論我國資本市場中雙層股權制度的引入

■王 波，喬科豪

一、問題的提出

資本市場成熟與否對經濟發展水平有著重要影響，亦為是否達到經濟強國序列硬考核的“軟要求”。得益于經濟高速發展和經濟結構由“大”向“強”、由“快”向“質”的深化轉型，我國資本市場發展日臻成熟，逐步與國際資本市場接軌且占據重要席別。大量優質初創公司不斷涌現，為我國資本市場提供新鮮血液。部分初創公司融資后發展為實力強勁的“獨角獸”公司，成為反向哺育我國經濟發展的重要力量，從而形成資本市場深化發展與實體經濟切實需要的良性互動格局。然而，《公司法》對公司股權結構仍沿襲傳統的“一股一權”制度安排，公司創始人及其團隊在多輪股權融資后的股權稀釋，使其喪失對公司的有效控制權。這種以“一股一權”制度作為公司設立基石的“嫁衣式”創業并非最優選擇，原因在于：在公司內部治理層面，其違背了初創公司創始人團隊的公司治理原意；在公司外部發展層面，多輪股權融資致使公司有效控制權分散的事實，無法滿足高速擴張階段優質初創公司對自身股權管理的需求；在社會整體發展層面，其無益于整個社會的創業活力，一定程度上挫傷創業熱情，致使大量本土優質初創公司無法在本土資本市場上“冒頭”。因此，為避免《公司法》“一股一權”配置模式導致的“嫁衣式”創業結果，部分對公司股權配置模式有特殊需求的本土優質企業向海外資本市場尋求方案。海外資本市場的雙層股權制度，既可使公司在資本市場獲得融資，又同時使其創始人及團隊保有對公司的有效控制權，不失為公司股權配置模式的可能路徑。

然而，學術界對是否選擇雙層股權制度存在著一定爭議。總體而言，關于雙層股權制度的研究，以2018年修訂并施行《公司法》為界限，劃分為2018年之前與2018年之后兩個階段。

2018年《公司法》修訂之前，對雙層股權制度持肯定態度的有不少學者。如，朱慈蘊和沈朝暉（2013）從現代公司治理理論出發，認為股東同質化僅是學術假定，與實際公司治理并不相符，而類別股的存在可以滿足公司的多種融資需要及一般投資者的多樣化投資需求。張巍（2017）認為，公司創始人無需擔心對公司的有效控制權在資本市場上由于股權融資而被稀釋，也無需尋求債務成本和機會成本更高的風險融資。佐哈·戈申等（2017）也認為忽視對公司控制權有特殊需求的創始團隊意愿，使該類公司在未來市場競爭中無法彰顯其核心競爭力，而雙層股權制度下的創始團隊可憑借超級股為商業追求提供“自由”。當然，也有部分學者持否定態度。蔣昇洋（2015）認為，賦予公司管理層中特定人群以超級表決權，將會對外部公眾股東所持有的一般股權造成事實上的不對等，從而引發公司治理困境。葉林和吳燁（2017）提出，在雙層股權制度下持有超級表決權的主體為保護自身利益，可通過直接或間接方式阻止任何收購行為，使對公司收購的監督功能失效。此外，Lucian et al.（1999）以私人利益最大化為出發點，認為持有超級表決權的股東可發揮低股權高投票比例的杠桿作用，通過關聯交易做出有損一般投資者權益的決定。

隨著2018年《公司法》修訂并施行，雙方不斷涌現出新的觀點。王驁然和胡波（2018）依然持反對意見，認為法律制度、市場環境等顯性外部影響因子對雙層股權制度影響較大，而此類影響因子的完善是漸進的，我國新興資本市場盲目引入未必適宜。持肯定意見者也從不同角度展開論證，并逐漸占據上風。傅穹和肖華杰（2019）從全球資本市場活躍度以及“一股一權”之“頹勢”角度，論證了引入該制度的必要性。張欣楚（2019）從該制度在他國商事實踐中存在的問題出發，探討了如何對雙層股權制度的適用進行事前控制和事后規制。沈朝暉（2020）認為學術界對雙層股權制度的學術關注點已轉移為“制度適用后如何具體規制，是否應當對適用該種制度的公司設定退出法律義務”等問題。李燕和楊朝越（2020）則基于對科創板上市公司股權選擇的現實應用及公司治理分析，認為雙層股權制度的適用更需注重對資本市場基礎秩序的維護和普通投資者權益的保護，并指出《公司法》《證券法》等基本商事法律規范中還存在制度闕如，無法確保公司內部治理的穩定和司法權力介入的審慎。而馮果和諸培寧（2020）基于資本市場的實證研究，認為雙層股權制度初步引入后弊端凸顯，對資本民主的背離使其飽受“非議”，應當建立健全雙層股權制度的配套措施，從而在學理和法理上平息“非議”，實現對雙層股權制度的可視化、可指導性與可規范化。

那么，我國在公司股權配置模式上能否全面引入雙層股權制度？如果答案是肯定的，又該如何對其進行體系化的制度構建？筆者從雙層股權制度的優勢與問題入手，探究其在我國全面落地的必要性與可行性，以及與資本市場和商事法律的適配性與契合度，并基于此提出我國雙層股權制度的體系化構想。

二、雙層股權制度的利與弊

（一）雙層股權制度的優勢

1.有利于在公司融資與創始人有效控制權間達成衡平

在資本市場融資是公司運營發展的重要要素，但在“一股一權”的股權配置原則下，多輪股權融資意味著對初創公司控股股東的股權稀釋。而初創公司欲成為成熟的商主體，必然要經過多輪股權融資，而在“一股一權”的相關股權配置安排下其控股股東的股權勢必被多次稀釋，導致在最終上市時創始人可能徹底喪失對初創公司的有效控制權。這無疑成為一種悖論。

雙層股權制度設計之目的就是為了擺脫“一股一權”股權結構設計的僵硬束縛，讓初創公司獲得資金之時其創始人仍能保有對公司的有效控制權。因此，在雙層股權制度安排下公司發行的股票被劃分為A股（普通股）與B股（超級股）兩類。其中，A股（普通股）的表決權仍遵循傳統的“一股一權”股權配置結構，不具有影響公司決策并造成實質性變化的能力；而B股（超級股）享有的表決權是A股（普通股）表決權的數倍，實際上是一種“超級表決權”，其對公司運營決策產生重要影響，也會引起公司業務與結構等方面的實質性變化。從股權控制角度，對采用雙層股權制度的公司而言，持有B股（超級股）的股東擁有超級表決權，可對重要事項行使否決權，而其他A股（普通股）股東的表決權效力僅限于一般事項。故而，A股（普通股）股東無法通過其持股比例來干預B股（超級股）股東的重大商業決策行為。雖然A股（普通股）股東的股權買賣行為不受限制，但其股權也只是從原所有者轉移至其他所有者，僅享有A股（普通股）的溢價和對應的股權收益，卻無法在股東大會上憑借其持有A股（普通股）的持股數量去影響公司的有效控制權。因此，有別于“一股一權”股權配置模式下的悖論，雙層股權制度可在最大限度范圍內實現公司融資與有效控制權的衡平。既能讓公司獲得融資以繼續發展，又可避免創始人因股權稀釋而喪失公司有效控制權。這有助于公司按照創始人擬定的商業發展計劃行進，以期成長為富含商業價值的公司。

2.有利于創始人把握和調整公司發展方向

就公司治理模式而言，主要有以英美模式為代表的“股東中心主義”和以內陸模式為代表的“董事會中心主義”。基于“股東中心主義”，公司首要目標是追求股東利益最大化，公司的經營行為都需圍繞如何提升股東利益而展開。在這種模式下，股權結構較為分散，無法滿足現代公司經營決策的效率與公司管理專業化的需求。而基于股份公司資合性、股東分散性等特點，在股東會閉會時，董事會處于公司經營管理的實際核心位置，這意味著董事會是否充分行使職能對公司經營和發展產生重大影響。由此，“董事會中心主義”應時而生。為回避“股東中心主義”下股東過于分散、公司管理專業性不足等弊端，雙層股權制度被提出以加強創始人對公司的有效控制，解決股權結構過度分散而影響公司決策效率等公司治理問題，其不再唯“股東利益”論，而是注重強化董事會在公司日常經營管理的核心地位。

此外，基于股東表決權的經濟學視角，賦予股東以表決權的原因，不僅在于考慮股東管理公司的成本和便利性，更注重股東剩余索取權的匹配性。即，股東作為公司投資與盈虧的直接承受者，原則上是被視為公司內部的“理性人”去投票，以彌補《公司法》等商事法律規范對公司實際治理中的不足。但“理性人”僅是公司治理的一般假設，始終與現實存在差異，因為不是任何股東都有能力對公司決策作出正確回應的。因此，雙層股權制度的存在為公司創始人團隊保留了把握與調整公司發展方向的制度空間。

3.有利于防止資本市場上的惡意收購行為

從股權投資的角度分析，在股權分置改革后，資本市場上股權買賣更為開放與頻繁，無法確定投資股東究竟是為了獲得短期高收益而投資，還是看中被投資公司的未來發展潛力以期獲得可觀價值回報而投資，又或者是為了同業競爭、敵意收購而投資。因此，存在部分股東在獲得公司股權后，不積極參與公司治理，或是利用短期金融資本投資進行惡意炒作，然后再行買賣公司股權以獲得巨額短期高收益，使得優質初創公司名存實亡。但在雙層股權制度安排下，無論是惡意收購者還是資本市場上的強勢對沖基金，只要賦予創始人及符合條件的長期投資者以“超級表決權”，都無法迫使持有B股（超級股）的管理層因A股（普通股）份額的多少來改變其既定的商業規劃和戰略決策或意圖對董事會造成的沖擊。雙層股權制度以其穩定的公司業務運轉模式和管理制度安排，能有效抵御惡意收購更加有利于公司的長期穩定發展。此外，形成了一個較為公平合理的股權配置模式，能更好地保障初創公司的持續穩定發展，釋放創業者的創業熱情與活力，盤活我國資本市場。

（二）雙層股權制度的弊端

1.超級表決權可能失控從而損害資本市場秩序

“一股一權”的公司股權配置模式決定著股東在對其自益權或共益權表決時，只能受自身所持股份的多少來決定，即確定的股票數額對應確定的權利份額，其意思自治的空間較小。而在雙層股權制度下，由于超級表決權的存在，使得創始人管理團隊可以僅憑個人意志肆意投票。這種不理性投票的行為，會導致公司治理的代理成本顯著提高。此外，適用雙層股權制度的初創公司在上市后會擁有眾多普通投資者，而公司創始人可能會通過不當利用超級表決權、關聯交易等惡劣行為來侵占公司或其他股東利益，進而影響到普通投資者的利益，而后者卻無任何有效的救濟機會。這無益于資本市場的基本秩序。

2.公司內部監督功能的削弱致使股東恣意

在雙層股權制度安排下，公司創始人團隊對公司的有效控制權得以強化，由于共同掌握超級表決權而成為實際的公司內部控制人，執行董事和公司高管之間的界限無限模糊，削弱了《公司法》意義上對管理層和公司內部股東的監督機制。此外，擁有“超級表決權”的股東因為享有較少的經濟利益，可能通過除股票分紅以外的途徑牟取不正當利益。在雙層股權制度下，無論是監事的選任還是臨時股東會的召集等，都由掌控著“超級表決權”的股東決定，這意味著董事會可能被架空，而獨立董事的監督作用在此種情形下也被無限削弱，B股（超級股）股東的恣意行為機率大大提升。

3.公司外部監督作用的失靈導致自我攻擊

在雙層股權制度安排下，創始人團隊將公司有效控制權牢牢掌握，該制度可謂是“天使”與“魔鬼”的共生。其“天使”的一面表現在，雙層股權制度可使持有B股（超級股）的股東免受A股（普通股）股東的干預，得以有效的經營公司，實現公司的長期發展計劃。而其“魔鬼”的一面表現在，在雙層股權制度下，持有B股（超級股）的股東同樣免受任何股東的干預。在這種情形下，雖可有效地防止惡意收購，但也能使任何收購行為都無法實施。而公司收購行為實質上是對上市公司的外部市場監督機制，其不僅是對資本市場內諸多上市公司的業績激勵手段，更是對公司管理層的有效鞭策與制約。而受雙層股權制度的自身機制影響，公司管理層完全無需理會外部收購壓力，公司外部監督作用失靈，讓抵制惡意收購的防御手段也成了B股（超級股）股東的自我攻擊機制。

三、雙層股權制度的落地可行性

（一）落地實行并不會顯著增加代理成本

在討論雙層股權制度能否在我國落地實行時，應衡量制度設計優勢能否與其可能的弊端沖抵，甚至是“利好”大于“利空”，則該制度具備適用可能。

在雙層股權制度中，股東所享有的投票表決權能與收益獲利權益并不重合，具體表現為：在雙層股權制度的安排下，各股東所持有的股權與其所代表的現金流權不完全重合。B股（超級股）股東以較低的現金流權掌控公司的有效控制權，普通股東雖然占據較高的現金流權，卻并不能對低現金流權的B股（超級股）產生權益碾壓，且一般而言，創始人相較于普通股東會更珍惜公司的有效控制權。而雙層股權制度的存在意義，就是為了讓部分對公司股權配置模式有特殊需求的創業者或商業團隊更好的掌握公司商業發展，以減輕或削弱普通股東對公司商業發展的阻礙。所以，雖然創始人的表決權和剩余索取權與普通股股東的表決權和剩余索取權存在著不平衡與不對等，但這不一定會使代理成本顯著增加。反觀在“一股一權”的股權制度的安排下，雖然各股東遵照現金流權的多寡進行公司內部權利配置，按照所持有的股權份額對公司事項進行表決，純粹的以現金流權將股東所享有的投票表決權能與收益獲利權益進行等價兌換，但無論是企業高層的尋租行為，還是大股東對小股東的傾軋等行為，代理成本也并沒有減少。說明無論公司實行何種股權制度及發行何種股票，并不會對代理成本產生實質的影響。況且，“一股一權”只是公司股權制度進化過程中，由《公司法》提供的一種標準化股權配置契約，并非是不可變更的強制性最優股權配置準則。公司相關主體仍可根據實際需要召開股東大會，在股東充分論證可行性與必要性的基礎上，結合市場發展程度再行決定是否適用其他公司的股權配置模式。

（二）制度引入存在法律空間和政策條件

1.《公司法》的預留與頂層設計的宏觀支持

雖然我國遵循“一股一權”的公司股權配置原則，但在實際政策的應用和立法中仍規定了例外情形，為雙層股權制度的引入留有余地。我國證券市場允許“優先股”的存在也是對《公司法》第131條股權配置模式存在例外規定的最好例證①《公司法》第131條：“國務院可以對公司發行本法規定以外的其他種類的股份，另行作出規定。”。雖然優先股也具備籌集資金的“功效”，但僅是在分配股息及剩余資產方面存在優先權，無法直接影響到公司的實際經營情況，其與雙層股權制度的制度設計有著不同的適用目的和存在意義。此外，從我國對部分行業實行“特殊管理股權制度”的立法互動和積極謀求完善現代企業制度轉型的諸多政策安排中就可以看出，我國正在有意識地探索雙層股權制度等多元股權配置模式，具體見表1。

2.《證券法》的修訂與資本市場的制度優化

從《公司法》第131條對多元股權配置模式預留制度安排空間和國家對特殊管理股權制度做出的諸多頂層設計來看，雙層股權制度的引入并不是空談，存在著法理基礎和現實空間，且資本市場上的諸多鮮活案例，無一不體現了對雙層股權制度的切實需要。

表1 我國對特殊管理股權制度的政策與規范安排

我國大陸資本市場結合國際資本市場的發展情況，對自身進行制度優化，科創板的設立及對該板上市公司的多元股權配置模式配套制度的出臺，一度“引爆”我國資本市場①2019年4月1日，上交所正式受理優刻得科技股份有限公司在科創板的上市申請，優刻得股份公司作為第一家在科創板采取他種股權結構上市“嘗鮮”的公司。。此外，我國《證券法》作為直接體現股權和資本市場聯系的商事法律規范，也在2019年底做出諸多重大修訂。通過賦權和限權的二重規制，重構資本市場的權義，以承接資本市場的制度優化，實現“證券法治”。特別是以立法的形式，確立證券發行方式由此前的“審核制”改為“注冊制”，此舉不僅改變此前“由發審委掌握證券發行的強勢主導地位”，轉為“由證交所審核、證監會進行注冊”的相對靈活方式發行。只要該證券符合發行條件即可入市發行，大幅釋放了資本市場的活力，還使得“一股一權”的股權配置模式不再成為公司設立股權配置模式的“絕對定式”。

由此可見，《公司法》的制度預留和頂層設計對多元股權配置模式的支持，已經讓雙層股權制度在我國資本市場落地施行并轉化應用。而《證券法》及相關證券法律規范首先對雙層股權在我國資本市場的轉化與應用做出了回應。二者在資本市場上的耦合性既是實現法律制度統一安排的邏輯前提，也是實現公司治理結構性變革的必然要求，否則將會出現制度銜接縫隙，難以將資本市場的深化改革和法治建設進行到底。

不可否認的是，雙層股權制度確實存在一些問題。但一種股權制度設計不可能完美地適應所有公司，是否引入雙層股權制度在我國落地實行，最重要的問題應當是衡量雙層股權制度的引入與其可能造成損害的價值選擇問題。而通過分析論述可以得出，對雙層股權制度的應用不僅可使創始人掌握對公司的有效控制權，還可更加彰顯現代公司的治理功能，讓更多優質的初創公司留在我國本土資本市場，從而創造一個健康、有序、公平對待一般投資者的資本市場，助推我國經濟強國發展之路。

（三）企業高質量高水平發展的現實需要

《公司法》是商事法律制度的典型代表，而對公司的股權結構設計既是商事法律制度重點關注的對象，更是公司治理中的重要事項。資本市場活躍的原因也正是基于股權的買賣和各類有關股權的商業運營行為，因而公司股權在商業實踐中遠比《公司法》條文對其“生硬”的文字規定更為鮮活立體、豐富多樣。尤其是，限于現行立法和相關制度的缺失，國內資本市場尚不能完全突破“一股一權”的股權配置模式，迫使我國本土一些優質企業不得不遠赴境外資本市場上市，如阿里巴巴、京東、百度等。造成我國本土資本市場對本土優質上市資源吸引力不高，本土優質企業轉而流向境外資本市場的尷尬局面。這不利于我國本土資本市場的健康循環發展，反映出我國資本市場在新時代背景下對新型公司融資需求的回應不足，存在低效率和滯后性等問題。

就我國經濟發展現狀及資本市場活躍程度而言，雙層股權制度已具備理論意義的可行性和實踐操作的正當性。從理論層面來講，不同種類、不同行業的公司對股權配置的需求存在差異，“一股一權”未必是對所有公司都適宜的制度安排，雙層股權制度也確實在一定場景下更具有活力。從實踐操作層面來講，在現實中已經存在部分初創公司采用雙層股權制度來滿足自身需要的情形，允許此類公司在本土資本市場上市融資，本身就契合“創新創業”的國家倡議，但若繼續使得此類本土優質公司在向高質量高水平轉型發展尋求融資時因本土資本市場法律制度和政策條件的缺失而無奈流失境外資本市場，只會使得上交所和深交所的國際競爭力不斷下降。

與此同時，在我國深化供給側結構性改革且資本市場不斷發展成熟的同時，行業監管部門及立法部門應主動及時地回應資本市場和公司高質量發展的需要，以留住本土優質企業。構建一種適合我國國情的“雙層股權制度”及配套制度或設計一種過渡性制度安排，不僅能使其成為我國經濟進一步發展的有效助力，爭奪更多本土優質企業，還能讓我國資本市場在保持多元化的同時，有序且穩定地向國際資本市場發展。

四、我國雙層股權制度的體系化構想

（一）雙層股權制度的適用條件

雙層股權制度設計不但可使初創公司內部股東從外部融資中獲益，還能夠使得創始人保有對公司的有效控制權。然而，這并非鼓勵所有公司都以雙層股權制度為其公司股權配置選擇。從其他國家的經驗看，一般會將雙層股權制度適用范圍限定在傳媒行業、互聯網技術等創新型科技公司。因此，應當是以“一股一權”的股權配置模式為公司設立的一般原則，而以雙層股權制度作為例外。同時，對適用雙層股權配置模式的公司還要收緊其適用條件。對創始人的持股比例進行一定限制，以防超級表決權失控而誘發的道德風險。因此，對適用雙層股權制度的標準需要從以下多方進行考慮。

第一，想要適用雙層股權制度的公司，應對采取此種股權結構設計的必要性與安全性進行充分論證，此為適用前提。第二，將適用范圍限定在新上市的創新公司，劃定其主體范圍，在可控制的投資風險圈內盡可能的保障投資者的自由選擇權，以防舊有上市公司壓迫中小股東權益，在縮小適用范圍的同時減輕監管壓力。此外，我國投資者資本市場博弈能力不一、投資水平參差不齊，且較國外投資者在資本市場上的博弈能力也明顯較弱。因此，基于監管匹配理念，在雙層股權制度引入的初期階段，應采取較為嚴格的監管措施，在雙層股權制度發展成熟后，可將較為嚴格的監管措施逐步轉為適度監管。第三，對B股（超級股）持有人的身份進行限制，明確持有人需為公司董事，若二者身份不統一，則其所持有的B股（超級股）全部轉化為A股（普通股）。第四，相關行政部門應對申請公司的關鍵信息進行調查取證，同時組織論證會并聽取專業意見。第五，投資者應積極主動地參與各項聽證會與發布會，掌握行政部門和公司的動態信息，同時表達自身權利要求。在綜合考慮各方意見與建議的基礎上，結合我國資本市場與現實需求，逐級試點推進，最終確定雙層股權制度的適用范圍與條件。

（二）雙層股權制度的信息披露

在證券市場中，信息是股票價值的決定要素，是否及時、充分、真實地披露了相關信息，很大程度上決定了證券市場的效率，而效率則決定著價值。對公司股東來說，信息披露問題也是影響其權益實現的重要因素。若事前未充分了解相關信息，公司股東很容易因缺乏考慮的投票行為而做出損害自身權益的決策。由此可見，在雙層股權制度的公司股權配置模式中，信息披露制度需要再深化。

目前我國資本市場的信息披露方式為定期報告和臨時報告兩種，但對擬采用雙層股權制度的上市公司來說，應當強制要求其詳細公開采用此種股權配置制度的必要性與可行性、相應的運行機制以及可能引起的后果與應對措施等信息，從而加強其信息披露義務。其理由如下：第一，從必要性與可行性看，需要披露公司的未來長期發展計劃、創始人的經營理念與價值、行業性質等基本問題。對一般投資者來說，其對采用雙層股權制度的公司股票是否認購，完全基于該公司的完全信息披露，這也是對信息披露制度更深層次的要求。若一般投資者在了解相關信息后依然認購，則是對其認購行為可能的獲利和可能的風險的充分認知與預見。第二，從運行機制看，需要披露超級表決權所代表的普通股表決權的倍數、數量以及超級表決權在公司運行過程中的適用范圍與條件等信息，從而規范公司的內部治理活動。第三，從可能引起的后果看，需要披露擬采用此種股權配置對公司股票價格的影響及應對措施，以及對一般投資者的風險預警及補償方式等信息。因為對采用雙層股權制度的公司而言，存在著控股股東利用該資本結構來盤剝一般投資者利益的可能情形，因此特別需要注重相應的“熔斷”機制和補償機制。

（三）雙層股權制度的信義主體

董事的存在是為了追求公司的利益最大化，所以是公司的天然受信人，由董事背負信義義務是“董事會中心主義”下的必然選擇，而此信義義務的存在也是針對公司董事而設立的。但同樣是追求利益最大化，股東卻是為了自身利益，他所追求的利益最大化并不一定與公司所追求的利益目標相契合，由此可能存在控股股東與非控股股東的利益沖突。而在雙層股權制度中，上市公司創始人團隊雖無法依靠資本多數來行使公司的一般管理權，但超級表決權的存在卻賦予其公司的有效控制權。從這個角度看，創始人團隊可能既是管理者又是控股股東，存在“自己參與比賽又自己做裁判”的嫌疑。故，應將信義義務再擴展到控股股東身上，這主要是為了防止控股股東損害公司權益。將董事的信義義務再擴展至控股股東，在司法的最后防線中建立起一套兼具靈活性與原則性的控股股東信義義務審查標準，既是為了合理的保護公司權益，也是對擁有超級表決權的控股股東的有力約束，防范對中小股東造成可能的傷害，更是在發生股東代表訴訟或集體訴訟時，便于追償股東直接求訴侵權主體。同時，也有利于人民法院在審判時簡單、高效地識別相應的權義苛責主體。

（四）雙層股權制度的股東救濟

股東救濟分為司法救濟和非司法救濟①司法救濟主要指股東直接訴訟和股東代表訴訟；非司法救濟主要指公司內部的救濟及外部監管部門的救濟。。一套行之有效的股東救濟制度不僅是股東權益保護的最后一道防線，還可對失控的超級表決權進行有效規制。在雙層股權制度下，對公司有效控制權的分配，削弱了公司的內部監督機制，股東通過公司內部治理途徑來實現其監督權的難度無疑較“一股一權”股權配置模式下加大，因而需要更多地借助司法救濟和外部監管部門的救濟來維護其權益。

從我國司法救濟的實踐操作來說，處于弱勢地位的股東所提起的股東代表訴訟存在著訴訟成本過高、單一股東無力對敵公司訴訟、勝訴概率低且勝訴后的相關賠償歸屬公司全體股東所有，卻未對直接維權提起訴訟的股東形成相關激勵機制等弊端。因此，我國的股東代表訴訟制度性價比及訴訟收益性相對較低，相關股東對積極起訴和參訴的意愿自然不高，僅能是由個別股東以“螳臂”之力對敵公司這一“泰坦”巨物。而美國在雙層股權制度下所構建的退出制集體訴訟模式，對解決我國引入雙層股權制度可能產生的股東救濟問題極具參考價值。這種退出制集體訴訟模式的特點是，由公司內部的多數股東達成“一體化協議”②此“一體化協議”實際上是美國退出制集體訴訟模式中的“選擇退出”規則（Opt Out Rule），在該規則下，若發生集團訴訟，則未明確表示“退出”的股東，則自動成為本訴中的原告之一以及相應的索賠額相應累加。因此，在此種訴訟模式中，相較于我國傳統的股東代表訴訟，原告方參訴主體顯著增加，索賠額也較為可觀，既避免了個別股東起訴、參訴之困難，又可對被告形成有效地司法震懾，制裁其違法行為。。集體參訴索賠標的額巨大，且訴訟結果適用范圍涉及公司全體股東，并具有“勝訴酬金”作為參訴激勵機制③此“勝訴酬金”（Contingent Fee）為美國股東代表訴訟模式中“共同基金”的具體執行規則，即如果股東的訴訟行為是對公司整體受益的，那么就會產生一個共同基金，則此股東因本訴而產生的相關訴訟費用可從該基金中抽支。，因而這種訴訟模式更具有影響力和威懾力，不僅能有效提升股東維權的積極性，較好的保護中小股東利益，還能通過實體和程序兩個層面的制度設計，將投機性訴訟行為拒之門外，切實維護司法權威。因此，在構建我國雙層股權制度時，可參考移植此種股東救濟制度來保護一般投資人的權益④從2019年底修訂頒布的《證券法》第95條來看，明確了證券民事賠償訴訟可采用人數不確定的代表人訴訟，由法院發出公告征集受害投資者登記，這一規定與《民訴法》第54條規定的代表人訴訟制度相銜接，是所謂的“默示加入明示退出”的美國集團訴訟的中國版本。。

就非司法救濟而言，在雙層股權配置模式下，更多是從外部監管部門的救濟入手。例如，證監會等行政監管部門在處理公司侵犯股東權益、擾亂資本市場秩序等行為時，更具有明顯的專業優勢和信息優勢，其中立性也并不遜色于司法機構，且在處罰力度和處罰效率上相較于直接尋求司法救濟來說更為直觀和便利。此外，我國證券監管部門為維護一般投資者的利益而成立了證券投資人及期貨交易人保護中心和中證中小投資者服務中心，這兩個機構都具有為維護一般投資者利益而代為訴訟或支持訴訟的職能。因此，應繼續積極探索和堅持完善其公益訴訟職能，在雙層股權制度引入后，將其作為集團訴訟模式的重要補充。做到在公司股東“自力”訴訟之外，為維護資本市場秩序和一般投資者權益，建立社會“公力”之訴。因此，在完善傳統股東訴訟制度的同時，有必要加強證券市場監管等行政部門對享有超級表決權股東的監管權力。

（五）雙層股權制度的退出規則

部分初創公司之所以選擇雙層股權制度主要是因為創始人的人格魅力和突出的業務能力，但隨著時間的流逝及知識的迭代，創始人的才干不一定還能處于同業領先的地位。同理，即使公司在采用雙層股權制度之初，是基于公司的長期發展和宏觀商業運營戰略計劃使然，但公司管理層也不一定保證每次的決策都較為合理與準確。這意味著雙層股權制度對公司的正向積極影響可能難以長期持續。因此，對雙層股權制度的適用不能奢想一勞永逸，還應構建其合適的退出規則，做到“需時則進，累時則退，有始有終”。具體來說存在以下退出規則：

1.逐漸轉換退出規則

逐漸轉換退出規則是指，持有B股（超級股）的股東在滿足一定條件后，則B股（超級股）轉換為A股（普通股）。該規則旨在解決持有B股（超級股）的股東向非B股（超級股）的投資者或股東的出售問題，如中國香港和新加坡均采納了此退出規則①中國香港特別行政區的逐漸轉換條款可參見《香港交易所主板上市規則》（2018年版）第8A.18（1）條；新加坡的逐漸轉換條款可參見SGX Main board Rules Rule 210（10）（f）。。

2.夕陽條款退出規則

夕陽條款退出規則是指，因某種預設的時間或預先確定的事件被觸發，而引起的部分或全部持有B股（超級股）的股東的股份一次性轉換為A股（普通股）的規則。

從預設的時間來分析，采納雙層股權制度本是為了公司的長期發展，但這一“發展時期”應以公司上市的初期快速發展時期的階段限定為宜。在上市多年后公司若依舊存在，則說明公司發展已步入正軌，此時雙層股權制度是否還應存續有待商榷。故而，在章程約定的時間或股東大會商議的時間到來時，由全體股東對是否依舊適用雙層股權制度進行表決，若表決改為適用“一股一權”的股權配置模式，則公司內所有的股票自動轉換為普通股票。

從預設的事件來分析，主要指當出現法定或章程約定的事件時，持有B股（超級股）的股東的股票自動轉換為A股（普通股）。主要表現為以下三種情形：一是持有B股（超級股）的股東出現人身性問題而無法履職的情形，如傷病、死亡等；二是公司內部持股比例發生重大變化的情形，如公司有效控制權發生變動、B股（超級股）占比低于章程約定的特定比例等；三是持有B股（超級股）的股東經表決自愿終止對雙層股權制度的繼續適用。

3.自我約束退出規則

“單一股權結構”的公司較適用“雙層股權制度”的公司在資本市場上更受一般投資者青睞。最主要的問題便是，雙層股權制度風險較大，致使風險承受能力較弱的一般投資者寧可選擇劣質單一股權投資也不愿冒風險選擇雙層股權制度的公司投資。

自我約束性承諾的強制適用，可有效解決各類一般投資者擔憂適用雙層股權制度的公司在資本市場上可能的風險問題。自我約束性承諾是指在約定達到某一時間、滿足某一主體條件時、或違反對于持股時間、持股比例抑或是違反對一般投資者的侵權行為的責任性承諾時，則對超級表決權恢復為“一股一權”的承諾。這種自我約束性承諾的強制適用，可在一定程度上約束上市公司的行為，增強一般投資者對使用雙層股權制度結構公司的投資信心。

可以預見，未來我國資本市場的發展和金融領域的變革定然會向更深層次行進，公司的股權結構與治理方式也會隨之產生重大變革。而在經濟強國背景下積極探索，適時地引入雙層股權制度，不僅有助于我國各類公司更好地應對日益復雜的經濟環境，增強我國資本市場的國際競爭力，還能促使我國《公司法》《證券法》等商事法律規范繼續向著自由、開放、包容的發展邏輯方向前進，為企業融資發展提供更好的制度空間和創造更優的營商環境。