新形勢下海外基礎設施項目投融資新模式探討

張 靜

（中國路橋工程有限責任公司，北京 100011）

引言

基礎設施互聯互通是“一帶一路”建設的優先領域，也是提高貿易便利化水平、建設高標準自由貿易網絡的重要依托。隨著“一帶一路”戰略的有序推進，中國企業走出去的步伐不斷加快。由于“一帶一路”沿線多是基礎設施嚴重落后的發展中國家，基礎設施建設落后，受當地政府財力限制，基礎設施建設的資金缺口巨大，僅僅是政府資金或多邊機構的資金遠遠不夠，傳統的現匯、政府框架模式已不能滿足新形勢的變化[1][2]；同時，由于基礎設施具有投資額大、期限長、回報率低、準公益性等特點，傳統的PPP模式不能滿足投資方對投資收益的要求[3]。尤其是隨著非洲各國債務水平的不斷提高，債務警戒線成為影響其基礎設施建設的重要因素。因此，適時探討海外基礎設施投融資模式，為新形勢下基礎設施投資提供一定的思路和借鑒。

一、傳統基礎設施建設模式

（一）現匯項目

現匯項目一般指項目資金來源于國際金融組織，如世界銀行、亞洲開發銀行、非洲開發銀行等金融組織，也包括一些支付信譽高的政府投資的國際招標項目[4]。現匯項目具有營銷方式簡單、競爭激烈、利潤率不高等特點。項目管理水平的高低和整合各優質資源的能力直接影響項目的施工成本以及利潤。如果缺乏對設計、施工及監理的有效管理，甚至可能出現虧本的情況。國際金融組織通常更加看重所提供融資的項目的社會貢獻。僅依賴國際開發金融機構的資金已遠不能滿足“一帶一路”沿線基礎設施建設需要（見圖1）。

圖1

圖2

（二）政府框架模式

政府框架項目一般是在雙邊政府合作協議框架下，中外方間開展的基礎設施建設項目。政府框架項目的借款主體是所在國政府，貸款主體是政策性金融機構（口行等），除優惠貸款外，承包商需要投保中信保。涉及到融資、政府間對接和談判等多環節，周期一般較長。政府框架項目主要是在發展中國家。EPC框架項目涉及設計、采購、施工、試運行的全過程或部分環節的工程承包[5]。目前該模式受政府借貸上限影響，限制了非洲地區EPC項目的實施。同時，傳統純粹的EPC項目越來越少，海外基礎設施建設項目所在國的政府往往要求EPC總承包方作為股東出資，參與到項目的投資中來，以降低政府對項目的出資額，提高項目實施水平，加強項目后續運營維護（見圖2）。

（三）投資模式

綠地項目的投資（基礎設施）主要包括BOT、BOO、BOOT、BT、PPP等模式。PPP項目（Public Private Partnership），即公共部門與私人企業合作模式，是公共基礎設施的一種項目融資模式[6]。在該模式下，鼓勵私人企業與政府進行合作，參與公共基礎設施的建設，是以項目為主體的融資活動。在該模式下，中國企業及其聯營體成立項目公司，項目公司與金融機構簽署融資協議，當地政府（業主）授予項目公司特許經營權，同時項目公司與總承包商及運營養護公司簽署相關協議。該模式下，中國企業將承擔融資風險、收益風險、運營養護風險、設計及施工風險等。參與企業在完成對所在國和所在項目的財務、稅務和法律盡職調查的基礎上，需綜合考慮項目的政治風險、競爭性基礎設施風險、外匯風險、征地拆遷風險、違約和解除合同風險、工程變更風險等[7]，其復雜程度遠超政府框架項目和現匯競標項目。對參與企業的融資能力、資金實力、綜合管理能力、整合資源能力等提出了較高的要求（見圖3）。

圖3

二、新形勢下海外基礎設施投融資模式

新形勢下，為了更好的落實“一帶一路”建設，在國際工程承包市場低迷，尤其是非洲國家面臨基礎設施嚴重不足和建設資金缺口巨大的兩難困境下[8]。尤其是部分政府要求EPC總承包方參股投資，參與到項目的投資和運營中來。因此，通過設計有效的投融資架構，在促進總承包公司主業的基礎上，滿足投資方的收益要求，實現基礎設施項目的有序推進。筆者在工作實踐中，進行了一定的嘗試，供參考。

（一）以公路項目為例，淺談小額投資拉動EPC模式（見圖4）。

小額投資拉動EPC模式屬于小比例參股拉動工程總承包業務模式。該模式以小比例參股，協助帶動項目開發，通過EPC總承包商的小額投資將項目業主和EPC總承包商的利益捆綁在一起；通過中資企業小比例參股滿足項目部分資金需要，提升項目在中資金融機構的可融資性，同時也為項目建成后的運營維護提供更好的保障。

以某高速公路基礎設施建設為例：

1.投融資結構。假設項目估算投資總額為20億美元。資本金比例暫定20%，約為4億美元，由社會投資人以自有資金投入0.6億美元，所在國政府出資3.4億美元。項目融資比例80%，社會投資人以借款形式投入2.4億美元，所在國政府貸款出資13.6億美元。

圖4

2.社會資本合作模式。中國企業及所在國政府組建項目公司。其中，中國企業占股15%、所在國政府占股85%。注冊資金分別為0.6億美元、3.4億美元，股東借款分別為2.4億美元、13.6億美元。由中國企業實施本項目EPC部分，承擔全部建安工程施工任務。

3.收益回報。項目收益來源主要包括項目使用者付費及政府可行性缺口補貼（或政府可用性支付）。項目使用者付費通過交通量收費收入、服務區餐飲、廣告、加油等收入實現，政府可行性缺口補貼（或政府可用性支付）通過石油賬戶基金實現。項目公司承擔項目建設及運營風險。當項目公司的收入低于當年基準收入時，政府向項目公司支付運營期可行性缺口補助。總承包企業獲得項目建設期利潤及運營期股東分紅。

4.注意事項。(1)中國企業參股比例相對較小，一般不超過20%（含），同時股東以出資額承擔有限責任，不追加投資，不承擔項目融資還款和任何形式擔保責任，同時，應設置小股東保障條款和退出機制。(2)相關金融機構（如口行）可能要求項目公司設立還款準備金賬戶和收入賬戶承擔次還款義務。(3)可能存在政府可行性缺口補助支付風險。

（二）以鐵路項目為例，淺談線下（EPC+F）+線上投資+O&M

以非洲部分國別為例，各國的政府債務占GDP的比重已超過50%。隨著世界銀行和國際貨幣基金組織(IMF)對非洲各國債務負擔的約束，各國債務水平逼近警戒點（見表 1）。

在各國受限于債務限額時，如何通過合理的投融資架構設計，完成基礎設施建設，并以此促進該國經濟的發展。以投資額較大的鐵路項目為例，探討線下（EPC+F）+線上投資+ O&M模式，供參考（見圖5）。

表1 2017 年非洲部分國別債務情況 [9]

圖5

1.合作模式

“線下（EPC+F）+線上投資+ O&M”為“線下部分工程總承包+線上部分社會投資人參與投資+運營和養護維修”。該模式將線下部分及線上部分分開，并單獨成立運營養護公司參與運營。線下部分主要涵蓋路基、橋涵、隧道、鋪軌、房屋等；線上部分主要涵蓋通信、信號及信息、電力、機車車輛等。線上部分投資除建設期外，不參與運營期升級改造、更新換代的新增投資，運營養護公司不負責運營期機車車輛購置。

該模式線下部分通過簽署總承包合同，由中國企業實施；線上部分由中國企業和所在國政府（業主）組成投資公司，通過簽署投資協議進行線上部分投資；運營部分由中方和所在國共同成立運營公司，通過與所在國政府簽署O&M協議參與項目運營。

2.融資整體思路

線下與線上投資比按一般情況下的70%∶30%考慮。線下部分融資整體思路為除所在國政府配套資金外，剩余部分由中國政府提供資金支持，通過主權擔保等擔保形式，向中國金融機構貸款。線下部分融資主體為所在國政府。為使融資具備高優惠度，資金來源主要包括：優惠貸款、無息貸款、商業貸款和部分的經濟援助。線上部分由中國企業同所在國政府組成項目公司（SPV）參與投資。資本金由所在國和中國企業共同出資，貸款部分向中國金融機構貸款。資本金及貸款比例暫定30%∶70%。融資部分擬采用優惠貸款。

3.收益回報

項目運輸收入歸所在國政府。所在國政府償還中國金融機構貸款本息。

線上投資部分，擬采取每年固定收益方式收回投資，由所在國政府支付（或中國政府予以適當補貼）。

運營公司通過與政府簽訂O&M合同（成本+酬金合同），即本項目運輸收入歸所在國政府所有，所在國政府向運營公司支付運營成本及必要的利潤。

中國企業通過參與線上部分投資，降低所在國政府向金融機構的貸款額度，緩解所在政府債務壓力，一定程度上增加了中國企業投資風險。

綜上，在分析了海外基礎設施建設主要模式的基礎上。為了更好的落實“一帶一路”建設，在國際工程承包市場低迷，基礎設施投資大、期限長、收益率低等情況下，探討海外基礎設施建設可能的投融資模式，為基礎設施投資“走出去”提供一定的參考。