光刻概念股芯碁微裝存貨風險纏身“突然冒出”的定制訂單讓人迷惑

周月明

作為國內少數在光刻技術領域里擁有關鍵核心技術，并能積極參與全球競爭的PCB直接成像設備及泛半導體直寫光刻設備的供應商，芯碁微裝近年來的經營業績增長勢頭雖然不錯，但需要注意的是，在業績增長的背后，芯碁微裝仍有許多風險點和疑問點纏身，比如其雖然成功過會，但核心研發能力仍受到質疑;又比如資金鏈緊繃，多年經營現金流量凈額為負;除此之外，其下游大客戶還面臨業績縮減的趨勢等等。

直寫光刻設備業務貢獻有限

從芯碁微裝產品結構看，貢獻業績的兩類主要產品是：PCB（印制電路板）直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線系統。然而需要注意的是，這里所謂的“光刻設備”并不是當下芯片產業最緊缺的那種高精度光刻機，而是一種非主流產品。芯碁微裝在招股書中談道，“在泛半導體各細分領域中，目前直寫光刻在IC前道制造領域存在光刻精度及產能效率較低、在FPD制造領域存在產能效率較低等問題，總體而言，直寫光刻在泛半導體領域的應用領域相對較窄，業務體量較小，是另一種光刻技術的補充。”

此外，這類“非主流”光刻機貢獻對芯碁微裝貢獻也有限，在2017年至2020年上半年，泛半導體直寫光刻設備貢獻僅占公司營收比例的1.85%、37.61%、1.04%和7.2%。由此可見，這類產品為其貢獻業績并不多且不穩定。芯碁微裝在招股書中解釋稱，“在IC領域，公司的直寫光刻設備客戶主要為高校及科研院所微電子相關領域，其市場需求與科研項目經費具有較高的關聯度，存在較大的不確定性;而在FPD領域，公司直寫光刻設備應用領域較窄，與下游OLED廠商的研發產線規劃也具有較強的關聯度，從而造成收入的不確定性。”

雖然2018年時，泛半導體直寫光刻設備貢獻占比突然提升至37.6%，但這一情況與當年公司賣出一套泛半導體自動線系統有關。資料顯示，公司當年賣出一套設備給國顯光電（維信諾下屬公司），售價高達2991.45萬元。不過，從芯碁微裝的財報可看到，這類“好事”并不持續，因為除了2018年之外，泛半導體類產品營收占比又降至個位數了。若進一步查看這類產品的銷售數量，則可發現該公司的泛半導體光刻設備只有兩個型號，每年僅賣出1～2臺。

銷售量增長存在風險

除了銷售有限且也不主流的泛半導體類設備之外，芯碁微裝主要的營收來源是PCB直接成像設備，2017年至2020年上半年，這類產品的銷售收入分別為1823.41萬元、5247.11萬元、1.92億元和6550萬元，占主營業務收入的82.21%、60.11%、95.14%和87.17%。然而，若仔細查看這類產品的銷售情況，可發現這其中也存在一定風險。

《紅周刊》記者發現，芯碁微裝的PCB類設備共5個型號，但很多型號在推出的第二年銷售價格就已下降，而且有的型號銷售數量非常少，每年也就賣出一兩臺。雖然公司多次提到，銷售單價下降很多情況下是因為銷售量上升，單位成本下降。但銷售量的上升趨勢能維持多久卻是需要考量的。

首先，從銷售量最多的3個型號來看，其中TRIPOD設備2017年至2020年上半年分別銷售了8臺、16臺、27臺和6臺，雖然數量增長，但是增速已然減慢;而銷量第二大的型號UVDI，2018年至2020年上半年分別賣出2臺、43臺和4臺，但2018年賣出的43臺中有38臺是羅奇泰克定制產品，當年這種定制是不是可持續的，從2020年上半年的銷量來看，答案好像是否定的。此外，銷量第三的型號設備2019年和2020年上半年分別賣出了4臺和6臺，本身數量也不多。

從芯碁微裝的產品屬性來看，作為設備類產品，因為使用時間較長，本身購買頻次就不會多高。這種屬性也意味著公司需要每年開發不同的客戶，拓客壓力較大，這一點從芯碁微裝的大客戶名單上顯現出來。據財報，2017年至2020年上半年，前五大客戶占公司營收比例分別達到76.16%、59.14%、55.89%和45.99%，可其大客戶名單幾乎是每年一變，更換頻繁。

這種情況意味著，芯碁微裝在拓客方面也是需要投入較大精力的，按理來說相關銷售費用也應該占比不小。不過，《紅周刊》記者查看公司銷售費用明細時發現，其差旅費、招標服務費、業務招待費金額都很小，多為幾十萬元，在銷售費用中占比也僅為個位數。而且，在招股說明書中，芯碁微裝并沒有單獨將銷售費用率與其他同行業可比公司相比，而是與管理費用合并，這也更加無法佐證公司這種銷售費用情況是不是合理，是不是符合行業特性了。理論上說，拓客頻繁是需要更多銷售成本的，這意味著，一旦公司資金壓力大，在拓客方面投入變少，其很可能就會遭遇到客源減少的風險，而這也進一步加劇了公司銷量能否可持續的壓力。

然而問題在于，若公司未來銷量增長趨勢漸緩，無法對業績形成支撐，則其是否會出現業績變臉就很難說了。

存貨過多是否是“盲目生產”所致？

另外值得注意的是，PCB類設備本身更新迭代速度就較快，芯碁微裝在招股書中也稱“公司產品從導入客戶到大批量出貨，通常需要1～2年左右時間，可保持平均約2～3年的銷售期，未來如果公司不能及時準確地把握市場需求和技術趨勢，則將無法維持新老產品的滾動輪替及收入的持續增長。”

而查看芯碁微裝賣出數量最多的三種型號TPIPOD、UVDI和MAS，可發現它們雖然銷量每年增長，但產銷差并不小。2017年至2020年上半年，這三種型號的產量共比銷量分別多出23臺、16臺和22臺。

若按公司的說法，銷售期只能維持2～3年的話，這些庫存的設備是否會存在跟不上銷售迭代的風險，屆時將賣不出去或大額跌價？公司稱，“發出商品庫齡主要集中在1年以內，2017年至2020年上半年占比分別為85.7%、58.9%、88.6%和97.3%。”但這些一年以內的設備技術模式是哪一年的，是否已更新了最新技術，公司并沒有披露，這些庫存設備的產品迭代情況，也需要公司做更多的解釋。

除此之外，令人好奇的是，作為一家設備生產公司，且其設備銷售量多在個位數、兩位數，看上去可控性較強，但在此情況之下，公司為何不對產銷量做更精細的規劃，按需生產，減少囤貨的風險呢？拿賣出最多的型號TRIPOD來說，其2017年至2020年上半年，分別生產20臺、25臺、33臺和2臺，但同期銷量卻分別僅為8臺、16臺、27臺和6臺;又比如銷量第三的型號MAS，2019年至2020年上半年產量分別為20臺和12臺，但同期銷量卻僅為4臺和6臺。

要知道的是，這些沒賣出的設備會沉淀成大量的存貨，占用著芯碁微裝的流動資金。查看財報，公司2018年至2020年上半年存貨金額已分別達到6701萬元、1.3億元和2.12億元，占總資產比例分別達到39%、27%和41%。而且，值得注意的是，芯碁微裝的資金鏈本來就不寬裕，2017年至2020年上半年，只有2018年一年經營活動現金流量凈額勉強為正，為182.14萬元，其余年份都為負，分別為3717萬元、1587萬元和8872萬元。在“造血能力”并不佳的情況下，還提前大量生產諸多設備，顯然進一步加重了資金流動的負擔。而且，鑒于此行業更新迭代較快，提前生產出大量產品看似就要冒更多風險了。

“突然冒出”的定制訂單至今回款仍難

除此之外，在芯碁微裝近幾年的銷售情況中，還有一點需要注意的是其2019年的增長的不踏實。2019年，公司UVDI型號設備突然銷量大增，達到43臺，這其中有38臺是來自于羅奇泰克的定制。羅奇泰克也因為這筆定制訂單，一舉成為芯碁微裝2019年的第一大客戶，貢獻銷售額高達7231.94萬元，占當年營收比例達到35.76%。

但值得注意的是，2018年芯碁微裝剛剛推出這一型號時僅銷售了2臺，而到了2019年，羅奇泰克就敢于下單定制這么多，顯然有些讓人困惑。而更值得注意的是，截至2020年上半年，羅奇泰克的這筆錢還沒有完全收回來。據公司在問詢函答復中稱，根據芯碁微裝與羅奇泰克的合同約定，簽署《驗收報告》后，余款6個月付清。截至2019年12月31日雖已回款3347.20萬元，但余款至2020年6月30日前仍僅回款1057.87萬元，很顯然，羅奇泰克并未按照合同如期付款。

而且，根據公司在問詢函中的答復，羅奇泰克的這筆訂單的生產周期也比往常快了許多，據問詢函，羅奇泰克的訂單9月、10月發貨，11月、12月就驗收，發貨到驗收共2個月。但在2019年購買了同樣UVDI型號產品的客戶中，紅板（江西）有限公司發貨到驗收共5個月。這就讓人奇怪，為何羅奇泰克的訂單周期這么短，是否是方便芯碁微裝趕在12月份之前確認收入，好調節當年的營業收入？而突然冒出的羅奇泰克為何花大價錢定制才推出一年的設備？這種舉措背后，兩者之間是否存在潛在關系？凡此種種，令人聯想。