發展和普及，世界各國的貨幣制度發生了很大變化，人們的生產、消費和交往方式，乃至人們對社會財富的追逐行為，也都在發生變化，各國的經濟表現產生了極大差異。這些變化是巨大的，但也是漸進的，以致許多經濟學家和社會科學家大都對此還沒有完全反應過來，還在自己的已有理論知識框架中來解釋世界經濟的變局和各國的經濟增長。

近幾年，由美國兩家著名大學出版社出版了三本經濟學著作，提出了許多新的理論洞見和觀點。這三本書分別是：二0一六年由美國普林斯頓大學出版社出版的哈佛大學經濟學教授、曾任國際貨幣基金組織首席經濟學家的肯尼斯·羅格夫（Kenneth S. Rogoff）的著作The Curse of Cash （《紙幣的詛咒》），以及由同一家出版社于二0一八年出版的兩位英國經濟學家喬納森·哈斯克爾（Jonathan Haskel）和斯蒂安· 韋斯特萊克（S t i a n We s t l a k e） 合著的著作Capitalismwithout Capital： The Rise of the Intangible Economy （《沒有資本的資本主義：無形經濟的崛起》），以及二0一六年由耶魯大學出版社出版的穆哈默德·埃爾- 埃里安（Mohamed A. El-Erian）所撰寫的The only Gamein Town：Central Bank，Instability， and Avoiding the Next Collapse （《城中唯一的游戲：中央銀行、不穩定以及避免下次崩潰》）。這三本書目前都幣制的演變與世界經濟新變局（上）韋 森有中譯本。筆者把這三本書的英文原文放在一起讀，希望能整合出二十一世紀以來世界經濟變局的一個大致清晰的理論圖景。

一 無紙幣社會即將來臨？

按照羅格夫的說法，現在全世界主要發達國家已經進入了“lesscashsocieties”（少現金社會），正在向“cash-lesssocieties”（無現金社會）轉變。尤其是北歐國家，已開始進入無現金社會。他給出的數據是，二0一五年，挪威、瑞典等國家，現金與GDP之比不到2%，加拿大這一比例也只有3.4%，英國4.07%，美國7.38%，中國9.34%。之前也看到過一些數據，二0一五年左右，西方發達國家M0即現鈔占廣義貨幣（M2、M3甚至M4）的比重平均都不到5%，當然在北歐國家這一比例更低。實際上，現金存量與GDP之比這一指標并不能完全反映紙幣現鈔交易在當今世界各國交易中的實際運用。因為，正如本書中所描述的那樣，無論在西方發達國家還是在中國，大量大面額的現金鈔票都不知道被人們貯存到什么地方去了。不管人們現實生活中進行實物和勞務消費，如購物、旅游和住宿等，還是在商業支付和國際貿易中，都是通過信用卡、銀行卡、智能手機和銀行轉賬支付來完成。現實中在歐洲、美國，尤其是在北歐國家，人們使用現金紙鈔越來越少了。到二十一世紀后，中國也迅速進入了“少現金社會”階段，也正在迅速向“無現金社會”的銀行賬戶數字貨幣制度轉變。截至二0二0年十月，中國的M0只有8.1萬億左右，占215萬億廣義貨幣量的比例僅為3.8%，占GDP比例降到了8%以下。尤其是從二0二0年十月起，中國央行開始在世界上首先推出數字人民幣（DC/EP，其中DC為DigitalCurrency的縮寫，即數字貨幣;而EP是ElectronicPayment，意指電子支付），未來中國的貨幣非紙幣化進程將會加速，并將領先其他國家。

盡管世界各國均在過去幾十年中出現了紙幣交易減少的大趨勢，但羅格夫還是指出：“如果有人認為，借記卡、手機支付以及虛擬貨幣的發展，正在逐步淘汰現金的使用，那就大錯特錯了。過去二十年里，多數發達國家對紙幣的需求在穩步上升。”（p. 3）羅格夫發現，盡管從大趨勢上看，隨著科學技術的進步和互聯網的發展，紙幣會減少，從而進入少現金社會乃至無現金社會，但在美國、日本和歐洲共同體國家，目前人們還存有大量現金，且近幾年現金與GDP 的比例在主要發達國家均出現回升的趨勢。譬如，按照羅格夫在《紙幣的詛咒》后記中的數據更新，到二0一六年底，美國流通中的現金已經從二0一五年的人均4200 美元上升到4400 美元，現金與GDP 的比例也從二0一五年的7.4% 升至7.9%（如果考慮二0二0年新冠疫情暴發后美聯儲迅速超發貨幣，尤其是大量印發美元現鈔，這個數字更加恐怖。到二0二0年十一月，美國的M0 即流通中的現金達到5.093 萬億美元，人均按二0一九年底美國人口和GDP 計算，也迅速回升到15433 美元，與美國GDP 之比回升到23.8%）。在歐洲，二0一六年底人均持有歐元3300 歐元，歐元區現金總額與GDP 之比也回升到10.6%。在日本，紙幣總額占GDP 的比例由二0一五年底的19.2% 升至2016 年底的21.2%。按二0一六年底日元兌美元的匯率計算，目前日本每個國民平均擁有現金7300 美元。而按照目前中國的M0 即流通中的現金8.1 萬億元來計算，中國的M0/GDP 的比例大約為8%，并沒有多少回升;但中國人均流通中的現金為58909 元，按現在的匯率計算，中國的人均紙幣擁有量約為9063 美元，比日本還高。

在《紙幣的詛咒》中，羅格夫還發現兩點：一是各國的大部分現鈔是以大面值紙幣的形式存在，如100 美元、500 歐元和1000 瑞士法郎;二是各國財政部和中央銀行都遵循慣例發行了大量大面值貨幣，但是沒人真正知道這些大面值貨幣都到哪里去了，也不曉得都被用在什么地方（一個貪官賴小民，就在一個自己私家的號稱“超市”的別墅中藏了兩億人民幣現金），而只知道很少一部分現金存放在收銀機和銀行的金庫中。他還發現，在全部美元紙幣中，約有40%—50%為境外人士所持有，這也導致“任何大面額紙幣的突然廢鈔行為，都是一種對外美元持有者的違約行為”。

隨著人類社會進入網絡信息時代，用計算機互聯網尤其是移動互聯網進行貨幣支付和轉賬都非常方便和快捷，這種無現金支付又能節省紙幣和少量小額金屬鑄幣的印制和鑄造成本（按照美聯儲的數據，生產100 美元紙幣的成本為12.3 美分，生產1 美元的紙幣成本是4.9 美分。p.81），那么為什么世界各國還要保留一定量的現金紙鈔和少量小額金屬鑄幣呢？而且更讓人不能理解的是，在移動互聯網迅速發展的情況下，美國、日本和歐盟各國的紙幣占GDP 的比例還在上升？在這本書中，羅格夫從正反兩個方面討論了紙幣流通制度的壞處、好處。

從紙幣流通的壞的方面看，羅格夫發現，到目前為止，大面額紙幣占據了全球硬通貨供應量的80%—90%，且大部分都是在地下經濟中流通，從而助長了各國的逃稅、犯罪和腐敗，并且規模巨大。他舉例道，在美國，各種層面的逃稅總額加起來超過GDP 的3%，而在歐洲大多數國家這個比例可能更高。而犯罪活動所造成的直接和間接成本可能比逃稅更重要。由此羅格夫認為，如果消除大面額貨幣，大部分市場交易都由銀行轉賬和移動網絡支付完成，那顯然可以減少犯罪、逃稅漏稅和腐敗獻金。

在《紙幣的詛咒》一書中，羅格夫也給出社會上支持保留紙幣的幾點意見：首先，即使到了沒有貴金屬實物儲備來支持的純政府法幣制度（fiatmoneyregime）時代，紙幣現金交易仍具有匿名性，可以保護個人隱私，即如陀思妥耶夫斯基在《死屋手記》中所說的那樣，紙幣是“被鑄造出來的自由”（coinedliberty）。反過來，如果將來消滅了紙幣，完全采用央行發出的電子數字貨幣（CBDC，即，CentralBankDigitalCurrency，如在中國已經開始試行的“DC/EP”），或完全采用銀行的數字轉賬支付或銀行存款賬戶內的數字形式，那就會失去貨幣的匿名性，理論上可以被政府行政部門和執法機構進行監督，乃至進行控制。其次，紙幣交易還不受停電和其他網絡中斷的影響，可以瞬間完成交易清算，又可以免受網絡犯罪之害，還可以為沒有銀行賬戶的低收入群體提供交易的媒介（根據聯邦存款保險公司的調查數據，到二0一三年美國有超過8%的家庭仍然沒有銀行賬戶，超過25%的美國成年人沒有借記卡，p.98）。除此之外，還有一個民眾的用錢和花錢的習慣和習俗問題，即一些民眾還是習慣用現金來支付等。

除了上述種種理由外，近些年在西方發達國家，隨著貨幣交易越來越多地通過電子媒介來完成，銀行借記卡、信用卡和智能手機均是不同形式的物理載體，這是不爭的事實。在這種銀行記賬貨幣的時代，對銀行賬戶內所持有的數字貨幣支付負利率是完全可行的，而且自二00八至二00九年全球金融危機后，西方國家的許多央行和商業銀行都這么做了。在這種新世紀新的貨幣金融制度下，如果實行負利率，那人們就會把國債變現轉而持有大面額的紙幣貯存起來，甚至把銀行存款提取出來而存貯大面額的現金紙幣。這也是自二十世紀九十年代之后，美國和日本紙幣/GDP的比例不降反升的一個重要原因（歐盟國家則是在二十一世紀之后才開始這一比例回升）。到了二00八年全球金融風暴后，西方各國央行普遍大水漫灌式地猛增基礎貨幣，且普遍進入了低利率乃至負利率的時代，隨之，西方國家的非紙幣化進程停滯并逆轉，紙幣/GDP的比例開始大幅回升，就完全可以理解了。

盡管如此，羅格夫在該書中還是認為：“對發達國家的政府而言，逐步取消紙幣（現金）和硬幣，或者只保留硬幣即小面額紙幣的時代是否已經來臨？這一看似簡單的問題背后，涉及經濟、金融、哲學乃至道德等方方面面的問題。總體而論，我在本書中給出的答案為‘是。”（p. 1）這本書受到了美聯儲前主席伯南克（Ben S.Bernanke）的稱贊和推薦閱讀：“這本書引人入勝，所論述的觀點也意義重大。羅格夫從歷史和現實的角度出發，用大量的理論和數據來說明：經濟必須擺脫紙幣的禁錮。”無論在宏觀經濟學還是在貨幣理論中，伯南克均是大家。作為連任兩屆八年的美聯儲主席，伯南克經歷了二00八至二00九年的全球金融危機并具體領導了美聯儲應對美國的經濟衰退和復蘇的貨幣政策的制定。伯南克如此稱贊羅格夫的這本《紙幣的詛咒》，自有他的道理。

就在這本書出版四年后，中國央行在世界上率先推出了自己的法定數字貨幣DC/EP。這在人類社會向貨幣的非紙幣化的方向發展上可以說是一大步。如果完全消滅了紙幣，人們的貨幣財富都變成了手機中的電子錢包和銀行賬戶中的數字了，個人電子“錢包”中的貨幣，也變成“非匿名”的了。這樣一來，無論從理論上，還是從技術上，手機中電子錢包里的數字貨幣完全無法避免被一個中央機構或商業銀行隨時監控其用途，以至凍結甚至收回電子貨幣，由此整個社會的市場交易也會變成在一個中央機構監督下的非匿名的了。這固然從理論上可以完全消滅文強、郭伯雄、徐才厚、賴小民這些私藏大量紙幣的“傻貪官”，也可以基本上減少乃至杜絕企業家和個人的偷稅漏稅。但是，完全消滅了紙幣，是否也消滅了“印出來的自由”？人類社會在未來是否有可能變成喬治·奧威爾在《一九八四》小說中所描述的極權控制社會？

二 央行瘋狂發鈔就能夠救全世界？

就在羅格夫的《紙幣的詛咒》出版同一年，由美國耶魯大學出版社出版了穆哈默德·埃爾- 埃里安所撰寫的《城中唯一的游戲》。埃爾- 埃里安是國際上“新常態”一詞的首創者，曾任奧巴馬全球發展理事會主席、國際貨幣基金組織的副司長和太平洋投資管理公司首席執行官、聯合首席信息官，亦曾連續四年被美國《外交政策》評為“全球一百位思想家”之一。羅格夫對埃爾- 埃里安也熟悉，并對這本《城中唯一的游戲》推薦道：“被廣泛認可為全球經濟趨勢最敏銳的觀察家之一的穆哈默德·埃爾- 埃里安，因提出現在人所共知的術語‘新常態概念而著名。五年前，他擔心全球經濟需要多年時間才能重回正軌。現在，他更擔心的是全球經濟跌下懸崖。這本書帶來的好消息是，假如政策制定者行動一致，事情可能會更好。壞的消息是，那些經驗豐富且有影響的從業者，并非全都相信這會發生。要想了解未來五年全球經濟如何展開，這本書無疑是必讀之書。”這本書也受到美國政府前財長勞倫斯·薩默斯乃至諾貝爾經濟學獎得主邁克爾·斯賓塞這些大牌經濟學家們的推薦。在這本隨筆式的著作中，埃爾- 埃里安不但講出了許多深刻的洞見，而且實際上描繪了二00八至二00九年全球金融危機后當下全球經濟一幅較為現實的圖景。

這本書關心的是全球金融危機后世界經濟的現狀和未來走向，他的話題自然是從那場危機開始：“二00八至二00九年全球金融危機事實上對每一個國家、政府和家庭都產生了沖擊。盡管央行已經出臺了大量干預政策，也進行了轉型創新，但隨之而來的是低速增長的‘新常態、收入不平等拉大、政府職能紊亂，以及社會緊張等等。”（p . XV）埃爾- 埃里安還認為“全球經濟正在接近一個三岔路口，更精確地說，即英國人所說的T 字形路口。經濟發展道路將很快走到盡頭，與此同時將面臨兩種截然不同的選擇：一個更好世界的物質狀態或一個更糟糕的物質狀態。”（p . 176）他還認為，對現在和未來幾代人來說，現在的選擇至關重要。

全球經濟是如何走到今天這個T字路口的？這得從二十世紀末西方發達國家的低通脹、高增長且通脹和增長的波動幅度都很小而被稱為“大緩和時代”（greatmoderation）說起。自二十世紀八十年代中期里根總統第二任執政起，美國和西方發達國家迎來了長達二十多年經濟波動很小的“大緩和”時期。從統計學上來看，一九四五年到一九八二年，美國經濟22%的時間里處于衰退期;但從一九八二年到二00八年，美國只有5%的時間處于衰退時期，且經濟波動很小。這一現象曾導致當代經濟學中兩大巨擘羅伯特·盧卡斯（RobertE.Lucas）和伯南克在二00四年先后聲稱，經濟危機以后大致會從人類社會歷史上消失。沒想到他們二人這話講了沒幾年，二00八至二00九年就發生了一場全球金融風暴，隨之而來的是一場世界性的經濟衰退。突如其來的全球金融風暴和經濟衰退，讓世界各國政府幾乎全慌了手腳，紛紛推出了救市政策。但按照埃爾-埃里安的看法，在應對這場全球的金融風暴和經濟衰退上，實際上只有各國央行在忙亂中自個兒在干活：“面對眼前的混亂局面以及可能到來的更為嚴重的后果，各國中央銀行從自由放任模式轉變為‘不惜一切代價的高度干預模式。”“印鈔機開始超速運轉，無數應急資金窗口打開，大量現金從四面八方注入金融系統;主權借貸和信用擔保全面開放，直接公共資金被發放到美國主要銀行和無數中小銀行。”“這就像你拼命往墻上扔東西一樣，有什么就扔什么，并希望總有什么可以貼在上面。在經歷了一個危險階段之后，作用終于顯現了。”（pp.48-49）也正是考慮到各國央行成了應對全球金融危機的唯一玩家，于是就有了這本書的書名TheonlyGameinTown。

埃爾- 埃里安還發現，在很長一段時間中，乃至在大多數時間里，央行都是主要且唯一負責任的經濟政策的制定者。尤其是在二00八年及其隨后的時間里，“央行挺身而出來拯救全球經濟，并負起了更大的政策責任”。因此，“我們都欠央行一個大大的感謝。多虧（各國）央行在金融危機期間大膽的創新行動，整個世界才免于一場曠日持久的大衰退。在這個過程中，它們在一定程度上彌補了之前的失誤，包括放任越來越多的銀行、家庭和公司把一些不負責任的風險堆在他人頭上”（pp.252-253）。

在二00八至二00九年全球金融危機襲來之后，央行的積極干預已成功地糾正了市場的不正常狀況，平息了讓全球經濟陷入停滯的金融危機，其功勞是很大的。但是，之后央行干預經濟的積極性并沒有消失。原因在于：“它們發現，危機過后，沒人可以接手將全球經濟復蘇帶入下一段的工作。因此，它們別無選擇，只好承擔起了宏觀經濟方面前所未有的重任。”（p . 253）這并不是各國央行執意要爭奪權力，相反，政治的失靈讓其他決策者無法提供有效的工具，使央行無論從道義上還是從倫理責任上都覺得應盡自己的一份力去爭取時間，讓私營部門恢復元氣，讓政治體系重新集中起來，來承擔起經濟治理的職責。

然而，這場央行救世的唯一游戲越來越無效。正如埃爾-埃里安在序言中所引用的美國政府前財長、曾任哈佛大學前校長的拉瑞·薩默斯（LarrySummers）所言：“在當今世界，靠中央銀行的應急措施來作為增長策略的空間已經窮盡。”薩默斯的這句話，可以作為這本書的畫龍點睛之筆。而薩默斯所說的這種增長策略，就是埃爾-埃里安說的“流動性輔助增長”（liquidity-assistedgrowth）操作模式，即“由于特殊的流動性注入而帶來的金融市場的繁榮所驅動的經濟增長”（p.13）。這種流動性輔助增長，看起來似乎神神秘秘，實際上很簡單，即各國央行從它們的魔術師帽子里掏出來的不是一只只兔子，而是不停地印鈔，即拼命地進行量化寬松。所謂央行的印鈔，用經濟學的專業術語來說，就是擴大央行資產負債表，向實體經濟投放基礎貨幣，其主要渠道，是在二級市場購買資產，主要是購買國債、機構債券和MBS，以及少量高信用等級公司債券等。比如，二00八年一月至二0二0年八月，美、歐盟、日、英四個經濟體央行資產負債表分別擴張684.5%、326%、513.6%和987%。四大央行合計擴張資產負債表近20萬億美元。如果換成各國央行的基礎貨幣總量，更能看出各國央行的魔術師們無中生有地從它們的魔術帽子掏出來的這一只只“肥兔”會長得多快、變得多大了：一九七0年，全球央行的基礎貨幣總量（央行資產規模），不到1000億美元;一九八0年，這個數字大約是3500億美元;一九九0年，大約是7000億美元;二000年，大約是1.5萬億美元;二00八年，變成了4萬億美元;二0二0年，加上中國，變成了33萬億美元。到目前為止，中、美、歐盟、日四個經濟體的央行總資產加起來，就有20萬億美元。這樣一算，二0二0年全球央行的資產（反過來也是負債）是二000年的22倍，二00八年的8.25倍！這些年，各國央行干了多大的事（且不說好事壞事），以上這些數字最能說明問題了。

各國央行從它們的魔術師帽子里掏出來的第二種有點令人吃驚的東西，不是一只只越來越大、越來越肥的鴿子，而是越來越低的利率。在貨幣不斷寬松的背景下，各國的利率不但降到了1% 以下，最后竟到了負利率。曾幾何時，世界各國的商業銀行間還在為爭奪客戶存款而斗得頭破血流，吸儲手段五花八門，從免費贈烤面包機和各種禮品，到直接返還現金。然而，二00八至二00九年全球金融危機后，在美國、英國、日本、瑞士乃至全世界，央行和商業銀行似乎都不再歡迎客戶存款了，而是努力阻止人們來存錢。到近幾年，歐洲大量的政府債券的實際交易利率比市場上的名義利率還低，乃至最后到了債券本身的利率都變成了負的。政府債券的負利率，實際上意味著“政府向投資者借錢，投資者卻為這種借錢的機會埋單”（p. 6）。

不但政府債券的利率為負的了，在歐洲，甚至商業銀行的存款利息都為零，以至為負。在二00九年七月，瑞典央行首次將隔夜存款利率下調至-0.25%。二0一二年，丹麥央行利率破零。令許多人驚訝的是，負利率并沒有給當時的金融體系帶來壓力。隨后，歐洲央行（E C B）于二0一四年六月將存款利率下調至-0.1%。另外根據一家國際信用評級惠譽（Fitch）的數據，在此之后，其他歐洲國家和日本都選擇了負利率。到二0一七年，全球就有9.5 萬億美元的政府債務出現負收益。

面對突如其來的全球金融危機，各國央行拼命印鈔，并把利率壓低到零乃至負，是史無前例的。但這好像有它們的道理。因為，在各國央行都在大肆放水的當今世界，世界上似乎到處都不缺錢;而另一方面是政府、企業和家庭負債累累。既然不缺錢，銀行的錢貸不出去，那也只有降低利率了。低利率，乃至負利率，才能讓負債累累的政府繼續運轉，讓企業存活下來，讓金融和銀行系統不崩潰。正如應對金融危機的專家、曾任美國奧巴馬政府財長的蒂莫西·蓋特納（Timothy E. Geithner）在二0一四年的《壓力測試：對金融危機的反思》一書中所說的那樣：“總統知道，如果不首先修復金融系統，就無法修復整個經濟。銀行就如經濟的循環系統，像電網一樣為日常的經濟運行提供活力。離開一個正常運轉的金融系統，任何經濟都不能增長。”（pp. 55-56）

然而，當今世界的問題是，當銀行和整個金融系統被修復之后，國家、地區乃至全球經濟仍然停滯不前。不但如此，還出現了書中所描述的十個經濟、政治和社會問題：第一，經濟增長動力不足且不平衡，遇到了周期性、長期性和結構性的增長阻力，也就是拉瑞·薩默斯所說的發達國家經濟進入了“長期停滯”，從而使埃爾- 埃里安所說的“新常態”，也隨之變成了國際貨幣基金總裁克里斯蒂娜·拉加德（ChristineLagarde）所說的“新平庸”（new mediocre）。第二，許多發達國家失業率仍然很高，如歐洲的失業率曾超過10%（現在仍然很高，二0二0年歐元區失業率的平均值為8.3%），希臘的失業率超過25%，青年失業率甚至超過50%。第三，居民家庭收入和財富擁有的不平等在迅速惡化。第四，機構公信力喪失導致了對政治家乃至整個“制度”信任的侵蝕，民怨爆發，美聯儲、IMF、歐洲央行、政府乃至伯南克本人都被呼吁要被問責。第五，國家政治的失靈。在美國，兩個政黨之間很難就推動國家向前發展的政策達成一致。在歐洲，這個問題既存在于國家內部，也出現在國與國之間。第六，由于國家功能的失調對全球政策性協調造成了破壞，使傳統的核心/ 外圍關系變得十分脆弱，地緣政治的緊張局勢逐步升級。第七，在系統性風險從銀行向非銀行機構轉移和變形的過程中，如何占領先機，如何應對未來的問題，向監管機構提出了新的挑戰。第八，當市場范式發生了變化時，將不可避免地導致人們重新配置資產組合的意愿會遠遠超過整個系統可以有序容納的空間和范圍。第九，在經濟、金融、制度、地緣政治、政治和社會的不確定性面前，應該有更大的金融市場的波動。然而，自全球金融危機之后，市場的波動性卻一直很低，金融市場一直在持續地膨脹。但是，另一方面資本市場與基本面的鴻溝卻越來越寬、越來越難以彌合。結果，自二00八至二00九年全球金融危機以來，各國央行增發出來的貨幣，并沒有注入實體經濟推動經濟基本面的增長，而各國似乎都玩起了“錢生錢”的游戲，導致全球虛擬財富像吹氣球一樣地迅速膨脹（這一點是埃爾- 埃里安沒有注意到或者是注意到卻沒有提出來的一個新的現象）。第十，所有這一切問題，給管理好國家、地區和全球經濟體系帶來了很大的阻力。（未完待續）