片仔癀靠“一款產品”能走多遠

姚利磊

A股上市公司中，以獨特的明星產品“打天下”的公司不在少數，這些公司不僅打出了天下，還在各自的領域成了領頭羊。

以中藥細分領域來講，東阿阿膠以“滋陰補血”功效著稱，補血品牌中提及率多年維持第一，長期攫取高額利潤。1996年上市以來阿膠產品毛利率絕大多數年份維持在50%以上，個別年份達到70%以上，凈利率更是長達十年維持在20%以上，多數年份在30%上下。

百年歷史云南白藥同樣婦孺皆知，其品牌產品涉獵多個領域，涵蓋藥品及醫療器械、藥材及養生、大健康以及茶品等領域，產品種類更是數不勝數，云南白藥止痛膏、口服液、噴劑等眾多產品受到消費者歡迎，近幾年上市的“云南白藥牙膏”更是受到各大商場青睞。知名品牌帶來高附加值，與阿膠一樣，云南白藥多年來自制產品毛利率高達60%以上。

漳州市國資委實控企業片仔癀（600436.SH）背靠中藥材天然麝香的“特許使用權”打造的爆款產品肝病用藥“片仔癀”，成為了公司利潤的主要支撐和業績增長動力。2018年片仔癀系列藥收入17.97億元，產生利潤14.92億元，單款產品為公司貢獻利潤占比73.78%，藥品毛利率高達83%。

上述企業不管是背靠品牌知名度還是藥材特許使用權都打造出了爆款產品，樹立起較高的行業壁壘，長期獲取著高額利潤，市場也因此給了更高的估值。截至2019年11月8日收盤，片仔癀市值670億元，位居A股中藥上市公司市值第二，僅次于云南白藥，動態市盈率高達50倍，估值水平最高。

片仔癀其作為公司核心利潤來源的藥品未免顯得有點單一。

事實上，對于這些依靠品牌和藥材特許使用權打造出爆款產品的企業來講，最致命的就是爆款產品療效被證偽。由于我國中成藥在審批的時候并不需要大樣本臨床試驗，產生的結果就是中成藥的功效不能得到驗證。

產品單一

片仔癀業務包括醫藥商業和醫藥工業兩塊。醫藥工業主要是自制中藥產品的研發和生產，醫藥工業中肝病用藥占營收的37%上下，卻貢獻利潤比例在70%以上。肝病用藥是公司的核心利潤來源。

肝病用藥主要是指片仔癀系列藥品，包括片仔癀、片仔癀膠囊、復方片仔癀軟膏、復方片仔癀含片等片仔癀系列產品，藥品適用于熱毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎，癰疽疔瘡，無名腫毒，跌打損傷及各種炎癥。

片仔癀系列產品是公司的核心利潤來源，也是公司業績增長的主要動力。2016-2018年片仔癀肝病用藥收入分別為10.04億元、13.61億元、17.97億元， 同比增長27%、35.6%、32%，同期肝病用藥毛利率分別高達87%、86.48%、83.02%。

片仔癀系列藥品之所以長期具備較強盈利能力并成為公司的主要利潤來源，主要原因是片仔癀系列藥品對天然麝香的特許使用權。2005年，國家有關部門為保護野生麝資源，僅準許片仔癀等少數幾個傳統名牌中藥品種繼續使用天然麝香，其它需使用麝香的藥物均以人工麝香代替，并在產品的主要成分中標明“人工麝香”標識，片仔癀對天然麝香的特許使用權增強了片仔癀稀缺和名貴程度，同時帶給其高附加值。

事實上，市面上治療肝炎的藥物包括西藥和中成藥多種藥物。公開數據顯示2018年我國肝病用藥市場規模約700億元，主要由化學藥品主導，2016年化學藥在肝病用藥市場占比約85%，中成藥占比約14%，生化制品占比僅約1%。按照片仔癀2018年肝病用藥銷售收入計算，其市場占有率僅為2.56%。

片仔癀系列藥物只是治療肝炎藥物中的一種，市場占有率較低，目前還在推廣中，并且肝病用藥市場由化藥主導，片仔癀其作為公司核心利潤來源的藥品未免顯得有點單一。

片仔癀傳統保密配方一直沿用至今， 公司在片仔癀系列藥品中研發投入很低。

研發投入低

中藥企業最致命的是主打產品療效被證偽，2018年國家衛計委“全國衛生12320”衛生公益熱線官方微博在發布的一則標題為“過年不值得買之阿膠”的微博中將阿膠稱為“水煮驢皮”，質疑其補血功能。從驢皮作為阿膠原料來看，其主要成分為膠原蛋白，難免引起眾多消費者對其補血、止血、安胎、抗疲勞等功能的質疑。

核心產品被質疑，東阿阿膠股價在2017年6月創出新高后持續下跌，銷售收入也出現加速下滑趨勢，2018年東阿阿膠營收同比下降0.46%，2019年前三季度銷售收入同比下降35.45%。

事實上，我國中成藥在審批的時候并不需要大樣本臨床試驗，保健食品注冊程序更是簡單，直接導致中成藥的療效性不能得到驗證。

片仔癀被作為保健和治療雙重功效的中藥，其主要成分是牛黃、三七、麝香、蛇膽，其中麝香有活血散結、止痛消腫的作用，蛇膽有祛風除濕、清涼明目的作用。理論上片仔癀含有這四種主要的中藥材成分，共同構成治療肝炎藥理作用，但事實上片仔癀對于肝炎療效情況如何并沒有確切的臨床數據支撐。

事實上，片仔癀傳統保密配方一直沿用至今，公司在片仔癀系列藥品中研發投入很低。2018年片仔癀、片仔癀膠囊研發投入僅3054萬元，占肝病用藥銷售收入的1.7%，占總營業收入僅0.64%，相對可比公司哈藥股份、同仁堂、葵花藥業、中新藥業的研發支出要低得多。

背靠“國家一級中藥保護品種”、“第一批中華老字號企業”、“制作工藝入選國家非物質文化遺產名錄”等多種稱號，獲得多個相關部門潛在背書，贏得消費者信賴。

品牌背書和稀缺性給片仔癀帶來了極高的附加值，目前片仔癀（錠劑）一粒裝，3克/粒，市場售價高達530元，片仔癀系列藥品毛利率長期維持在80%以上。

缺乏大規模臨床試驗數據卻依靠品牌的力量長期攫取高額利潤，對于保健品和中成藥來講潛在的巨大風險就是產品功效被證偽。

事實上，缺乏大規模臨床數據支撐不僅僅是片仔癀存在的問題，這是整個中藥行業存在的問題。《中華人民共和國中醫藥法》第三十條規定“生產符合國家規定條件的來源于古代經典名方的中藥復方制劑，在申請藥品批準文號時，可以僅提供非臨床安全性研究資料。”

也就是說，中國國內的傳統中藥在法律的支持下將不再需要通過人體安全性和有效性臨床試驗，傳統中藥藥企只要拿得出“古代經典名方”作為依據即可生產上市。

關于中成藥需不需要大規模臨床試驗是業內人士爭論不休的話題，核心的問題就是中成藥藥效如何得到實證。片仔癀針對肝炎的治療效果缺乏大規模的臨床試驗數據支持，單單依靠天然麝香特許使用權、傳統絕密配方以及品牌知名度就要在肝炎用藥市場占據重要席位并長期支撐業績增長似乎站不住腳。

在中成藥藥效難以得到實證的背景下，依靠一款產品“打出天下”的中藥企業到底能走多遠，是眾多投資者需要思考的問題。