積極探索金融、科技與產業互動，推動科技創新，提升產業競爭力

沈夢菲

我國是全球第二大經濟體、世界生產加工中心，在全球供應鏈中占據舉足輕重的地位。目前，我國已經進入新發展階段，正在從“中國制造”向“中國創造”轉型，依靠科技進步帶來的全要素生產率提升，將為我國經濟創造新的增長速度與發展質量，也將為投資者帶來新的投資機遇。

目前，國內資本市場對科技創新的支持仍有較大提升空間。一方面，A股市場與發達市場特別是美國市場在科技創新板塊存在差距。2020年末，A股市場上市公司中，科技和醫藥板塊市值占比為24.5%;與之對比，標普500指數中的科技和醫藥板塊市值占比達到47.6%，是A股的兩倍左右[ 注：除非特別說明，本文數據均根據Wind等信息系統整理，數據截止日期為2020年12月31日。]。另一方面，隨著資本市場改革的深化，資本市場對實體科技創新企業的支持力度明顯增加，資源優化配置作用進一步提升。據統計，自科創板成立以來至2020年末，累計有215家公司上市，完成3050億元的首發募資，存量市值達到3.49萬億元，占全部A股總市值的4.13%，預計比重將繼續快速增加。科創板中的科技和醫藥板塊市值占比超過75%，遠高于主板，極大支持了中國新經濟公司的發展。創業板注冊制改革取得突破性進展，發行數量和募資規模都有較大幅度的增長。有理由相信，我國具有顯著的制度優勢、雄厚的物質基礎、廣闊的市場空間，發展韌性強大，社會大局穩定等諸多優勢和條件，隨著資本市場改革的進一步深化發展，一定能再培育出一大批新的科技巨頭。

一、準確理解和把握科技創新企業成長的規律，從適應科技創新企業成長過程中的融資需求出發，增加長期資本配置比例，創新長期資本投資科技企業的工具

科技創新企業成長的規律極其復雜，本文僅從科技龍頭企業及其產業鏈上的中小企業成長過程中對融資需求的規律作簡要分析。

（一）世界科技龍頭企業在資本開支、研發費用及融資模式方面的特征

1.處于成長初期且行業滲透率低的企業研發支出比例高，傾向于股權而非債權融資

這類企業以特斯拉為代表，過去9年，特斯拉營收復合增速為81%，平均研發支出占營業收入的比例為32.8%。電動汽車作為消費的新品類，過去10年處于產品開發和商業價值被驗證階段，到今天全球新能源車滲透率也僅為2.5%。市場風險和技術風險使得特斯拉難以獲得低風險偏好的銀行和債券投資機構青睞，股權融資是其主要渠道，上市后特斯拉共進行過8次增發，總計融資規模達66.7億美元。

2.處于成熟期企業研發支出比例低，信用資質穩定，多采用債權融資

這類企業以蘋果為代表，與特斯拉恰好相反，蘋果上市之后僅進行過1次增發。特別是金融危機之后，行業地位穩固、信用資質高使得蘋果公司充分受益于美國的低息環境，債券融資成為其主要渠道。目前蘋果公司存續債券66只，在科技龍頭企業中數量最多。

3.企業融資方式也與商業模式有關，需要持續性資本投入的成熟性行業也會不斷采取增發募資

企業融資方式與行業生命周期所處階段相關，但部分行業特定的商業模式也會影響企業的融資行為。

整體而言，不同類型科技企業的研發、資本投入力度差異較大。以臺積電、特斯拉等企業為代表，制造業屬性較為突出的半導體、智能汽車板塊，其研發投入、資本開支相對較大，研發投入主要集中在人力及新技術的攻克，資本開支則與設備制造、土地廠房等相關。

對于終端及硬件科技企業，由于研發投入主要集中在設計環節，因此其費用開支相對半導體、汽車制造而言較低。尤其在制造環節，由于芯片組裝等環節通常由配套廠商完成，其資本開支多用于與軟件應用相關的服務器及設計工具的采購，資本開支亦相對穩定。

互聯網公司，由于商業模式等原因，其研發集中在算法及軟件，但由于互聯網公司在多個領域的拓展，尤其是云計算等業務的進行，其研發與資本開支在一定程度向硬件傾斜，服務器、部分芯片的研究等也帶動其研發及資本投入的增長。

（二）關于科技龍頭產業鏈上的企業融資的特征

通過觀察目前A股市值最大的前10家“蘋果產業鏈企業”自上市以來的融資數據，可以發現如下一些規律特征：從融資結構來看，這些企業的直接融資大于間接融資，其中直接融資主要指股權再融資，具體方式一般是定向增發股票或可轉債;從募集資金投向看，再融資主要用于新建項目及擴建產能，亦有部分企業用于產業鏈并購。

以上兩方面的統計結果表明，無論科技龍頭企業或是科技龍頭產業鏈上的企業，其對資金的需求是巨大的。長期資本應充分把握國家戰略新興產業中蘊含的豐富金融需求，增加滿足科技企業融資需求的資金配置，創新融資工具，支持先進制造業的發展，支持制造業在研發、生產、管理、服務變等方面的變革。

二、準確理解和把握科技創新企業成長的規律，從適應我國經濟發展階段變化的主動選擇出發，突出長期資本投資重點，開拓長期資本投資科技企業的領域

長期資本要從發揮我國超大規模經濟體優勢出發提升供給體系的創新力和關聯性。我國是人類社會發展史上第一個真正的完全統一的超大型市場，這種廣闊的市場和需求，必定能夠誕生許多偉大的公司。

廣闊的市場和需求，能夠支撐科技創新、制造升級的大規模投入，超大市場會帶來真正的專業化，專注在一個領域進行探索、創新，就有機會成就非常大的企業。專業化帶來真正的高效率，高效率帶來持續的創新，持續的創新則將帶來全球競爭力。對于長期資本，在產業鏈領域的投資要突出以下重點：

（一）長期資本要助力大型企業建立并擁有一個完整的供應鏈體系

擁有完整的供應鏈體系，是大型企業所必不可缺的組成部分。仍以蘋果公司為例，作為國際高端智能手機的標桿企業，蘋果公司在供應鏈管理方面有諸多值得借鑒之處，特別是公司與全球最優質的供應商資源的深度綁定，對于其持續保持領先優勢尤為關鍵，供應商的工藝進步和產品創新也是提升蘋果產品競爭力的基礎來源。

當下我國企業在完善自身供應鏈時首先需要考慮的問題是“從無到有”的問題，即在某一環節上如何篩選并培育出一個合格的供應商。這要求大企業在早期進行主動篩選，并且集中力量對單一供應商進行扶植，切實解決其所面臨的技術、資金、設備、人才等問題，通過在最短時間內提高供應伙伴的生產能力，進而滿足自身的需求。在這一過程中，長期資本要助力大型企業加快建立完整的供應鏈體系，為大型企業供應鏈上的中小企業龐大的融資提供便利，加速其成長。

（二）長期資本要協助產業資本利用中國大市場優勢，從整個產業的戰略層面布局，組建高科技并購基金

據統計，2010年至今以色列并購交易總數達4197例，交易總額達2810億美元，科技類、跨國類并購占比高。與之相比，我國并購交易雖然規模更大、數量更多，但主要聚焦金融和資源領域，科技類和跨國并購不活躍。

此外，在投資退出渠道上以色列與我國也有顯著差異。以色列的天使投資或VC投資，最終通過IPO退出的比例較低，更多情況是被全球范圍內的行業頂尖公司并購。這些公司之所以被并購，是因為他們的技術含量非常高。以色列的市場很小，而世界巨頭企業面對的是全球市場，擁有非常強的產業鏈，當這些巨頭收購了以色列公司之后，就可以把某一細分領域的技術整合到全球的產業鏈里，從而發揮重要作用。在這一領域，以色列的經驗非常值得我們借鑒。實踐中我們要“一企一策”，有針對性的進行投資扶持，這也是發揮我國超大規模經濟體優勢內在要求的具體體現。

三、準確理解和把握科技創新企業成長的規律，從金融服務實體經濟的要求出發，調整長期資本的投資理念和方法，提高長期資本的投資專業性

新發展格局下，長期資本要在培育我國產業核心競爭力方面積極有為，為提升我國產業鏈效能提供支撐，為此，機構投資者的投資理念、方法都要作相應調整。長期資本投資的考核基準、期限都要作相應變化;長期投資者的機構設置、人才選拔都要與此相適應，以提高長期資本投資的專業性。

長期資本的機構投資者要積極跟蹤產業發展趨勢，對投資組合的考核期限要從依據資本市場的周期制定，轉向積極研究產業發展的周期并以此來制定組合的考核周期，投資組合產品的設計要更加契合國家產業發展的需要。

在投資思路上要實現從股票市場上找好股票到面向實業培養優秀企業的轉變，助力大企業由大變強，陪伴中小企業的成長，通過長期的支持分享企業成長的成果。

從根本上看，長期資本必須主動適應我國新發展格局的要求，從關心培育我國產業核心競爭力的角度出發，做好長期戰略資產配置和投資工作。