經營效率低下 資管能力不足“宇宙行”工商銀行　距離“偉大”還差兩扇門

王立峰

工商銀行擁有超過33萬億的總資產，是全球資產規模最大的商業銀行，但這家“宇宙行”距離“世界最強”、和“偉大”，還有很大的“鴻溝”需要跨越。

據2020年半年報顯示，這家服務于6.6億個人客戶以及850萬公司客戶的商業銀行，其擁有的總資產規模達33.1萬億、發放信貸近18萬億、存款近25萬億，這些數據也讓其披上了“宇宙行”的標簽。目前，工商銀行的業務遍布143個國家和地區，擁有廣泛的全球影響力。

這家銀行正在推進改革和各項戰略的實施，目標是構建“第一個人銀行”。不過，來自市場以及財務、經營等方面的數據顯示，工商銀行要想達成其戰略目標，變身一家真正偉大的世界級商業銀行，至少還需要跨越經營效率低下以及資管能力的提升這兩扇門。

傭金手續費業務占比十年不變凸顯經營效率低下

工商銀行脫身于中國人民銀行信貸部，成立于1984年，后經不良資產的剝離、銀行股份制改革，以及引進戰略投資者等，最終于2006年實現A+H股兩地同時上市。彼時，募集資金220億美元，是全球最大的IPO。某種程度上，工商銀行從成立之初，就一直享受著“政府保護”，如優質的國企信貸資源，也享受過國家的“免費午餐”（如當年財政出資四大銀行購買大量的壞賬）。

但工行也要為這些“厚愛”付出一定代價。如，其要在資產端收益率方面表現的格外克制，工商銀行在資產端的收益率水平長期低于行業平均水平。Wind有收錄的34家商業銀行今年上半年的生息資產收益率平均數為4.39%，工商銀行僅為3.69%。負債端來看，中國目前已經基本實現了利率市場化，負債端的成本在逐年上升。顯然，這會抑制工商銀行在內的銀行凈息差，提高息差的關鍵之一在于資產端收益率。

工商銀行的凈息差，從2011-2016年的2.6%附近的高位逐步回落到現如今的2.24%。導致這一局面出現的原因，既有政策層面向實體經濟讓利的要求，也有工商銀行資產和負債端并不匹配的利率波動。從2015年至2019年，工商銀行的負債成本下降了18個BP，但是資產端的收益率表現下降了40個BP，這當然會壓制這家銀行的息差和盈利表現（見圖1）。

圖1 工商銀行凈息差變動因素分析

以2020年上半年來說，工商銀行負債端成本同比下降了5個BP，但是資產端收益率大幅下行20個BP，這導致其凈息差下降15個BP至1.98%。

息差的收窄意味著盈利的放緩。工商銀行今年上半年利息凈收入同比增速2.4%，營業利潤下滑9.3%。

數據的背后揭示一個真相——工商銀行規模體量龐大，但是經營效率相對較低。

不妨將工商銀行與建設銀行做一些簡單比較，這兩家銀行一直都位居前列。但工商銀行勝在規模，其在效率方面略遜一籌。以凈資產收益率來說，今年上半年，建設銀行ROE達6.33%，工商銀行僅為5.85%。從歷史的角度看，工商銀行的ROE一直被建設銀行壓制。從2006年至今的15個統計年度區間里面，建設銀行有9個區間高于工商銀行。特別是從2015年開始，隨著中國利率市場化加速推進，工商銀行從未超越建行。

不僅如此，與中等規模體量的招商銀行等股份制銀行或者城商行相比，工商銀行的效率方面差距更加明顯。今年上半年招商銀行、寧波銀行的ROE分別高達8.47%和8.73%，這高出工商銀行45%。

這意味著工商銀行為股東提供的中長期投資回報明顯低于同行。工商銀行的效率較低，與其業務結構密不可分。工商銀行整體上依然是一家傳統的商業銀行，依靠發放信貸實現盈利，這決定了工商銀行的營收結構。工商銀行近70%的收入來自凈利息收入，也就是存貸利差。由于凈息差近兩年的下行，這壓抑了工商銀行的盈利表現。

在依賴息差獲取利潤以及營收結構方面，工商銀行與建設銀行等國有大行表現并無二致，且同質化嚴重，但把工商銀行與招商銀行、寧波銀行、民生銀行等這些中等規模的股份制銀行相比較，就會發現，效率方面差距甚遠。

從非息收入占比的角度，工商銀行一度國內領先，時間是在2010-2012年前后。那時，國內商業銀行經營的差異化還沒那么明顯，工商銀行依靠絕對的市場體量暫時獲得市場相對業務優勢（見圖2）。

圖2 非息收入占比分析

但隨著時間的推移，部分中等規模的商業銀行依靠服務贏得客戶信任，實力上升，工商銀行雖然非息收入占比略有上升，但是無法跟招商銀行、民生銀行、寧波銀行相提并論。

換句話說，工商銀行并沒有很有效的將自己的資產規模、客戶數量優勢轉化為自己的業務優勢。這通過另外一組數據可見一斑，就是手續費及傭金凈收入在營收中的比重。這一指標，受政策層面的影響很小，所以也是更好的經營效率高低的證據。

今年上半年，工商銀行的手續費及傭金凈收入889億元，占比19.82%。遺憾的是，這一數據相比十年前的2010年，幾乎沒有任何進展。2010年，這一數據是19.13%。目前，工商銀行的資產規模是彼時的2.5倍，客戶數量也翻了接近一倍。2010年，工商銀行大約2.6億客戶，目前服務6.6億客戶（見圖3）。

圖3 手續費以及傭金凈收入比重

沒有對比就沒有傷害。《紅周刊》把上述數據與國內部分領先的股份制銀行比較后發現，過去十年工商銀行在該業務方面的停滯，競爭對手卻在不斷攀升，尤其是寧波銀行與招商銀行。這兩家在市場上零售業務方面做得都相對較好的商業銀行，通過“服務”獲取了更多的客戶和業務空間。

手續費以及傭金凈收入，考核的是商業銀行中間業務收入方面，如結算、現金管理、代辦、咨詢、擔保、保理以及信用卡分期等業務，這個項目代表了商業銀行為客戶提供服務的水平，以及與客戶的黏性程度。工商銀行在這一項目上進展停滯，一定程度上反映了其在該等業務收入的增長只是來自資產規模以及客戶的自然增長，開發客戶的積極性不足，特別是與國內不少業務靈活的股份制銀行相比更是差距甚遠。

資產管理業務面臨巨大挑戰規模不足、研究能力遠弱于競爭對手

營收結構決定了工商銀行的市場空間。工商銀行目前擁有33.1萬億總資產，這一資產規模是富國銀行的17倍，但是其估值只是富國銀行的2.6倍;與摩根大通相比，工商銀行的總資產超過了50%，但是市值卻低了近5000億，約30%。

換句話說，更大規模體量的工商銀行，卻在市值上呈現出更糟糕的表現，外界多因此批評中國商業銀行“大而不強”。對于商業銀行的這一現象，在接受《紅周刊》采訪時，中央財經大學教授郭田勇將其歸咎于業務結構，其表示，“相對于中國商業銀行，美國商業銀行的優勢一個是中間業務上，第二是在財富管理和私人財富管理方面，美國銀行比重很大，這塊業務不占用資本。”

據中信建投楊榮團隊2019年5月發布的一份研究報告顯示，截至2017年，全球前20大資管公司中，美國的資管機構有12家，其中銀行系的資管公司又有4家，包括道富環球、摩根大通、紐約梅隆資管以及富國銀行。這些銀行的估值水平，總體上也都高于中國商業銀行，中國沒有一家銀行上榜（見圖4）。

圖4 全球前20資管公司（2017）

BCG波士頓咨詢于2019年10月與光大銀行聯合發布了一份資管報告，道富環球、摩根大通、紐約梅隆資管以及富國銀行管理的資產規模分別約為18.2萬億美元、11.5萬億美元、12.4萬億美元以及3.2萬億美元。上述數據與中信建投楊榮團隊引用的數據或因為時間段不同而有出入，不過，整體來看，其資產管理規模遠超國內商業銀行是不爭的事實。

與國內競爭對手相比，工商銀行優勢也不大。仍然以BCG波士頓咨詢發布的報告數據為證，2018年，工商銀行的資管規模目前排名國內僅為第十名。

工商銀行在2020年半年報中表示，“本行穩妥推進資產管理業務與產品轉型，全面提升投資管理與研究能力”，力爭實現“為客戶提供多元化、一體化的專業服務”。如果能夠實現，這不僅僅是業務能力的證明，更能從營收結構、盈利能力、股東回報率等多個角度都利好工商銀行。

可光靠喊口號是不足的。工商銀行要想在資管業務上取得突破，更需要機制的革新。

一位不愿具名的機構首席銀行業分析師對《紅周刊》記者表示，“對比中外的銀行資管業務，最核心的問題是，中國的商業銀行做的資管就是理財，從2003年發展到2018年，整個15年的時間里面實質是影子銀行，并不是真正的資管，本質上就是表外業務賺利差。”

這一局面在2018年出現了變化，央行會同銀保監會、證監會以及外管局聯合頒布了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（即“資管新規”），商業銀行表外業務的理財面臨著從“影子銀行”向傳統正宗的資管模式轉變的內在要求。

這個挑戰不小。上述分析師指出，資管新規下，中國商業銀行需要“向海外的大行去學，也包括像國內做資管的機構去學，比如公募基金、保險資管等”，在這樣的資管模式下，需要商業銀行有能力“設計不同類型的產品，包括銀行的主動管理能力、人才，包括激勵考核的機制，后續這些產品的一些處理的經驗，投資者教育等”。

中央財經大學金融學院教授郭田勇在接受《紅周刊》記者采訪時說：“中國的資管業務總體大而不強，一個原因在于中國的資管業務到現在還在討論打破剛性兌付等這種原本資管業務本不該存在的問題。長期以來，中國的資管業務被打上了類存款的標簽。隨著資管新規的落地和實施，商業銀行資管業務未來要打破剛兌，凈值化管理的方向上來，資管業務要擺脫類貸款性質的業務路徑。”

而就廣泛的資管業務來說，無論是宏觀的投研能力，乃至大類資產配置、行業配置等，從專業化、特色化等多個方面深度考驗一家資管公司的管理層團隊。好的投研以及資產配置，才能為客戶帶來高效率的收益，才能有效“捕捉”客戶。

但工商銀行的積累還遠遠不夠。

《紅周刊》通過一個小小的細節，發現工商銀行還不具備讓市場足夠信服的研究能力，至少未建立起足夠的公信力。在國內機構普遍使用的Wind終端上，《紅周刊》未發現來自工商銀行的研究性報告。盡管Wind的收錄不能作為工商銀行研究能力的評判標準，但基于Wind終端的機構使用普遍性，這是否意味著工商銀行的研究能力存在提升的空間呢？

與之形成反證的是，Wind的終端上能看到中國銀行、建設銀行、招商銀行等等諸多同業對手的研究成果。這個事實，至少在提醒工商銀行，基于規模大，并不是市場常勝的理由，研究領域方面，如果在機構影響力方面存在長期缺失，最終一定會對其資管業務的穩定發展產生重大不利。

事實上，還有一些財務細節也在透露工商銀行資管業務方面的能力有待提升。以理財子公司的盈利能力為例，2020年中報數據透露，理財子公司中，盈利能力最好的是招商銀行，實現凈利潤15個億。工商銀行上半年盈利僅2.56億。迄今為止，工商銀行在理財市場上，也面臨招商銀行、建設銀行等同行對手的激烈競爭。

“對于中國的資管業務，未來發展空間很大，隨著對資管業務認識的統一，改革的推進，資管市場的未來值得期待”，郭田勇對記者表示。

外資在加速布局中國資管市場，中國商業銀行資管業務也面臨更大的挑戰。這意味著工商銀行未來面對的競爭對手，除了銀行業對手，還包括了中國平安、中國人壽等這樣的保險公司，以及中信證券等券商金融機構，未來更是包括了實力強勁的外資銀行機構。

一周前，美國銀行剛剛宣布了新的中國區執行總裁，張文杰新任中國區執行總裁及該行的上海分行行長。外資銀行已經開始積極圍獵中國資管市場，工商銀行做好了迎接的準備了嗎？有傳聞稱，高盛擬與工商銀行合資，在中國設立資產管理公司，持有51%股權。不過，到本文發布之時（本文截稿2020年9月25日晚8點），工商銀行尚未公告。

（文中數據如未特別指明，均來自Wind）