政府債券發展歷程和相關思考

近日，中國國債協舉辦“地方債市場建設與發展研討”，全國政協委員、外事委員會主任、財政部原部長樓繼偉發表演講，對政府債務管理和債券市場建設提出建議。以下為發言主要內容。

國債和地方債的早期探索

大家好，我給大家回顧一下歷史和有關的概念，我今天講的是“政府債券發展歷程和相關思考”。先來看看國債和地方債的早期探索。

既無內債也無外債是計劃經濟時期對財政經濟狀況一條重要的判斷標準，認為這樣就是健康的，實際上是不符合現代經濟需求管理的一個標準。當然，另一方面的含義，替國家負債必須謹慎，不能造成后代人的負擔不可持續，這個原則也是合理的。改革開放之后開始了持久的負債，以及實施逆周期總需求管理的探索，發行的是少量的國債，依據《國務院條例》，沒有上升到法律，沒有發地方債。1995年我國第一部《預算法》，對預算編制程序以及批準執行和適度公開都做出了規定。

其中對政府債務的赤字也做了明確的規定。

第27條：中央政府公共預算不列赤字，中央預算中必須的建設投資的部分資金可以通過舉借國內和國外債務等方式籌措，但借債應當有合理的規模和結構。中央預算中對已經舉借的債務還本付息所需的資金依照前款規定辦理。

第28條，地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券。

這一版的《預算法》對赤字和債務的關系規定上有些不合理，不合邏輯。規定中央預算部分建設資金可以舉債，但又規定不得列赤字，但如果沒有赤字何必舉債？國債是中央預算赤字的融資彌補，兩者的關系理應如此。實際上此法生效之后，中央預算每年都列赤字，也都報經全國人大審批同意了。地方預算也規定不列赤字，同時又規定由法律或者是國務院另有規定可以發債，可以發債地方赤字怎么列？也同樣存在一個和中央預算赤字、債務關系類似的不合邏輯的問題。這是法律的規定。

真正發生地方政府債務的時間在1998年，這一年亞洲金融危機影響波及我國，境外需求不足，大面積影響經濟增長和就業，當時物價指數也處于低位，財政部6月份提出年中調整預算，增加1000億建設國債，其中500億由中央支出，增列赤字500億，另500億轉借地方，實際是中央代地方發債。當年預算赤字是460億，年底時候加了500億變成960億。此建議由國務院采納，做出預算調整案，報全國人大批準后正式實施。在1999年政府工作報告中專門回顧了1998年這段事情，據測算此次積極財政政策拉動1998年經濟增長1.5個百分點，并為后來加入世貿組織以后的快速發展打下了一個良好的基礎。

當時基礎設施特別短缺，當然主要是搞基礎設施。但是按照《預算法》規定，地方各級財政不列赤字，如何處理？當時是在地方預算資產負債平衡表的線下，作為誤差項的位置來表達赤字和對應的債務。按說資產負債表，資產是支出，負債是收入，支出大于收入，也就是資產大于負債，差額是債務，這個差額就是赤字，就是債務。在平衡項下，項下應該是零，如果是以萬為單位，標志著萬以下的幾個數，現在就把赤字放在誤差項下。這次基于財政政策有劃時代的意義，是真正的實施逆周期的財政總需求管理，為對應外部沖擊、穩定經濟做出了重大貢獻。以后由外部沖擊轉為積極的過程就不和大家介紹了。

值得思考的是，在此后國務院上報全國人大的預算中，無論是預算案還是最終批復的，都列出中央赤字之外，還列出地方赤字以及全國赤字，都獲得批準。這也說明了1995年的《預算法》已經落后于實踐。

關于特別國債的幾個觀點

在此期間還創設了特別國債，是1998年發行2700億特別國債下四大行入資，主要是滿足巴塞爾協議對資本充足率的要求，和應對不良率比較高，發行方式是財政向四大銀行定向發行，央行降準，對沖流動性的舉措。當時計算出四大行資本充足率達到8%的要求需要2700億。1997年3月1日全國人大常委會通過決議，決定發特別國債，工農中建四家都分配了錢，具體我就不再說了。我講幾個觀點。

一、正確把握了只有一般公共預算才可列赤字，通過債務融資的原則。列赤字就要通過債務原則，新版《預算法》規定，各級預算由四本單獨預算，就是一般公共預算、政府基金預算、社會保障基金預算和國有資本經營預算，之間可以有調入調出，其中保底性的是一般公共預算，只有這一部分可以列赤字，加強了紀律性和透明性。

二、對中央預算赤字和地方預算赤字把握的原則是正確的，地方赤字只能彌補公益性資本支出部分資金的不足，這是叫做“黃金法則”。懂財政的都知道黃金法則，就是不能用于經常性開支，因為經常性開支不能讓后代人受益，公益性的資本支出如果使用得當，提高了有效的基礎設施能力，推動了經濟發展，后續確實會增加，從而增加了還債的能力，符合代際補償的原則。這是地方債。中央赤字沒有這一限制，除了因中央財政在日常情況下要負責各地之間的財力協調和對基本公共服務均等化外，還要負責突出性事件的支出，如系統性風險發生，或者出現戰爭，但是日常情況之下赤字的規模也必須謹慎。

三、中央的債務余額化管理，地方債務實行限額管理的辦法是正確的。中央赤字產生是多元的，債務并不一定指向公益性的資本支出組合，實行余額管理可以在不突破余額上限內借新還舊，可以根據國債收益率曲線的變化確定發債久期的組合，使成本最少化，并考慮市場需求對收益率曲線各個時點調節國債的供給。我當時在部里的時候，每個點上至少補上800億，從半年開始一直往上補，當然現在的規模800億可能不夠了。地方赤字是指向公益性資本指出組合的，可以預測這些資本性支出對經濟增長、稅收增加的貢獻和產生的時間，從而限定發債久期。同時如果實行余額管理，不利于選擇適宜的資本支出標的，會失去紀律性。當然這樣做可能在利率高點時發行長債使成本增加，沒有中央調整的余地了，但是正常情況下擴大地方資本性支出應當是在經濟低迷時期，利率也處于低點。

四、全國人大和國務院經特別動議和批準程序創設的債務。

1.特別國債

除1998年的2700億特別國債外，比較典型的是2007年中央財政發行1.5萬億特別國債購買外匯儲備，用于境外投資，實際上是900多億美元購買了外匯，注資匯金公司，近1100億美元購買現匯，注入中投。特別國債要有穩定的現金流資產與之對應，可不列財政赤字，只需全國人大批準列入國債余額。中投2007年是兩千億美元資本，到2018年年底達到8588億美元資本，每年都有收益，完全覆蓋了發債成本，也解決了1998年特別國債對應穩定現金流資產不足的問題，1998年按特別國債發的，但是當時那些銀行都虧，分不出那么多現金流來，這一次把它補上了。

2.地方專項債

根據預算法的授權，國務院發布《關于加強地方政府性債務管理的意見》，這是2014年43號文，建議借、用、還相統一的地方政府債務管理機制，賦予地方政府依法適度舉債的限額的權限，規定一定收益的公益性事業發展，需政府舉借專項債務的由地方政府通過發行專項債券融資，項目收益不足的，以對應的政府性基金或專項收入償還。這是43號文的規定。今年經全國人大審議批準，地方政府的專項債的限額為2.15萬億，而且每個限額都有期限，都是分類的。

五、對地方債的分配方式。根據《預算法》的規定，國務院編制中央預算決算草案，經省、自治區、直轄市政府報送備案的預算在一起匯總，形成全國預算報全國人大批準。一般債由財政部根據地方公益性資本支出的需要和未來償債能力，提出各省級發債的限額和期限。特別是有反向掛鉤機制，某地方債務率較高，新分配的債務限額就少。方案經國務院批準后分配到各省，并要求各省按同樣的反向掛鉤的原則向市縣分配，這是我們的做法。專項債的限額分配到省，由各省再分配到市縣，對應的是準公益性的資本性支出項目，需要有可預算收益。比如說棚戶區改造、收費公路，還需要有確定性的財政收入對應，一般是政府性基金，如土地出讓金或者是政府性收費，以防止預期收益不足的時候，專項債還本付息有保障。按同樣的原則，要求省向下分配時候也是反向掛鉤。（本文有刪節）