后疫情時代中國資本市場展望

王健

摘 要：后疫情時代，相比于其他主要經濟體，中國最早控制住疫情，擁有先發優勢，但是中國依然面臨著消費萎縮、國際貿易投資萎縮、貿易價格波動、主權債務危機等諸多風險;與此同時也迎來了人民幣國際化、吸引境外投資、推動價值投資的發展契機。想要化解這些風險并抓住發展契機，就要穩妥有序開放資本市場，穩定市場和公眾預期，積極建立健全法律法規，推進政府財政模式轉變，這樣才能讓資本市場的高質量發展推動實體經濟的復蘇和發展。

關鍵詞：后疫情時代;資本市場;風險;契機;財政

中圖分類號：F12? ?文獻標志碼：A? ?文章編號：1002-2589（2020）11-0070-02

新冠肺炎疫情嚴重沖擊了全球經濟。根據國際貨幣基金組織（IMF）預測，2020年全球可能實現經濟正增長的國家只有中國。疫情影響下，能源市場總體需求萎靡，沙特阿拉伯與俄羅斯就原油產量問題開始石油價格戰，導致全球原油期貨產業遭受重大打擊，油價于2020年3月9日創下1991年以來最大單日跌幅。全球金融市場受疫情和原油價格戰雙重打擊產生恐慌性下跌，均出現了流動性危機和信用緊縮等跡象，這種跡象的出現進一步影響全球主要金融市場。

后疫情時代，基于全球量化寬松和疫情防控取得的巨大成效，中國經濟獲得了較大的比較優勢，這為中國資本市場的新發展帶來了前所未有的風險與契機。

一、中國資本市場的風險

2020年3月24日，美聯儲宣布實施無限量化寬松的貨幣政策之后，歐盟、日本、韓國、中國相繼出臺了刺激性的財政政策和貨幣政策，力圖減輕市場恐慌，避免資產價格下降導致全球性的嚴重金融危機。但是疫情蔓延下的消極預期直接導致全球金融市場長達數月的動蕩，對經濟的持續影響完全不亞于一次經濟危機。根據國際貨幣基金組織估計，2020年全球經濟增長率為-4.9%。

1.消費萎縮風險

當前，雖然中國取得抗擊新冠肺炎疫情斗爭重大戰略成果，但是預期的報復性消費并沒有出現。這就導致三駕馬車中的消費在短期內極難恢復。消費的萎靡將直接引起總需求下降，其中尤以服務業和消費業受創最為嚴重。消費者對于未來樂觀預期的恢復可能仍舊需要較長時間，中小微企業因市場需求的降低，其資金鏈流動性勢必出現問題。政府主導的大型基礎設施建設同樣因為疫情的影響直接導致進度緩慢，拉低了投資的效率。

2.國際貿易風險

疫情的蔓延對于國際貿易造成了毀滅性的打擊，嚴重沖擊了全球供應鏈，三駕馬車的進出口同樣遭受重創。許多工廠的外貿訂單和原材料進口面臨著斷崖式下降。中國的進出口供應鏈在2020年極難恢復至疫情前的狀態。疫情的沖擊將會破壞進出口企業的現金流，進而破壞其償債能力和盈利能力，增大系統性風險發生的可能性。

3.貿易價格波動風險

中國是世界最大的貿易國，同時也是制造門類最全的國家，但是大宗商品定價一直是其短板。以鐵礦石為例，中國是世界上最大的鐵礦石進口國，受疫情影響，全球礦業均減少礦石供應以促進價格上調。這使得大宗商品價格變動的風險敞口暴露給作為買方的中國公司。

4.主權債務風險

疫情肆虐全球之后，主要經濟體為了救市開始采用積極的財政政策，加大政府債務，導致全球性的債務失衡。美國可以憑借美元的貨幣霸權開啟無限量化寬松，從而收割全世界的財富，代價是對其國家信用的損害，但是短期內不會影響美元的國際貨幣地位。但是部分國家的政府債務的增加可能無法維系，未來極可能在全球范圍內出現較之過往更加嚴重的系統性主權債務危機。

二、當前中國資本市場契機

當前我國基本實現了疫情的有效控制，在后疫情時代擁有先發優勢。一方面要嚴格防范疫情輸入風險，確保生產秩序平穩恢復，穩步恢復國內消費、服務、航空、貿易、制造業等眾多產業;另一方面，當前的全球疫情讓中國的國際環境獲得了相對意義上的改善。

1.人民幣國際化的契機

跨境貿易人民幣結算與人民幣國際化二者是相互促進的，自2009年開啟跨境貿易人民幣結算以來，一定程度上解決了部分中資企業在進行國際貿易時所面對的匯率風險。

疫情全球性擴散，原油價格暴跌，間接沖擊了石油美元機制，一定程度上動搖了美元的石油定價權。隨著后疫情時期美元地位的弱化和人民幣的強勢，中國已經迎來了正式入局國際貿易清算、參與大宗商品定價、提升外匯儲備份額的前所未有的契機。

2.吸引境外投資的契機

中國資本市場長久以來的低估值獲得了國際資本的青睞，他們普遍看好中國資本市場。但是2020年之前中國的資本市場并未完全對境外投資者開放，從而導致在A股、港股等中國上市公司股票中，外資持股占比遠低于日韓。2020年，中國順勢而為，在市場準入、業務范圍、營商環境等方面進一步加大開放力度，信用評級行業、熊貓債市場等開放新舉措推出。這一系列舉措極大程度上取消了對外資的限制，使得更多國際資本能夠流入中國市場。

3.推動價值投資的契機

長久以來，中國股市的風格主要是投機盛行，價值投資并不明顯。投資者的行為與市場制度是分不開的。中國股市長久以來制度體系和執法層面對投資者保護不足，且房地產投資的優良回報率和不動產產權保護的完善都使得投資者喪失了對中國股市長期投資的信心。另外核準制在早期雖然能夠規范市場準入，提升中國證券市場整體素質，但是時至今日，其也成了中國證券市場進一步發展的束縛。

三、對未來中國資本市場的展望與建議

1.穩妥有序開放資本市場

妥善協調好資本市場開放與基礎設施建設、制度建設、政策指導之間的關系，循序漸進地開放資本市場。一方面要對資本市場的特征、風險等進行系統化的梳理和分析，基于我國國情逐步推進資本市場開放，避免過度開放導致的監管漏洞和金融風險。另一方面，開放資本市場需要完善配套的基礎設施建設。

2.穩定市場預期

證券市場的穩定極大程度取決于投資者的理性預期。順周期時單向預期導致的追漲殺跌和證券投資短線操作時的“羊群效應”會導致證券市場異常波動，最終損害投資者利益，影響證券市場穩定健康發展。

宏觀經濟政策對證券市場的中長期預期影響重大，因此宏觀經濟政策的制定和執行應當以穩健為主，強化逆周期調節，降低周期性資本市場波動，從而保證資本市場平穩健康發展。另外還要加強窗口指導力度，積極引導投資者預期，及時有效地向投資者傳遞宏觀政策變動訊號。

3.建立健全相關的法律法規

要積極完善與多層次的資本市場相匹配的法律制度體系，首先要針對不同層次資本市場的特征，分別制定上市、發行、披露、監管等操作細則，規范市場運作。其次則是要強化資本市場相關當事人的行為準則的制定，處理好政府與市場的關系，在保證不發生重大風險的前提下，深化市場對于資本市場的調節作用。

4.推進政府財政模式轉變

長久以來，地方政府收入主要以“土地財政”為主，這與2008年美國次貸危機后中國房價暴漲密不可分。要堅持“房住不炒”原則的基礎上，以人口結構為出發點，改善地區住房供應結構，逐步引導居民從盲目進行不動產投資的誤區中走出來。

2020年二季度，深圳等城市的房價上漲主要依托的是深圳城市競爭力的持續提升和粵港澳大灣區建設等政策利好。全國大多數城市的房價仍然面臨回調風險。對于全國大多數地區而言，“土地財政”的優勢即將隨著人口紅利的降低而衰減。因此積極推進財政模式的轉變就顯得異常重要。

四、結論

后疫情時代，全球資本市場不確定性風險愈發增加，這對于中國來說既是機遇也是挑戰。資本市場的開放直接關系到人民幣國際化進程。當前美國的無限量化寬松雖然為金融體系補充了流動性，但是也對其國家信用產生了損害。中國應在此時借助相對優勢，乘勢而為推進大宗商品定價和推進CIPS系統與國際接軌，人民幣發揮計價和結算貨幣的功能，從而加快人民幣國際化廣度和深度。

根據資本的逐利性，資本會由低收益地區流轉至高收益地區。當前全球主要經濟體均深陷疫情泥潭，中國的經濟存量優勢和證券市場低估值注定將會吸引國際資本流入。開放資本市場是政策和形勢的必然，但是不應盲目開放，應該在有序推進資本市場開放的同時審慎制定金融監管制度，及時發現金融開放時的漏洞。

中國應當著眼于刺激內需，通過加大疫苗研發力度、及時通告疫苗研發進展、減稅免稅、促進公共投資等方式改善市場消極預期，另外還需要對中小微企業進行流動性支持，幫助其擺脫困境，促進國內消費和投資的快速恢復。

當然，中國政府同樣應該思考財政模式的轉換。在后疫情時代，市場不確定性愈發增強，人口變動決定房價的變動，因此人口凈流出的地區應當積極改變財政結構，帶動地方消費需求復蘇以及擴大吸收科技企業投資規模。東北地區長年的人口凈流出，決定了其未來依靠“土地財政”的不合理性，應當有序完成財政模式的轉變。

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