金銀大漲成為貨幣政策“吹哨人”

沈建光

近期金價大幅上漲，主要是受避險情緒快速升溫，以及再度寬松的貨幣政策引發美元貶值和通脹預期所致。而白銀兼具工業屬性，其對通脹彈性更高。

截至7月30日，黃金最高觸及1981美元，月內最大漲幅11.3%，時隔9年再創歷史新高;白銀罕見暴漲，一舉突破2016年英國脫歐高點21.13美元及多個整數關口，最高升至26.2美元，創2013年4月以來新高，月內最大漲幅44%。

金銀，特別是黃金具有貨幣、商品、金融等多重屬性，長期來看保值的主要原因在于，其在貨幣制度交替、經濟政治動蕩或國際儲備貨幣大幅貶值時期大幅攀升。當前美中緊張關系持續升級，經濟政治動蕩避險情緒快速升溫，原有貨幣信用體系或受到沖擊;歐美多國寬松貨幣政策持續加碼，作為國際儲備貨幣的美元指數不斷下行;而疫情在美洲大陸等多地高燒不退，經濟復蘇趨緩，美國深陷實際負利率，多重利好因素影響下貴金屬持續攀升。

7月21日，歐盟領導人就經濟救助方案達成一致，將設立總額7500億歐元的恢復基金，其中3900億歐元作為無償撥款，用于資助成員國疫后重建。與此同時，美國2.9萬億美元救助法案資金即將告罄，新一輪救助箭在弦上，美財長表示，這一新計劃規模至少在1萬億美元，民主黨提案更是高達3.3萬億美元。歐美國家寬松的貨幣政策買單后將轉嫁相應的貨幣及所有持有人。貴金屬的上漲，是對過度使用寬松貨幣政策的反應，是對法定貨幣信用和購買力的警示，曾為多年貨幣之錨的金銀，正在充當貨幣政策“吹哨人”。

美元大幅貶值，同樣利好黃金。一方面美國寬松貨幣政策持續、財政赤字不斷上升，3月流動性危機解除后，美元指數持續下行;另一方面主要衡量美元指數的歐元則在歐洲復蘇基金助推下大幅走強。

黃金對抗通脹，長期以來與美債實際利率具有明顯的負相關。當投資債券可以獲得更高的收益，黃金會被拋棄;反之若投資債券收益難以覆蓋通脹成本，則黃金會受到追捧。美國疫情持續爆發，聯儲預期名義利率將在0軸附近持續到2022年;由于世界主要生產國復蘇和主要資源國因疫情限制生產，上游原材料價格正逐步回升，加之寬松的貨幣和財政刺激，通脹預期升溫，美債實際利率或長期深陷負區間。2009-2011年上一輪明顯的美債實際利率下行時期，金價即快速拉升，預計歷史將重演。

3月以來，金銀比自歷史最高的121.9一路跌至83一線，銀價在3個多月的時間內翻倍。筆者認為，由于白銀兼具貴金屬和工業屬性，除受益于金價上漲邏輯外，還會受到實物供需矛盾、對通脹高彈性等因素的額外影響。與黃金主要用于價值儲藏和投資不同，60%以上的白銀用于工業和攝影，歷史上白銀走勢與有色金屬也有許多同步。拉丁美洲生產了世界上60%以上的礦產銀，疫情肆虐使不少當地礦區停產，給白銀供應造成巨大影響。白銀對通脹的彈性也更高。歷史上通脹預期上升時，白銀的表現往往優于黃金，通脹和金銀比具有明顯的負向關系，近期美國通脹預期快速上升，也促使了銀價暴力拉升。

展望未來，想象空間可以更高。首先，2008年金融危機，美聯儲先后開啟四輪QE，期間金價自700美元升至1900美元;2020年美聯儲不限量寬松以來，其資產負債表迅速自3.8萬億美元飆升至7.1萬億美元， 市場預期2020年底之前可能進一步升至8.5萬億美元，歷史或正在重演。其次，自1971年8月美國退出布雷頓森林體系以來，黃金價格一直圍繞美國M2增長運行，而當前美國M2正在快速走高。再次，當前美國國內對于壓制中國達成了空前一致，大選之前特朗普必然繼續展示強硬姿態，兩國緊張態勢或將持續升級。最后，美國疫情持續爆發，救助計劃必將接續，疲軟的復蘇和持續擴大的雙赤字必將壓制美元指數。