對我國構(gòu)建系統(tǒng)性金融風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)體系的思考

劉姍姍（山東廣播電視大學(xué)）

■ 引言

威廉·夏普在20世紀(jì)60年代率先提出了“系統(tǒng)性風(fēng)險”這一概念。此后，各個國家和地區(qū)的學(xué)者對“系統(tǒng)性風(fēng)險”從不同角度進(jìn)行了界定，雖然定義表述有所區(qū)別，但是主要特點基本相同，那就是某些原因造成的突發(fā)事件，傳染到其他金融主體，導(dǎo)致整個金融系統(tǒng)的崩潰，進(jìn)一步擴(kuò)散，使實體經(jīng)濟(jì)也受到損害，最終波及宏觀層面，從而引發(fā)更大范圍內(nèi)的危機(jī)，造成整個社會福利損失。自進(jìn)入20世紀(jì)以來，大大小小的金融危機(jī)發(fā)生了12次，每次都導(dǎo)致企業(yè)大量破產(chǎn)、國內(nèi)消費和投資需求萎縮，引起宏觀經(jīng)濟(jì)的巨大損失，甚至引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退，影響深遠(yuǎn)。而我們國家，自從改革開放40年來，金融體系相對穩(wěn)定，雖然我國經(jīng)濟(jì)也曾周期性的出現(xiàn)過上行和下行，但并沒有出現(xiàn)金融危機(jī)。黃益平教授（2018）認(rèn)為之所以會出現(xiàn)這種穩(wěn)定有兩個原因：一是持續(xù)的高速經(jīng)濟(jì)增長；二是政府所提供的隱性擔(dān)保。近年我國經(jīng)濟(jì)逐漸步入新常態(tài)，在我國經(jīng)濟(jì)增長速度放緩、經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變以及國際金融危機(jī)外溢等多方面影響下，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的各種風(fēng)險和矛盾不斷暴露并開始向金融領(lǐng)域聚集，又逐步演變?yōu)橄到y(tǒng)性風(fēng)險的傾向。金融風(fēng)險已演化為目前我國最突出、最顯著的重大風(fēng)險。

■ 現(xiàn)狀分析

自2009年之后我國的金融風(fēng)險一直顯現(xiàn)出增加勢頭，12年中央經(jīng)濟(jì)工作會議在部署2013年經(jīng)濟(jì)工作主要任務(wù)時就提到了金融領(lǐng)域的風(fēng)險隱患，提出了守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性金融風(fēng)險的底線。在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與監(jiān)管部門的共同努力之下，我國的系統(tǒng)性金融風(fēng)險在2015年達(dá)到頂峰后，已經(jīng)有所趨緩（黃益平，2018）。但是從目前情況來看，我國的系統(tǒng)性風(fēng)險仍然處在高發(fā)階段，表現(xiàn)在：

（一）債務(wù)規(guī)模不斷膨脹，杠桿率不斷上升

2008年美國次貸危機(jī)之后，我國為應(yīng)對此次金融危機(jī)的影響，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，啟動了以“四萬億”為主的“一攬子”計劃，我國經(jīng)濟(jì)也因此進(jìn)入了“債務(wù)-投資”驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)增長模式。在此模式驅(qū)動之下，我國總杠桿率大幅增加。按照BIS2018年數(shù)據(jù)顯示，在世界前十大經(jīng)濟(jì)體中，我們國家的總杠桿率達(dá)到261.2%，已經(jīng)超過美國（250.5%）排名世界第六；從債務(wù)分布來看，我國債務(wù)主要集中在非金融企業(yè)，占比達(dá)到164.1%（李良艷，2020）。從國內(nèi)非金融企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)來看，主要集中在低效的國企。除此之外，我國地方政府、住戶杠桿率也增長較快。地方顯性負(fù)債率2019年年末達(dá)到38.5%（財政部），而我國住戶部門杠桿率也從2008年的17.9%上升到2019年年末的55.8%。2020年，受新冠肺炎疫情的影響，我國的總杠桿率可能會繼續(xù)攀升。學(xué)術(shù)界和理論界普遍認(rèn)為，高杠桿率會增加發(fā)生系統(tǒng)風(fēng)險的可能性。在我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢下行壓力下，杠桿率過高容易引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

（二）房地產(chǎn)市場泡沫仍在堆積，風(fēng)險繼續(xù)積累

目前大部分學(xué)者覺得我國的房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)泡沫（夏斌，2018；魏杰，2018），潘英麗（2014）基于截至2013年底的房價收入比和租金利息比這兩個指標(biāo)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析時，就曾指出，中國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)出現(xiàn)泡沫。從具體數(shù)據(jù)來看，從2008年-2019年11年的時間中，我國個人住房貸款的余額增加了26.8萬億，達(dá)到了29.8萬億，占全部居民債務(wù)總額的比率達(dá)到53.9%。劉婷（2020）提到，金融機(jī)構(gòu)中涉及房地產(chǎn)的貸款達(dá)到貸款總量的60%。而2020年，在疫情影響之下，全球新一輪貨幣擴(kuò)張政策已經(jīng)開始，房價又有上漲趨勢（胡語文，2020），而且涉房貸款的數(shù)量也在繼續(xù)增加。一旦房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)價格下跌，銀行的資產(chǎn)將受到很大影響，容易引發(fā)流動性危機(jī)。

（三）寬松貨幣政策之下，銀行信貸規(guī)模不斷擴(kuò)張

2008年金融危機(jī)之后我國為了刺激經(jīng)濟(jì)增長，實行了寬松的貨幣政策，調(diào)低存款利率，加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，引起國內(nèi)貨幣供給量（M2）增加，從08年的47.52萬億增加到213.5萬億，增長率為349.3%。在寬松貨幣政策的刺激下，銀行為了競爭和利潤，貸款投放規(guī)模不斷擴(kuò)大，從2008年的30.3萬億元增長到2020年5月的163.39萬億元，增長率為439%。通過對歷次經(jīng)濟(jì)危機(jī)的研究發(fā)現(xiàn)，每次經(jīng)濟(jì)危機(jī)都伴隨著信貸投放過度的問題，因此信貸投放也是引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的關(guān)鍵因素。

（四）國際資本異常流動，貨幣貶值壓力增大

從2014年開始，受到國內(nèi)外復(fù)雜形勢的影響，跨境資金流動開始由流入轉(zhuǎn)為出，尤其是2015年跨境資本大規(guī)模流和人民幣兌美元匯率貶值，引發(fā)了國內(nèi)分析家的擔(dān)憂。從以往新興經(jīng)濟(jì)體國家經(jīng)驗來看，每次經(jīng)濟(jì)危機(jī)之前都有跨境資本波動異常。雖然目前看來，我國外匯儲備一直在3萬億美元以上，外匯儲備比較充足，人民幣貶值幅度不是很大，但是目前我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險處在高發(fā)期，我們也要監(jiān)測跨境資本流動，防止跨境資本的異常流動引發(fā)金融風(fēng)險。

■ 預(yù)警指標(biāo)

金融危機(jī)是很難預(yù)測的，我們能夠做的是在宏觀審慎的視角下，觀測各種數(shù)據(jù)指標(biāo)，并對失衡或者有異常波動的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析并采取有效措施予以糾正，防止過度失衡或者波動演化為金融風(fēng)險。依據(jù)規(guī)范性、時效性、可操作性、系統(tǒng)性等原則，選取了以下幾類指標(biāo)來作為我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險的預(yù)警指標(biāo)。

（一）債務(wù)類指標(biāo)

國際上，IMF和BIS一般用債務(wù)/GDP這一指標(biāo)來衡量杠桿率。具體指標(biāo)有：一國的總債務(wù)余額/GDP，政府部門債務(wù)余額/GDP，非金融企業(yè)部門債務(wù)余額/GDP，住戶部門債務(wù)余額/GDP。目前，從國內(nèi)的實際情況來看，政府部門債務(wù)中主權(quán)債務(wù)風(fēng)險不是很大，主要風(fēng)險點在地方政府債務(wù)，所以我們要注意地方債務(wù)指標(biāo)的檢測，黃亞軍（2018）指出地方債務(wù)余額/GDP這一指標(biāo)可以反映出方政府的負(fù)擔(dān)狀況，而且該指標(biāo)還能反映出地方的生產(chǎn)總值對債務(wù)的依存度；陳凌白（2020）提出可以把地方政府債務(wù)年增長率作為指標(biāo)，并且指出其預(yù)警警戒線為10%。

（二）泡沫經(jīng)濟(jì)指標(biāo)

從目前國內(nèi)實際情況來看，泡沫主要在房地產(chǎn)行業(yè)。對于泡沫經(jīng)濟(jì)指標(biāo)我們可以選用土地交易價格指數(shù)，一定時期內(nèi)土地交易價格變動趨勢和變動程度的相對數(shù)來表示。選用房價增長率/GDP增長率，該指標(biāo)主要反映房地產(chǎn)行業(yè)對國民經(jīng)濟(jì)的增長擴(kuò)張速度。涉及房地產(chǎn)貸款余額/商業(yè)銀行貸款余額，該指標(biāo)反映了在商業(yè)銀行貸款余額中，有多少是和房地產(chǎn)有關(guān)的。

（三）經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和信貸指標(biāo)

從以往的經(jīng)濟(jì)危機(jī)來看，信貸的過度投放、金融業(yè)比重過高和通貨膨脹也屬于引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的因素。信貸投放的指標(biāo)我們可以選用商業(yè)銀行信貸余額和M2的增長率，之所以關(guān)注M2是因為一般信貸投放量的增加跟貨幣當(dāng)局實行寬松的貨幣政策有關(guān)系；金融業(yè)在整個經(jīng)濟(jì)中的比例可以用金融業(yè)增加值/GDP這一指標(biāo)來衡量；通貨膨脹的指標(biāo)我們可以選用CPI來表示。但是，從當(dāng)前實際情況來看，商業(yè)銀行用表外業(yè)務(wù)代替了部分銀行貸款，單純的信貸余額已經(jīng)無法反映我國貸款量的實際情況，所以還需要關(guān)注能反映從金融體系到實體經(jīng)濟(jì)融資量的社會融資總量，關(guān)注社會融資總量/GDP這個指標(biāo)。

（四）國際因素指標(biāo)

跨境資金的異常波動也會引發(fā)金融危機(jī)，所以需要關(guān)注跨境資金流動，尤其是短期跨境資金流動。短期跨境資本流動會受到匯率、國內(nèi)外利差的影響，所以我們需要關(guān)注人民幣名義匯率變動、人民幣實際有效匯率變動，中美利差等指標(biāo)。

■ 政策建議

（一）增強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)，強(qiáng)化金融監(jiān)管

從目前出現(xiàn)的風(fēng)險點來看，不管是影子銀行的出現(xiàn)，還是地方隱性債務(wù)增加所引起的高風(fēng)險，都是銀行系統(tǒng)和地方政府出于自身利益驅(qū)動而做出的選擇，單靠其自身約束來降低風(fēng)險難以實現(xiàn)，必須加強(qiáng)外部監(jiān)管。2018年3月金融監(jiān)管改革之后形成了“一委一行兩會”的監(jiān)管體系，監(jiān)管過程中各級監(jiān)管機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)協(xié)調(diào)、相互配合，運(yùn)用“穿透式”統(tǒng)一監(jiān)管模式，把所有金融業(yè)務(wù)和金融活動納入監(jiān)管之中。監(jiān)管過程中還要劃分清楚監(jiān)管責(zé)任，防止出現(xiàn)監(jiān)管空白和出臺政策的互相抵消，并把監(jiān)管責(zé)任問責(zé)制落到實處。

（二）實行審慎監(jiān)管，加強(qiáng)風(fēng)險監(jiān)測和管理

目前來看，沒有任何一個指標(biāo)體系能夠確切預(yù)測到金融危機(jī)的發(fā)生，構(gòu)建預(yù)警指標(biāo)體系并不是為了確切預(yù)測何時發(fā)生金融風(fēng)險（陳雨露，2013），而是為了進(jìn)行宏觀審慎監(jiān)管。宏觀審慎政策的有效決策和實施，需要通過各種數(shù)據(jù)和指標(biāo)的變化，這就需要設(shè)立日常的風(fēng)險監(jiān)測，發(fā)現(xiàn)其中出現(xiàn)的風(fēng)險點，然后對各種風(fēng)險點進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)其中的相互關(guān)系，從而提前出臺相應(yīng)的政策、措施來預(yù)防和化解潛在風(fēng)險點。

（三）金融回歸本源，服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)

在2017年的全國金融工作會議上，習(xí)近平總書記強(qiáng)調(diào)金融要“回歸本源，服從服務(wù)于社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展”。金融是為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的，按照馬克思的理論，財富的創(chuàng)造得需要依靠實體經(jīng)濟(jì)，金融業(yè)的利潤也應(yīng)該來源于實體經(jīng)濟(jì)。但是近年來，從我國的實際情況來看，金融業(yè)發(fā)展與實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了背離，使得資金在金融企業(yè)內(nèi)部空轉(zhuǎn)，并沒有流入到實體經(jīng)濟(jì)，使得資金真正的需求主體步履維艱。在以后經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，要疏通渠道，讓金融回歸實體經(jīng)濟(jì)，服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。

（四）構(gòu)建多層次資本市場體系，完善資本市場各項制度

我國負(fù)債率比較高的一個重要原因是，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)在整個融資體系中占主導(dǎo)地位，而股票市場和債券市場的融資規(guī)模偏小，這一狀況造成了我國現(xiàn)階段融資結(jié)構(gòu)失衡，從而導(dǎo)致我國的債務(wù)風(fēng)險不斷累積。為改變這一現(xiàn)狀，一方面，要積極發(fā)展不同的市場，利用好股票市場、債券市場以及金融衍生市場等市場；同一市場內(nèi)部也要構(gòu)建多種層次滿足各種融資者的需求。另一方面，也要完善資本市場的各項制度，擴(kuò)大各類資本市場的整體規(guī)模，暢通各類資本市場間的流動，建立不同市場間的互聯(lián)互通體制，吸引不同層次的投資主體。