當(dāng)前我國信用債違約特征與原因分析

周笑笑

摘要：近兩年，隨著防范金融風(fēng)險(xiǎn)力度的加大，資產(chǎn)新規(guī)的發(fā)布、“剛性兌付”被打破以及前期政策較好時(shí)負(fù)債的大量擴(kuò)張，債券違約的情況越來越嚴(yán)重。本文對(duì)我國信用債違約特征和原因進(jìn)行了簡單的分析，并希望政府、企業(yè)以及投資者能夠重視信用債違約問題，共同推動(dòng)我國債券市場健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：信用債違約 ?民營企業(yè) ?信用評(píng)級(jí)

一、信用債違約的現(xiàn)狀與發(fā)展趨勢

截至2020年4月7日，信用債共有472只違約，總金額高達(dá)2984.59億元。具體來看，2018年信用債違約金額突破了千億大關(guān)，達(dá)到了1019.39億元，超過了2014到2017四年的總和。2019年違約信用債共190只，違約金額為1142.38億元，相比2018年，違約只數(shù)和違約金額分別增長了46.15%、12.07%。2020年第一季度，共有10家企業(yè)的36只債券出現(xiàn)違約，違約金額約467億元，創(chuàng)下同期歷史新高。

由于受到新冠病毒疫情的沖擊，2020年第一季度我國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)基本是暴跌、停擺，經(jīng)濟(jì)社會(huì)生活受到了強(qiáng)烈的沖擊。雖然目前國內(nèi)疫情基本受到了控制，但是可能面臨著疫情全球大流行、經(jīng)濟(jì)衰退和金融危機(jī)的情況。受到疫情的影響，部分企業(yè)的生存狀況將會(huì)愈加困難，經(jīng)營壓力加大，個(gè)體違約風(fēng)險(xiǎn)將繼續(xù)暴露，信用債違約現(xiàn)象將會(huì)更加嚴(yán)峻。

二、信用債違約的主要特征

（一）行業(yè)分布分散化，不再具有明顯的行業(yè)特征

2014年信用債違約個(gè)數(shù)不多，金額較少;2015到2017年集中分布一些產(chǎn)能過剩的行業(yè)，如鋼鐵、太陽能、建筑工程等行業(yè)。但是自從2018以來，違約企業(yè)的行業(yè)分布已經(jīng)呈現(xiàn)分散化態(tài)勢，截至2020年4月7日，違約企業(yè)所處的行業(yè)中，化工、建筑裝飾、綜合位居前三，占比分別為15.97%、9.65%、9.57%，并且?guī)缀跛行袠I(yè)都出現(xiàn)信用債違約事件。

（二）違約主體仍以民營企業(yè)為主

在違約主體方面，仍以民營企業(yè)居多，截至2020年4月7日，共有149家民營企業(yè)違約，違約金額為2165.05億元，占比72.54%。民營企業(yè)債券的違約率自2018年以來未得到實(shí)質(zhì)性改變，仍然保持著大量違約的態(tài)勢，預(yù)計(jì)未來中小銀行的信用供給會(huì)不斷收縮，民營企業(yè)的融資前景仍舊不容樂觀。

（三）違約類型高度集中，私募債違約規(guī)模大幅上升

在違約類型方面，私募債、公司債、中期票據(jù)、短期融資券位居前四，違約金額和占比遠(yuǎn)高于其他類型的信用債，違約金額總共2807.74億元，占比高達(dá)94.07%，企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債券等其他信用債僅占5.93%。

此外，要重點(diǎn)關(guān)注私募債的違約情況，因?yàn)榕c公募債相比較，其發(fā)行條件相對(duì)寬松，信息披露較少，一旦發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)可能更加嚴(yán)重。2019年私募債的違約規(guī)模創(chuàng)歷史新高，占比大幅上升至28.71%，位居第一，遠(yuǎn)高于2015至2018年私募債違約規(guī)模占比。

（四）高信用評(píng)級(jí)（AAA、AA+）主體違約占比明顯上升

截至2019年11月底，AA級(jí)發(fā)債主體違約規(guī)模占比依舊最高，共計(jì)557.9億元，占比48.0%。AA+和AAA級(jí)發(fā)債主體的違約規(guī)模一共為564.9億元，占比48.5%。于2018年相比，2019年AA+和AAA級(jí)發(fā)債主體的違約規(guī)模明顯上升，從37.2%上升到48.5%，上升了11.3%。從近期債券市場的違約案例中我們可以看出這種傾向，由于經(jīng)營虧損、集中回售壓力導(dǎo)致一些高信用評(píng)級(jí)主體出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，最終導(dǎo)致債券違約。

三、信用債違約的原因

（一）外部原因

1.宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生變化。從2018年以來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢以及監(jiān)管政策發(fā)生了較大變化，金融去杠桿不斷深入，市場資金面較為緊張，流動(dòng)性波動(dòng)加劇。一些對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢變化和金融市場波動(dòng)承受能力較弱的公司由于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不利變化，容易導(dǎo)致債券違約。

2.行業(yè)發(fā)展不景氣。從行業(yè)上來看，受到去產(chǎn)能政策、環(huán)保政策和“住房不炒”政策等各種壓力，一些產(chǎn)能過剩行業(yè)、不夠環(huán)保的行業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)等發(fā)展不景氣，進(jìn)而導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)的企業(yè)經(jīng)營狀況惡化，債券違約。

3.信用評(píng)級(jí)制度不完善。我國債券信用評(píng)級(jí)存在高估問題。同一發(fā)行主體發(fā)行的債券其評(píng)級(jí)結(jié)果往往國內(nèi)高于國外，例如，萬科發(fā)行的債券，在國內(nèi)評(píng)級(jí)結(jié)果為AAA級(jí)，但在國外卻是BBB+級(jí)。我國信用評(píng)級(jí)機(jī)制發(fā)展時(shí)間較短，仍然不完善，國內(nèi)幾大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與國際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)差距較大，其債券評(píng)級(jí)結(jié)果存在虛高現(xiàn)象，并不被廣泛信任。

（二）內(nèi)部原因

1.企業(yè)過度擴(kuò)張，債務(wù)負(fù)擔(dān)重。一些企業(yè)擴(kuò)張過于激進(jìn)，資產(chǎn)負(fù)債率過高，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，當(dāng)出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)困難時(shí)極易引發(fā)債務(wù)危機(jī)。例如，為了快速做大規(guī)模，北大方正集團(tuán)不斷瘋狂舉債，從金融機(jī)構(gòu)獲取上1000億的授信額度，大量收購新項(xiàng)目。截至2019年9月底，方正集團(tuán)的總負(fù)債高達(dá)3030億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)83%，然而新項(xiàng)目的業(yè)績卻頻頻“爆雷”，最終導(dǎo)致在2020年2月21日，其“219年第二期超短融資券”發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約。

2.股權(quán)質(zhì)押比率過高。如果發(fā)行主體是上市公司或者存在上市子公司，當(dāng)融資渠道收窄時(shí)通過質(zhì)押公司或子公司股票的方式進(jìn)行融資不失為一種好方法，但如果股權(quán)質(zhì)押比率過高，當(dāng)銀根收緊或者股價(jià)下跌導(dǎo)致公司或子公司市值下降需要補(bǔ)充流動(dòng)性時(shí)可能觸發(fā)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致流動(dòng)性危機(jī)，進(jìn)而引發(fā)債券違約，神霧環(huán)保就是其中一個(gè)典型的案例。

3.大額對(duì)外違規(guī)擔(dān)保和資金拆借。例如，富貴鳥及其子公司為涉足不熟悉的金融業(yè)進(jìn)行了巨額投資，存在大額違規(guī)對(duì)外擔(dān)保及資金拆借事項(xiàng)，直到2018年4月份仍有將近50億元資產(chǎn)金額可能無法收回，導(dǎo)致公司償債能力極度惡化，最終造成債券違約。

4.公司治理結(jié)構(gòu)不完善。公司治理結(jié)構(gòu)不完善主要表現(xiàn)為實(shí)際控制人涉嫌犯罪或重大負(fù)面事件、高管頻繁變動(dòng)、股權(quán)爭斗等。當(dāng)出現(xiàn)上述問題時(shí)，會(huì)影響公司的正常運(yùn)營，造成市場信心下降，投資者避險(xiǎn)情緒升高，進(jìn)而引發(fā)公司籌資困難，流動(dòng)性出現(xiàn)問題，導(dǎo)致債券違約。

四、總結(jié)與建議

通過上述內(nèi)容可知，當(dāng)前我國信用債違約日趨常態(tài)化，由于受到疫情和國際金融環(huán)境的影響，未來信用債違約可能會(huì)更加嚴(yán)重。信用債違約既有外部原因也有企業(yè)內(nèi)部原因，并且內(nèi)因是主導(dǎo)。在防范與應(yīng)對(duì)措施上，需要各方主體共同重視，付出努力。政府和監(jiān)管部門一方面可以對(duì)短期內(nèi)遇到流動(dòng)性問題的企業(yè)給予支持和幫扶，另一方面要進(jìn)一步推動(dòng)銀行等金融機(jī)構(gòu)支持民營企業(yè)發(fā)展，解決民營企業(yè)融資難、融資貴的問題，此外，還要進(jìn)一步完善我國信用評(píng)級(jí)制度;投資者要樹立理性的投資理念，提高自身識(shí)別和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力;債券發(fā)行人應(yīng)該建立合理的債務(wù)結(jié)構(gòu)，正確評(píng)估自身的負(fù)債能力，減少對(duì)負(fù)債的依賴，可以通過IPO、配股等方式從資本市場融資，并做到及時(shí)、真實(shí)披露相關(guān)信息。

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作者單位：安徽大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院