淺議凈現值（NPV）法則與企業價值管理

張英

摘?要：本文介紹了凈現值（NPV）法則的原理和這一原理在企業價值管理中的應用狀況，分析了投資項目NPV的來源，總結了NPV法則的優點、局限性，并指出NPV 法則在企業價值管理實際應用中的改進措施。最后得出結論：企業在價值管理中應堅持正確運用這一法則，接受NPV為正的項目，摒棄NPV為負的項目。

關鍵詞：NPV法則;凈現值（NPV）;企業價值管理

在市場經濟體制環境下，企業之間的競爭越來越激烈，越來越多的企業逐漸認識到：不能只注重會計利潤，更應當注重企業價值創造，以追求企業價值最大化作為企業財務管理的目標。值得注意的是：“企業價值”這一概念至今尚沒有形成統一的定義。西方文獻的主流是將它歸結為“市場價值”，一般用股票市值代表。這種提法的局限性是明顯的，因為只是在有效資本市場的假設條件下才能成立，因此這種提法只適用于上市公司。但即使是在成熟的市場經濟條件下，上市公司也只是全部企業中的小部分，大量的非上市公司的企業價值是無法依照股票價值做出判斷的。即使上市公司，其股票的價格還會受到多方面因素的影響而變動，并不能完全真實地反映企業的經營效益和真正價值。另一種主流的觀點則是以埃爾文·費雪（Irving Fisher）研究為代表，從企業的財務決策角度出發，去探討企業投、融資決策對企業價值的影響。這種觀點認為，在確定的條件下，一個投資項目的價值就是它所能帶來的未來現金流量的現值。進一步引申下去，如果把建立企業也看作一項大的投資項目，那么企業的價值就是這項大的投資所能帶來的未來現金流量的現值。費舍的觀點是對企業價值理念的一種開創性研究，其后的企業價值理論發展基本上都是在基于這一思想。本文的研究也正是基于這種觀點。

一、NPV法則的原理介紹

NPV就是企業或項目的未來現金凈流量的現值，再減去初始投資成本后的差額。NPV法則就是應用NPV進行評價項目是否可行的一種方法。NPV的計算公式如下;

其中，Ci表示未來各期凈現金流量;

C0表示初始投資成本;

R表示折現率

此公式中，為什么要用凈現金流量的現值而不直接用凈現金流量呢？原因有兩個：一是因為貨幣有時間價值，即今天的單位貨幣要比明天的單位貨幣值錢;二是因為安全的單位貨幣要比有風險的單位貨幣值錢。貨幣的時間價值要求我們對未來現金流量進行折現，折現率可由資本市場的收益率決定。如果未來現金流是絕對安全的，那么就可進一步選擇諸如國債等無風險證券的利率作為折現率;如果未來現金流的多少存在風險性，那么就應該選擇同等風險的證券收益率來進行折現。

二、在企業價值管理中，NPV法是最優的投資決策方法

和其他投資決策方法相比，NPV法具有如下特征：

第一，NPV法是衡量企業價值創造的一個標準，某個項目NPV為正值，就意味著該項目能夠創造價值;NPV為負值，則意味著該項目會減少價值。

第二，可以利用某項投資的NPV為參考，來選擇是在此項目投資，還是利用金融市場的其他機會去進行投資。計算NPV時所使用的貼現率是按企業所要求的最低投資收益率來確定的，是企業投資可以接受的最低收益率的界限，一般就是用市場期望收益率來作這個要求的最低投資率。計算出的NPV為正的話，我們就可以選擇該項投資;相反NPV為負的話，我們就應該放棄該項投資，轉而去尋找能夠增加企業價值的更好的投資機會。

第三，計算NPV時，我們使用的是現金流量而非會計利潤，因為“利潤”這一概念包含了許多人為的因素，比如人們可以通過選擇不同的會計政策、會計方法來調節利潤。所以利潤并不等同于實際的現金流量。NPV的計算則可以很好地解決這一問題。

第四，NPV的計算包含了該項目全部的現金流量，而其他一些投資決策方法可能會忽略某些特定的現金流量。

第五，NPV法對未來將要產生的現金流量進行了合理的折現，既考慮了貨幣的時間價值，也通過對未來現金流量的調整考慮到了項目的特定風險。

第六，NPV還具有可加性，就是說如果兩個項目是各自獨立的，那么他們的NPV值也是可以相加的。這一特性使得NPV法在實際應用中變得更加方便可行。例如，某個項目的某項相關成本在計算NPV時沒有考慮到，只要先把這項成本進行折現后，再從原來計算的NPV中減去即可，不必調整其他項目。

通過以上分析，我們可以看出：和其他投資決策方法相比，NPV法在企業價值管理中是最優的投資決策方法。

三、在企業價值管理中，如何去創造正的NPV？

既然在企業價值管理中，一個項目產生正的NPV才有意義，那么我們應該努力去創造正的NPV。怎么才能創造正的NPV呢？我們可以從公司戰略出發，通過公司的戰略分析來解決這個問題。比如公司確立了率先推出新產品的策略，由于新產品需要公司的專有技術或者會受到專利保護，所以不太可能會輕易地被競爭者復制，這對公司提高市場占有率和銷售收入來說非常有利，所以率先推出新產品可以創造正的NPV;又如公司以比競爭對手更低的成本提供產品或服務，如果企業建立起這樣的核心競爭力，也可以創造正的NPV;再比如設置一些行業或產品進入壁壘，革新現有產品以滿足空白市場需求，創造產品差別化，創新廣告和建立強勢營銷網絡，建立高效率的、富有創造性的管理團隊，變革組織結構等等策略，都有利于企業創造正的NPV。

四、NPV法的局限性及其改進措施。

在企業價值管理中，盡管NPV法能夠很好地以適應企業對價值創造預測的需要（比如可以調整比較不同規模或不同壽命期的兩個項目），但是它也有自身的一些局限性。

首先，NPV法僅僅基于NPV能被估計出來時所能得到的信息。隨著項目進程的改變，企業可能會獲得更多的信息，以至于導致項目發生了變化，NPV法則正是忽略了這一點。對此，我們可以考慮拓展期權的價值來做改進，即：

M（市場價值）=NPV+OPT（管理期權價值）

其次，NPV法要求企業可用于項目投資的資金沒有限制。如果資金有限制，可能就無法采納所有NPV為正的項目。對此，如果可供選擇項目有金額不同的現金支出，可以考慮運用項目的獲利指數來選擇能創造最大價值的項目組合。

綜上所述，NPV法在企業價值管理中是最優的投資決策方法。如果我們在企業價值管理中能正確地認識它、運用它和改進它，就能有效增加企業價值，使企業在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

參考文獻

[1]?斯蒂芬A·羅斯等著，吳世農等譯：《公司理財》[M]，機械工業出版社，2020.5

[2]?劉圻著，《創新的邏輯——公司價值與商業模式重塑》[M]，清華大學出版社，2019.02

[3]?魏斌著，《價值之道：公司價值管理的最佳實踐》[M]，中信出版社，2018.11.