錨定比率可以衡量股價高估嗎？

錨定比率可以衡量股價高估嗎？-—基于崩盤風(fēng)險視角的經(jīng)驗證據(jù)

武漢大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院 楊威、宋敏，北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院 馮璐，河南大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院 李春濤 本文節(jié)選自《管理世界》2020年第1期

本文利用事后的股價崩盤風(fēng)險檢驗錨定比率衡量股價高估的有效性。之所以選擇股價崩盤風(fēng)險作為被解釋變量，是因為根據(jù)資產(chǎn)定價的均值回歸理論，股價高估狀態(tài)無法永遠維持，一種可能的調(diào)整方式便是股價發(fā)生崩盤。若定價效率的缺失使得股價無法及時向內(nèi)在價值回歸，將導(dǎo)致股價高估在一定時期內(nèi)存在。一旦公司遭受負面消息沖擊，投資人的踩踏拋售可能會導(dǎo)致股價崩盤風(fēng)險加劇。此外，錨定比率除了可以衡量股價高估，還可能意味著投資者存在股價高點的錨定效應(yīng)。借鑒相關(guān)研究，本文還可以探討崩盤事件發(fā)生時，投資者對股價高點的錨定效應(yīng)是否會加劇其對負面消息的反應(yīng)強度，利用崩盤事件后長期股價表現(xiàn)與錨定比率之間的關(guān)系，從股價收益率的角度提供錨定比率衡量股價高估有效性的進一步證據(jù)。

結(jié)果表明：錨定比率與股價崩盤風(fēng)險顯著正相關(guān)。結(jié)果通過了一系列穩(wěn)健性檢驗。調(diào)節(jié)效應(yīng)方面，較少的分析師跟蹤、較高的散戶持股與較高的股票流動性均會強化錨定比率對崩盤風(fēng)險的影響。分別控制常用的股價高估指標(biāo)、兩類代理問題和管理層“捂盤”行為后，結(jié)果依然成立。崩盤事件發(fā)生時，錨定比率影響投資者對負面消息的反應(yīng)強度，表明錨定效應(yīng)在中國資本市場確實存在。而長期看來股價保持“慣性”而非發(fā)生“反轉(zhuǎn)”，表明錨定比率不僅影響了投資者對股價高度的認知，更意味著一種事實上的高估。

新《預(yù)算法》能夠降低地方政府預(yù)決算偏離度嗎？—來自四川省市州的證據(jù)

西南財經(jīng)大學(xué)財稅學(xué)院 李建軍、劉媛 本文節(jié)選自《財政研究》2020年第7期

本文利用2015年實施新《預(yù)算法》這一準(zhǔn)自然實驗，以表征地方政府收支行為規(guī)范性的財政透明度，作為地方政府收支行為受新《預(yù)算法》影響強度的指標(biāo)，構(gòu)建了“類政策實驗”的DID模型，并使用四川省21個市州2008-2018年的相關(guān)數(shù)據(jù)，評估了新《預(yù)算法》對地方政府預(yù)決算偏離度的影響。研究發(fā)現(xiàn)，新《預(yù)算法》的實施降低了地方政府預(yù)決算偏離度，增強了政府預(yù)算的約束力。進一步的機制檢驗顯示，新《預(yù)算法》通過增強收入預(yù)算編制的科學(xué)性，降低了收入預(yù)決算偏離度；通過促進支出預(yù)算的及時下達，約束地方政府年底集中支出行為，降低了支出預(yù)決算偏離度。此外，本文還發(fā)現(xiàn)，新《預(yù)算法》對支出預(yù)算編制偏離的作用效果不顯著，支出預(yù)算在年初編制時質(zhì)量不高、實際執(zhí)行中仍存在著較大幅度調(diào)整，這意味著具有總括性的新《預(yù)算法》對支出預(yù)算編制的指導(dǎo)和規(guī)范作用有待加強。

本文的研究結(jié)論為進一步強化預(yù)算法治提供了經(jīng)驗證據(jù)。為降低地方政府預(yù)決算偏離度，強化預(yù)算約束，建立全面規(guī)范透明、標(biāo)準(zhǔn)科學(xué)、約束有力的預(yù)算制度，第一，應(yīng)盡快制定出臺新的《預(yù)算法實施條例》，增強新《預(yù)算法》的可操作和可執(zhí)行性，以制度的方式強化預(yù)算的約束力。第二，提升支出預(yù)算年初編制的質(zhì)量。如年初預(yù)算編制時，應(yīng)當(dāng)細化預(yù)算編制科目，同時減少其他支出大類的預(yù)算占比，大幅提升年初預(yù)算編制的科學(xué)合理性。第三，加強人大預(yù)決算審查監(jiān)督職能，實現(xiàn)人大對預(yù)算的全口徑、全過程、全方位、全覆蓋的審查監(jiān)督。第四，人大應(yīng)加強對預(yù)算調(diào)整的實質(zhì)性審查，對依據(jù)不充分、不合理的調(diào)整不予批準(zhǔn)，強化對政府預(yù)算的約束力。

新冠肺炎疫情為去全球化提供合理性

清華大學(xué)國際關(guān)系研究院 閻學(xué)通 本文節(jié)選自《國際政治科學(xué)》2020年第3期

全球化加劇社會兩極分化，引發(fā)大眾的反全球化運動。全球化在國際和國內(nèi)兩個層面加劇了社會的兩極分化。例如，G20成員占世界人口2/3，但其GDP卻從2012年的占世界80%上升至2019年的85%以上。在G20內(nèi)部，中美兩國GDP所占的比重不斷擴大，其他國家的比重則縮小。與此同時，發(fā)達國家與發(fā)展中國家都因全球化而加劇了國內(nèi)社會的兩極分化。目前，美國的財富集中度是20世紀20年代以來最高的。在為大型跨國公司提供占領(lǐng)市場便利的同時，全球化擠壓了中小企業(yè)和個體商販的生存空間，因此世界貿(mào)易組織成立的第四年就出現(xiàn)了反全球化運動。聯(lián)合國大學(xué)的研究估計，這場疫情使4.2億—5.8億人口返貧，約占全球人口的8%。疫情加劇了邊緣化國家和大眾的反全球化情緒。

全球化對國家主權(quán)的侵蝕，引發(fā)政府的逆全球化政策。全球化的自由流動原則侵蝕國家主權(quán)。參加全球化，一國政府就得減少對跨國事務(wù)的控制，甚至將部分主權(quán)讓渡給國際組織。當(dāng)跨境活動對一國造成嚴重傷害時，政府就會采取逆全球化行為，重新控制跨境活動的自由。

全球化加大相互依存度，當(dāng)全球性危機加劇相互依存的脆弱性時，政府考慮主動地去全球化策略。全球化增大國家之間和企業(yè)之間的相互依存度。依存度超過10%形成依賴，超過30%則為絕對依賴。當(dāng)全球性危機發(fā)生時，相互依附的脆弱性快速上升。2008年金融危機加劇了金融相互依存的脆弱性，中國和一些發(fā)展中國家強化了控制金融流動的政策。特朗普執(zhí)政后采取的貿(mào)易保護主義政策，既是為了促進制造業(yè)回歸美國，也是主動減少美國對進口商品的依賴度。這場新冠肺炎疫情使許多國家體會到國際產(chǎn)業(yè)鏈斷裂的危害，于是重新審視全球產(chǎn)業(yè)鏈的危險，并開始制定主動地去全球化策略。

國際格局的兩極化，使美國從推動全球化轉(zhuǎn)向去全球化。中國GDP于2010年升至全球第二，2019年達到美國的2/3。2019年8月，法國總統(tǒng)馬克龍在外交使節(jié)會議上講道：“世界將圍繞兩個極點運轉(zhuǎn)，即美國和中國，歐洲將必須在這兩個統(tǒng)治者之間做出選擇。”兩極趨勢的形成使美國的世界主導(dǎo)權(quán)加快下降，于是美國從全球化推手變?yōu)槿ト蚧闹髁Α?/p>

民粹主義興起，為去全球化提供了指導(dǎo)方向。在兩極趨勢形成的過程中，民粹主義在全球興起，使自由主義式微。2016年民粹主義和反建制主義分別在歐洲和美國興起，這對西方國家的對外政策構(gòu)成重大影響。美國曾是冷戰(zhàn)后推行自由主義的旗手，而如今美國政府成了自由主義外交原則的批判者，提出以原則現(xiàn)實主義指導(dǎo)對外政策。由于民粹主義思潮的興起已不再局限于西方國家，因此其外交原則中的保護主義、極端民族主義和孤立主義對許多國家的對外政策都產(chǎn)生重大影響。這些外交指導(dǎo)思想與全球化的自由流動和開放包容的觀念對立，為去全球化提供了指導(dǎo)思想。最突出的國際表現(xiàn)是多邊主義衰退，單邊主義盛行。

新冠肺炎疫情并不是去全球化的動力，它只是為去全球化策略提供了合理性。許多政府和跨國公司為了減少安全風(fēng)險，在疫情結(jié)束后將采取更多地去全球化策略，但這些政策的目標(biāo)并不是防范疫情在全球擴散。受去全球化策略的影響，正面意義的全球化在5年內(nèi)難以恢復(fù)到疫前水平，但是全球化的負面影響并不因此就會受到抑制。去全球化很可能伴隨著全球治理的萎縮，這將不利于抑制全球化的負面影響。