創建金磚新評級機構的動因與困境

朱杰進

【關鍵詞】金磚國家;金磚新評級機構;金磚合作;制度建設

【DOI】10.19422/j.cnki.ddsj.2019.12.005

2008年國際金融危機之后，穆迪投資者服務公司（穆迪）、標準普爾公司（標普）、惠譽國際信用評級公司（惠譽）等西方主導的三大國際評級機構暴露出一系列缺陷，國際上關于改革三大評級機構的呼聲日益高漲，其中，建立金磚新評級機構就是改革方案之一。在建立金磚國家新開發銀行和應急儲備安排這兩塊金磚國家務實合作的“金字招牌”之后，創建金磚新評級機構能否成為金磚國家務實合作的第三根支柱？2016年，金磚國家領導人在印度果阿峰會上提出，“為進一步加強全球治理架構，我們歡迎專家探討設立一個市場主導、獨立的金磚國家評級機構的可能性”。[1]2017年，金磚國家領導人廈門峰會宣言進一步指出，“我們贊賞金磚國家成員國的開發銀行簽署關于銀行間本幣授信和信用評級合作的諒解備忘錄”。[2]但2018年金磚國家領導人約翰內斯堡峰會宣言和2019年巴西利亞峰會宣言中，再也沒有提及創建金磚國家新評級機構的倡議，反映出該倡議在金磚國家合作進程中動力不足。本文旨在探討金磚國家建立新評級機構的動因及其面臨的困境。

西方三大國際評級機構的缺陷

所謂信用評級是指使用符號表示各種金融產品不同的信用風險等級，即表示能否按照最初的交易合同規定向投資者償還本金并支付利息的可能性。誰位居信用評級行業壟斷地位誰就掌握了對金融產品的定價權。信用評級業務最初是從商業信用評級開始，后來逐漸擴展到公司、金融機構、地方政府和主權國家的信用評級。1909年，美國人約翰·穆迪（John Moody）創辦的穆迪投資者服務公司首先運用評級方法對鐵路債券進行評級;1913年，穆迪開始對公用事業和工業債券進行信用評級;1922年，標準統計公司和1924年惠譽國際信用評級公司也開始對工業債券進行信用評級。1941年標準統計公司與普爾出版公司合并成為標準普爾公司。1975年，美國證券交易委員會（SEC）將穆迪、標普、惠譽認定為“全國認可的統計評級組織”（NRSRO）。由于評級行業的基礎是債券市場的規模和吸引力，三大評級機構借助美國債券市場在全球債券市場中的絕對優勢地位，開始壟斷國際評級行業。

2008年美國次貸危機引發全球金融危機之后，三大國際評級機構在危機形成和傳導過程中的負面作用凸顯，遭到國際社會廣泛批評。2010年在歐洲主權債務危機中，三大國際評級機構先是未能察覺到希臘等國的主權債務風險，維持對這些國家“AAA”的高信用評級;在危機爆發以后，又數次集中下調這些國家的信用評級，使得這些國家遭受巨大沖擊，加劇了國際金融市場的動蕩。

西方三大評級機構的缺陷主要表現在三個方面：一是評級機構在經濟周期中起到順周期的作用，加劇了宏觀經濟的周期性波動。在經濟形勢較好時，評級機構不斷上調評級，導致市場過度樂觀，出現經濟過熱和資產泡沫;而在經濟出現衰退時，評級機構往往大幅下調評級，誤導投資者加重對形勢惡化的估計，擴大經濟的波動性。二是評級機構的收費模式存在利益沖突。三大評級機構采用“發行人付費模式”，反映了評級機構商業化運作和保持獨立性之間的矛盾，評級機構容易受到利益驅使而偏向于發行人，引發利益沖突。[3]三是評級機構主權信用評級的方法和指標存在意識形態的偏見，它們從西方國家的利益和意識形態出發來設計評級指標，嚴重損害了國際信用評級的客觀性和科學性，使其成為維護發達國家特別是美國國家利益的工具。[4]

2008年美國次貸危機引發全球金融危機之后，三大國際評級機構在危機形成和傳導過程中的負面作用凸顯，遭到國際社會廣泛批評。圖為三大國際評級機構之一的穆迪投資者服務公司的標志。

評級方法和指標的缺陷是三大評級機構最實質性的缺陷。2008年9月，穆迪公布了《主權債券信用評級方法》，[5]提出從經濟實力、體制實力、政府的財政實力和國家對風險事件的敏感性等四大要素來對主權信用進行評級。經濟實力主要考察人均GDP、經濟增速和信貸泡沫等指標，以人均GDP而非GDP總量作為主權信用評級的基礎，明顯有利于西方發達國家。體制實力主要考察政治體制框架及其有效性，采取的主要測量指標則是世界銀行發布的世界治理指數（Worldwide Governance Indicators，簡稱WGI），包括世界銀行法治指數、世界銀行腐敗治理指數和世界銀行政府效率指數等，帶有明顯的意識形態色彩。[6]

2008年標普發布的《主權信用評級基礎框架》確定了政治得分、經濟得分、財政得分、外部融資得分和貨幣得分等五大評級要素。[7]其中，政治得分基本上是按照西方三權分立的制度模式來排序，強調權力制衡、政治參與和媒體獨立等。外部融資得分主要通過判斷是否發行國際儲備貨幣以及活躍交易的貨幣來判斷，這實際上是在強調儲備貨幣發行國可以采取超發貨幣的形式，用舉債融資能力來增強其主權債務的償還能力，把能不能借到新債作為測量償還舊債能力的標準，類似于美國國內銀行評估個人信用的方法。貨幣得分主要考察匯率制度和貨幣政策的可信度，測量指標則是通過定性打分的方式來判斷一國中央銀行的獨立性、貨幣政策的市場化取向、中央政府是否發行大量固定利率本幣債券，以及通過定量打分的方式來計算以本幣計價的國內信貸和債券市場的市值。在這當中，以中央銀行獨立性、貨幣政策市場化取向作為測量指標，明顯偏向美國等發達國家的經濟制度。[8]

2010年8月，惠譽也發布了其《主權評級方法》，提出從結構特征、宏觀經濟、公共財政和外部融資等四個要素來衡量主權信用風險。[9]其中結構特征包括政治風險、銀行業狀況和抗擊不利沖擊的能力。與穆迪類似，惠譽對政治風險的考察，也采用了帶有西方意識形態色彩的世界銀行治理指數。與標普類似，惠譽也是將政府的融資舉債能力作為衡量主權債務償還能力的重要因素，片面強調流動性對主權債務履行的保障作用，掩蓋了一些發達國家高額財政赤字可能會引發的主權信用風險，這在歐洲主權債務危機中表現得較為明顯。[10]

三大評級機構改革與金磚國家的訴求

針對西方三大評級機構存在的諸多內在缺陷，金磚國家提出了批評，并開始在二十國集團（G20）等平臺上推動國際評級體系的改革。在金磚國家領導人推動下，2008年11月15日，G20華盛頓峰會提出，“金融監管機構應根據公認的國際行為準則加強對信用評級機構的監督，采取措施確保信用評級機構的行為符合國際證監會組織的最高標準，加強對債券投資者和發行者的信息披露，同時提供公共評級的信用評級機構應該注冊登記”。[11]2009年4月2日，G20倫敦峰會提出，“金融監管機構應擴大監管范圍，將信用評級機構涵蓋在內，以確保這些機構能達到良好的國際行為標準”。[12]

值得注意的是，雖然G20提出了改革國際評級機構的標準和具體措施，但這些“標準和措施”的改革力度太小，僅局限于西方國家所允許的范圍之內，未能對三大評級機構進行實質性改革。G20提出評級機構要遵守國際證監會組織在2008年提出的監管標準，但這個標準并未對三大評級機構提出特別要求，僅規定提供公共評級的機構必須注冊并加強信息披露，而這些“要求”只不過重申了美國在改革國內金融監管時的要求?？傮w上看，在G20框架下的國際評級體系改革避重就輕，將注意力放在了三大評級機構的注冊登記和信息披露等細節問題，而未能觸及三大評級機構的評級方法和指標等實質性問題。[13]

對此，金磚國家普遍表示不滿。2009年3月14日，金磚國家財長會議指出，“評級機構需要得到充分的監督和管理”。[14]2010年4月15日在金磚國家領導人巴西利亞峰會期間，中國清晰地表明在國際信用評級領域的立場，“我們要推動完善國際金融監管體系，擴大監管范圍，明確監管職責，提倡對主要儲備貨幣發行經濟體宏觀經濟政策和主權信用評級機構的監督”。隨后，金磚國家領導人在峰會宣言中提出，“近期發生的情況打破了金融市場自我監管的神話。我們迫切需要在監管金融市場各個部分、機制和工具方面加強合作”。[15]2010年6月27日，在G20多倫多峰會上，中國再次指出，“要加強對國際信用評級機構的監管，減少對信用評級機構的依賴，完善信用評級機構的行為準則和問責制度，特別是要制定客觀、公正、合理、統一的主權信用評級方法和標準，使有關評級結果準確反映一國經濟狀況和信用級別”。

2012年6月，標普就“經濟改革不充分”警告印度，稱可能會進一步下調已經是“BBB-”的印度主權信用級別。隨后，惠譽將印度的主權信用展望從穩定調整為負面。印度官員認為這種調整是不公平的，并且批評惠譽與美國證券交易委員會分享它從印度財政部獲取的信息。一些印度官員提出了更加廣泛的質疑：“一個評級機構對一個主權國家的信用評級不是來自于自己的判斷，而是受到另外一個主權國家的直接影響，這是不合適的?！盵16]前印度國家安全部長戈帕爾·皮萊（Gopal Pillai）提出，金磚國家應該創建自己的信用評級機構，以解決歪曲的信息流問題，迫使發達國家掌控的三大評級機構在對發展中國家進行信用評級時形成更加“均衡的觀點”（Balanced View）。[17]

2014年3月，美國和歐盟指責俄羅斯“吞并”了克里米亞，隨即發動了對俄羅斯的經濟制裁。之后不久，西方三大評級機構下調了俄羅斯的主權信用評級。時任俄羅斯金磚國家事務副協調人瓦迪姆·盧科夫（Vadim Lukov）認為這是西方三大評級機構對俄羅斯進行的赤裸裸的“主權信用評級入侵”（Credit Rating Aggression），充分反映出三大評級機構的政治偏見，并提出俄羅斯對創建替代性的新國際評級機構很感興趣。[18]2016年初，穆迪和惠譽停止發布對俄羅斯地方政府和銀行的信用評級，使得俄羅斯甚至無法對自身的資產進行價值評估，這進一步激化了俄羅斯對西方三大評級機構的不滿。因此，俄羅斯決心在金磚框架內創建新評級機構。

創建金磚新評級機構面臨的困境

印度和俄羅斯在創建金磚國家新評級機構的倡議中發揮了重要作用，尤其是印度利用2016年主辦金磚國家領導人果阿峰會的機會將該議題成功引入了金磚峰會的議程。印度進出口銀行對于創建金磚國家信用評級機構進行了強有力的游說。在果阿峰會召開之前，印度進出口銀行準備了一份概念文件，發給其他金磚國家進行評論。2016年3月，在金磚國家銀行間合作機制技術小組會議上，各國討論了關于合作建立金磚信用評級機構的備忘錄草案。

盡管如此，據有關媒體透露，有些金磚國家依然對創建新評級機構的倡議表達了擔憂，主要體現為兩點：一是信用評級機構若要具備很高的可信度，必須由市場來主導，而由金磚國家政府推動創建的新評級機構如何在國際債券市場上具備可信度？二是金磚國家新評級機構能否獲得信用評級所必需的可靠的經濟數據？這兩個條件需要專家們進一步詳細的討論。[19]從2016年果阿峰會的宣言來看，金磚國家領導人只是表示“歡迎專家探討設立一個市場主導、獨立的金磚國家評級機構的可能性”，反映出金磚各國對該倡議并未達成一致意見。2017年廈門峰會通過的宣言只是“贊賞金磚國家成員國的開發銀行開展關于國際信用評級的合作”，而非“創建金磚國家主導的新國際評級機構”。2018年約翰內斯堡峰會和2019年巴西利亞峰會不再提及創建金磚新評級機構的倡議，這表明該倡議可能處于擱淺狀態。

相比金磚新開發銀行的倡議順利落地，為什么創建金磚新評級機構的倡議顯得如此困難？金磚新評級機構存在市場可信度和可靠數據的困境，反映出美國在國際信用評級領域仍然存在結構性權力的優勢，新興大國在該領域創建一個平行的國際制度來對三大評級機構進行制衡面臨著巨大挑戰。

其一，美國的結構性權力體現在美國國內債券市場的規模和吸引力上，擬議中的金磚國家新評級機構難以進入美國債券市場，因而難以獲得真正的國際競爭力。在國際債券市場領域，美國占據著主導地位。從規模來看，根據國際清算銀行（BIS）的統計，2010年6月，全球債券市場債券未清償余額為89.28萬億美元，其中，美國債券市場占24.2%，大大超過排在后面的英國（13.7%）和德國（7.4%），優勢地位明顯。[20]從流動性看，美國債券市場是以場外交易為主的交易市場，自由的交易模式和雙邊報價商制度給債券市場帶來了活躍的氣氛和良好的流動性。從成熟度看，在美國債券市場中，發行者除了披露財務信息外，還必須披露歷史違約記錄，同時實行“債權托管人制度”，以充分保障投資人的利益。

金磚國家合作的制度建設需要堅持“ 循序漸進”的原則，既要選擇那些現有國際制度和國際秩序中存在明顯不合理的領域，又要選擇那些美國等西方霸權國控制力相對較弱的領域，這樣有助于降低金磚合作制度建設所遭遇的阻力，提高制度建設成功的可能性。2019年金磚國家領導人第十一次會晤在巴西首都巴西利亞舉行。圖為巴西外交部。

從國際市場準入和可信度的角度看，創立主權信用評級機構的目的是為了對國際債券市場上主權債券的發行方提供信用評級服務。因而，作為主權債券發行者和投資者匯聚地的國際債券市場構成了主權信用評級制度運作的權力基礎。在某種意義上可以說，“誰掌控了國際債券市場誰就掌控了主權信用評級行業”。[21]而美國債券市場的規模、流動性和成熟度使得美國證券交易委員會成為國際主權信用評級機構事實上的“守門人”，任何信用評級機構想要進入美國債券市場都需要獲得美國證券交易委員會的認可。截至目前，世界上共有10家機構獲得了美國證券交易委員會的“美國認可的統計評級機構”資質。其中，非美國本土機構有3家，2家來自日本，1家來自加拿大。2010年，中國的大公國際評級公司在也曾向美國證券交易委員會申請NRSRO資質，但遭到拒絕。美國證券交易委員會給出的理由是，大公國際總部設在北京，無法確定其是否遵守美國的《證券交易法》。這反映出美國證券交易委員會壟斷了主權信用評級機構進入國際債券市場以及獲得國際可信度的權力。[22]

由于美國債券市場的規模優勢和巨大吸引力，使得任何主權信用評級機構要想發揮國際影響力，都無法回避美國債券市場，都需要獲得美國證券交易委員會授予的美國認可的統計評級機構資質，這導致任何新創立的國際信用評級機構要想獲得可信度，都必須經過美國證券交易委員會的批準。然而，要獲得美國市場的準入和信任，就需要達到美國證券交易委員會所要求的自由化、私有化和市場化，這對金磚新評級機構而言會顯得格外困難。

其二，作為信用評級行業的“百年老店”，西方三大評級機構的公信力和數據庫建設構成了其在國際信用評級中權威性的來源。而擬議中金磚國家新評級機構缺乏長期的歷史數據積累，要獲得金融市場和廣大國際投資者的認可，還需要一個長期的積累過程。從公信力和數據可靠性的角度看，評級機構需要積累人才、信息和數據，而且要得到金融市場和廣大國際投資者的認可，不能由政府意志強加，這就決定了創建新評級機構的過程必然是一個苦練內功的長期過程。西方三大評級機構自身的公信力、數據庫建設和全球市場份額奠定了其“權威性”，任何新建立的評級機構短期內難以撼動其壟斷地位。

標普在過去150多年中，通過對企業債券、主權債券、股票、共同基金等投資品種進行“獨立、嚴格”的分析，逐步奠定了在行業中的領先地位。目前，標普的評級分析師超過1500人，為全球128個國家的公司和主權信用提供評級服務，其創建的標準普爾1200指數和標準普爾500指數已經成為反映全球股市表現和美國投資組合指數的基準，在全球金融市場中極具影響力。[23]穆迪目前在全球有800名評級分析師，1700名助理分析員，股票在紐約證券交易所上市交易。[24]惠譽創建了備受歡迎的“AAA”到“D”的評級體系，先后并購了國際銀行信貸分析公司、道衡和湯姆森公司。迄今，惠譽在全球設有40多家分支機構，擁有1100多名評級分析師，已經完成1600多家銀行及其他金融機構的評級，以及全球78%的結構融資和70個國家的主權評級，得到國際債券投資者的普遍認可。根據美國證券交易委員會的報告，在2009年一年內對世界各國政府債券、地方債券和主權債券的評級業務中，標普占45.00%，穆迪占38.63%，惠譽占15.80%，三家合計超過99%，處于絕對壟斷地位。[25]

總體上看，金磚國家創建新評級機構存在著國際市場準入和獲取可靠數據兩大困境，而這兩大困境實際上反映了美國在國際信用評級領域仍然擁有結構性權力的優勢：美國憑借國內債券市場的規模和成熟度控制了國際債券市場，金磚新評級機構難以進入美國控制的國際債券市場;三大評級機構的公信力和數據庫建設是一個長期積累的過程，短期內金磚國家新評級機構難以在國際債券市場上與三大評級機構進行競爭。

結語

通過考察金磚國家創建新評級機構的過程可以看出，西方三大評級機構的缺陷以及改革進程的緩慢是金磚國家決心創建新評級機構的動因。但與此同時，美國在國際信用評級領域仍然享有的結構性權力優勢又導致了金磚國家創建新評級機構陷入了困境。

創建金磚新評級機構的案例為金磚國家制度建設帶來新的啟示。作為全球治理中的“改革者”，金磚國家合作的制度建設需要堅持“循序漸進”的原則，既要選擇那些現有國際制度和國際秩序中存在明顯不合理的領域，又要選擇那些美國等西方霸權國控制力相對較弱的領域，這樣有助于降低金磚合作制度建設所遭遇的阻力，提高制度建設成功的可能性。根據“循序漸進”的原則，金磚國家可在不斷完善和鞏固已建制度的基礎上，逐步向其他制度建設領域拓展。

（責任編輯：甘沖）

[1]《金磚國家領導人果阿宣言》，http：//www.xinhuanet.com/world/2016-10/17/c_1119727552.htm。

[2]《金磚國家領導人廈門宣言》， https：//www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gjhdqzz_681964/jzgj_682158/zywj_682170/t1489831.shtml。

[3] 周小川：《關于信用評級的若干問題及其展望》，載《西部金融》，2012年第2期，第4-7頁。

[4] 朱光耀：《國際信用評級體系亟待重塑》，載《中國黨政干部論壇》，2010年第6期，第36-37頁。

[5] Moodys， Rating Methodology： Sovereign Bond Ratings， ?https：//www.moodys.com/Pages/HowMoodysRatesSovereigns.aspx.

[6]董敏杰、于國龍、陳代娣：《主要評級機構主權信用評級要素比較分析研究》，https：//www.chinaratings.com.cn/uploadfile/2013/1217/635228695719282913.pdf。

[7] Standard and Poors， “Sovereign Credit Ratings： A Primer， 2008”， https：//www.standardandpoors.com/en_US/web/guest/ratings/ratings-criteria/-/articles/criteria/governments/filter/sovereigns.

[8] 同[4]。

[9] Fitch Ratings， “Sovereign Rating Methodology： Master Criteria”， ?http：//blogs.sciences-po.fr/recherche-predictions/files/2010/12/Sovereign-Rating-Methodology_Fitch_160810.pdf.

[10]董敏杰、于國龍、陳代娣：《主流主權評級模型比較分析》，https：//www.chinaratings.com.cn/uploadfile/2013/1217/635228695719282913.pdf。

[11] 《二十國集團領導人金融市場和世界經濟華盛頓峰會宣言》，http：//www.g20chn.org/hywj/lnG20gb/201511/t20151106_1227_1.html。

[12] “G20 Leaders Statement”， ?http：//www.g20.utoronto.ca/2009/2009communique0402.pdf.

[13] Eric Helleiner and Hongying Wang， “Limits to BRICS Challenge： Credit Rating Reform and Institutional Innovation in Global Finance”， Review of International Political Economy， Vol.25， No.5， 2018， pp.573-595.

[14] “BRICS Finance Communique”， ?http：//www.brics.utoronto.ca/docs/090314-finance.html.

[15] 《金磚四國領導人巴西利亞會晤聯合聲明》，https：//www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gjhdqzz_681964/jzgj_682158/zywj_682170/t688360.shtml。

[16] Vrishti Beniwal， “India asks Fitch Why It shared Confidential Information with US SEC”， ?https：//www.business-standard.com/article/economy-policy/india-asks-fitch-why-it-shared-confidential-info-with-us-sec-113061000848_1.html.

[17] “BRICS Should Set Up Credit Agency to Take on Biased Agendas of Existing Agencies”， https：//cuts-citee.org/brics-should-set-up-credit-agency-to-take-on-biased-agendas-of-existing-agencies-pillai/.

[18] 同[16]。

[19] “BRICS Leaders Fail to Reach Consensus on Credit Rating Agency”， ?http：//indianexpress.com/article/india/india-news-india/brics-leaders-fail-to-reach-consensus-on-credit-rating-agency-3086326/.

[20] 《2010年國際金融市場報告》，https：//www.chinabond.com.cn/resource/1472/1488/1505/18472/22680/10656214/1301278781643647980832.pdf。

[21] Dimitrios Soudis， “Credit Rating Agencies and the IPE： Not as Influential as Thought？” Review of International Political Economy， Vol.22， No.4， 2015， pp.813-837; Barthlomew Paudyn， “Credit Rating Agencies and the Sovereign Debt Crisis： Performing the Politics of Creditworthiness through Risk and Uncertainty”， Review of International Political Economy， Vol.20， No.4， 2013， pp.788-818.

[22] 劉永剛：《中國對評級巨頭說“不”》，載《中國經濟周刊》，2010年第28期，第12-13頁。

[23] “S&P Global Ratings： Company Information”， https：//www.spratings.com/en_US/what-we-do.

[24] US Securities and Exchanges Commission， “Moodys Corporation Form 10-K”， https：//web.archive.org/web/20110801234708/http：//ir.moodys.com/secfiling.cfm？filingID=1193125-11-47974.

[25] 陳虹：《國際信用評級改革任重道遠》，載《中國金融家》，2011年第10期，第138頁。