疫情影響提價(jià)預(yù)期當(dāng)下投資茅臺(tái)5年收益或翻倍

章圣冶

新冠疫情對(duì)A股標(biāo)桿性公司貴州茅臺(tái)的影響，一直受投資人的關(guān)注，最明顯的就是飛天茅臺(tái)現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)。在筆者看來，只要疫情不常態(tài)化，對(duì)貴州茅臺(tái)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響微乎其微，只是今年的提價(jià)預(yù)期會(huì)大概率落空。不過茅臺(tái)獨(dú)特性在未來5到10年都不會(huì)消失，綜合算下來，如果現(xiàn)在以1.4萬億不到的市值買入，中性預(yù)期投資回報(bào)為5年翻倍。

疫情對(duì)茅臺(tái)的影響微乎其微提價(jià)預(yù)期今年會(huì)大概率落空

短期受疫情影響，聚餐大大減少是事實(shí)，受沖擊的不僅是貴州茅臺(tái)，整個(gè)白酒行業(yè)都有影響，這也是茅臺(tái)現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌的原因。但只要病毒不出現(xiàn)常態(tài)化，這個(gè)影響對(duì)于茅臺(tái)內(nèi)在價(jià)值的傷害是微乎其微的。現(xiàn)在全國上下齊心控疫情，出現(xiàn)常態(tài)化的概率很低。

茅臺(tái)公司已表態(tài)，2020年的各項(xiàng)生產(chǎn)目標(biāo)都不變，也就是說生產(chǎn)出來的酒一瓶都不會(huì)少。很多人擔(dān)心茅臺(tái)酒囤酒很厲害，導(dǎo)致價(jià)格泡沫、現(xiàn)在疫情導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格下跌會(huì)刺破泡沫。我個(gè)人認(rèn)為這是不了解茅臺(tái)消費(fèi)者的心態(tài)。因?yàn)槊┡_(tái)酒和郁金香泡沫、比特幣是不一樣的。大量買茅臺(tái)酒的人是要喝的，是實(shí)實(shí)在在的需求。如果市面上有賣1499元的茅臺(tái)，馬上會(huì)出現(xiàn)搶購了，價(jià)格斷崖下跌的風(fēng)險(xiǎn)不存在。此外，969元出廠價(jià)、1499元指導(dǎo)價(jià)和現(xiàn)在的市場(chǎng)終端價(jià)2000多元之間是構(gòu)成了一個(gè)很大的安全墊的。

另外茅臺(tái)有了成品庫，如果市場(chǎng)供過于求，完全可以不投放那么多酒。公司管理層也是會(huì)視市場(chǎng)形勢(shì)而做出動(dòng)態(tài)決策的，他們都是深諳白酒行業(yè)之人，控貨挺價(jià)都是基本功。受疫情影響，即使生產(chǎn)的酒不會(huì)在2020年全部銷售出去，以后還能賣，而且供不應(yīng)求時(shí)拿來賣，還能賣得更貴。長期看，茅臺(tái)的現(xiàn)金流根本沒減少，今天969的價(jià)格少賣了10萬瓶，3年后就能以1200的價(jià)格多賣出10萬瓶。

唯一或受疫情影響的，就是提價(jià)。原本不少投資人對(duì)2020年漲價(jià)抱有一絲希望，但現(xiàn)在看希望更加渺茫。茅臺(tái)如此時(shí)提價(jià)，或會(huì)被指責(zé)沒有社會(huì)責(zé)任。那么預(yù)計(jì)提價(jià)節(jié)奏可能會(huì)往后拖一年，我認(rèn)為2021年提價(jià)的概率還是非常大的。這或是唯一影響，但放眼足夠長時(shí)間，也可以忽略不計(jì)。

茅臺(tái)未來幾年業(yè)績展望中性預(yù)期5年投資翻倍

那么如果現(xiàn)在投資茅臺(tái)，預(yù)期投資回報(bào)率是多少呢？在此，筆者做中性預(yù)測(cè)，回報(bào)依然不菲。

1月2日茅臺(tái)公告2019年的歸母凈利潤大約是405億元，同比增長15%左右，2020年的經(jīng)營計(jì)劃是營業(yè)收入增長10%左右，遠(yuǎn)低投資人預(yù)期，公告導(dǎo)致股價(jià)大跌。但市場(chǎng)已經(jīng)消化了這個(gè)信息。實(shí)際上一年前茅臺(tái)也出了類似一個(gè)經(jīng)營公告。大致內(nèi)容如下：2018年的歸母凈利潤是340億元，同比增長25%左右。實(shí)際2018年報(bào)公布?xì)w母凈利潤同比增長了30%。所以2019年的真實(shí)數(shù)據(jù)可能不是“增長15%左右”，很可能是增長20%。但這只是預(yù)測(cè)，只能等公司正式公布年報(bào)再看。

2020年的銷售收入的計(jì)劃是增長10%，即使最后真是這個(gè)數(shù)字也不必?fù)?dān)心，因?yàn)閮衾麧櫾鲩L肯定是高于營業(yè)收入增長，公司新增幾千噸茅臺(tái)酒產(chǎn)能大多是以1299元或1399元出售給大賣場(chǎng)或電商平臺(tái)。傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道約1.7萬噸的量長期不變，按照慣例超出5個(gè)百分點(diǎn)是可以預(yù)期的也是比較保守的。就假設(shè)凈利潤增長15%，2020年就是485億元的歸母凈利潤。

2019年422億元，2020年485億元，對(duì)應(yīng)市盈率估值的話（假如股價(jià)1112元）大概就是2019年的33倍，2020年的29倍。還要看下公司賬面的現(xiàn)金是，2019年的三季報(bào)顯示就已經(jīng)有1100多億元了，現(xiàn)在眼下的這個(gè)時(shí)間點(diǎn)還未分紅，賬面現(xiàn)金基本是3年的凈利潤了。

如果我們把現(xiàn)金和相關(guān)投資回報(bào)扣除，茅臺(tái)經(jīng)折算后的市盈率大概是2019年的30倍和2020年的27倍。

影響茅臺(tái)酒業(yè)績的，一個(gè)是量，一個(gè)是價(jià)。

先看量，茅臺(tái)2019年總共生產(chǎn)了 4.99萬噸基酒，2020年、最遲2021年會(huì)擴(kuò)產(chǎn)至5.6萬噸，在未來幾年很難再新增了，至少現(xiàn)在茅臺(tái)公司釋放出來的信息是相當(dāng)長的一段時(shí)間不再增加。那就可以計(jì)算出2025年的茅臺(tái)酒的出廠噸數(shù)，考慮到當(dāng)年出廠酒的比例大致為4-5年前基酒產(chǎn)量的80%，（這個(gè)比例不是固定的，但大致可以這樣算），也就是說2025年大概出廠酒的量是5.6×80%=4.5萬噸左右。與設(shè)計(jì)產(chǎn)能比，實(shí)際產(chǎn)能會(huì)高些。如果2020年的出廠量預(yù)計(jì)是3.45萬噸算，那么2025年出廠噸數(shù)大約為2020年的1.35倍。

再看價(jià)格。茅臺(tái)酒的出廠價(jià)格大概平均每年增長10%，可以長期跑贏名義GDP。

因?yàn)榻衲甑囊咔椋泿耪呋蜻m度寬松。茅臺(tái)一年銷售就六七千萬瓶，只需要滿足那些愿意且有能力用一天工資買一瓶酒的人，就足以全都賣出去了。即使到2024年、2025年也就不到1億瓶，還是這一兩千萬人，他們每一兩個(gè)月喝一瓶，就把所有茅臺(tái)酒給消滅掉了。消費(fèi)茅臺(tái)的人都是屬于全社會(huì)最頭部的階層，他們的財(cái)富增長速度肯定是會(huì)快過社會(huì)平均財(cái)富的增速，以及快過GDP的增速的，同時(shí)也對(duì)茅臺(tái)漲價(jià)最不敏感的。那么茅臺(tái)酒的價(jià)格增長速度應(yīng)該會(huì)長期跑贏名義GDP。我是預(yù)計(jì)它每年會(huì)保持平均9%-10%增長，也就是說2025年與2020年相比，茅臺(tái)酒的出廠價(jià)平均增長50%左右，以飛天茅臺(tái)為例，出廠價(jià)會(huì)達(dá)到1400-1500元。

巴菲特說過，投資就是暫時(shí)把購買力轉(zhuǎn)移給他人，以換取未來更大的購買力，而茅臺(tái)就是一個(gè)購買力轉(zhuǎn)移的很好選擇。一旦貨幣寬松實(shí)施，牢牢抱緊茅臺(tái)股票不會(huì)使你的購買力有任何損傷。

量增長35%，價(jià)格增長50%，以2020年485億元作為起點(diǎn)，2025年的凈利潤大致為1000億元，翻倍有余。再看凈利潤方面，毛利率的提升（成本增速不會(huì)快過收入）、直銷比例的擴(kuò)大、精品酒生肖酒的放量都能提振凈利潤率，而潛在的消費(fèi)稅加征，卻又可能會(huì)起到負(fù)面影響，總的來看，凈利潤的增長幅度還是大概率不會(huì)低于收入，同樣是翻倍有余。那么給個(gè)25倍市盈率，就是2.5萬億市值。市值的增長，再加上第一年1.7%左右并每年增長的股息回報(bào)，綜合算下來，如果現(xiàn)以1.4萬億不到的市值買入，預(yù)期投資回報(bào)率就是5年翻倍。

這里還有其他的因素未考慮，比如能否并購習(xí)酒。習(xí)酒在2019年銷售額已經(jīng)達(dá)到80億了，如果說2025年之前能夠把習(xí)酒并進(jìn)來，相當(dāng)于裝進(jìn)來了大幾十億的利潤。這僅是一種猜想，但也可以期待，畢竟習(xí)酒想單獨(dú)上市的路子很難走通，不論是內(nèi)地還是香港都不會(huì)容許同業(yè)競爭的。

當(dāng)然這是中性展望，到時(shí)候市盈率超過25倍也很有可能，因?yàn)槭杏实挠绊懸蜃犹嗔恕１热鐭o風(fēng)險(xiǎn)利率下降，25倍對(duì)應(yīng)4%并不斷增長的年化回報(bào)就會(huì)顯得非常有吸引力，股票的估值水平就會(huì)相應(yīng)提升。

以上所有的分析和預(yù)期，都離不開茅臺(tái)和其所處行業(yè)的護(hù)城河。貴州茅臺(tái)還有自己的獨(dú)特工藝（公開資料可查詢）很難被替代，不像某些行業(yè)，突然會(huì)殺出來一匹黑馬顛覆整個(gè)行業(yè)。

這個(gè)獨(dú)特性導(dǎo)致其地位在5年后或10年后都不會(huì)喪失。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）