私募股權(quán)投資基金退出機(jī)制研究

(廣州商學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院 廣東 廣州 511363)

一、私募股權(quán)投資基金退出的含義及特點(diǎn)

(一)私募股權(quán)投資基金退出

私募股權(quán)投資基金簡(jiǎn)稱PE，通過(guò)對(duì)非上市公司的股權(quán)進(jìn)行投資，在其上市后選擇退出，或?qū)ι鲜泄痉枪_(kāi)股進(jìn)行投資，獲得豐厚利潤(rùn)的一種投資方式。因其投資對(duì)象大部分是非上市公司，這類型的公司信息在公開(kāi)的平臺(tái)無(wú)法找尋，所以對(duì)該公司的運(yùn)營(yíng)狀況及規(guī)模都無(wú)法知悉，因此適合專業(yè)針對(duì)該類公司背景調(diào)查的私募投資機(jī)構(gòu)。這些投資機(jī)構(gòu)在尋找符合標(biāo)準(zhǔn)的被投資企業(yè)時(shí)，多數(shù)以成長(zhǎng)型企業(yè)為主要目標(biāo)，通常先通過(guò)低價(jià)買(mǎi)入公司份額，待該企業(yè)進(jìn)入首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)階段或者在此之前有公司愿意收購(gòu)或者兼并，這些投資人便會(huì)瞅準(zhǔn)時(shí)機(jī)，出售原始股賺取差價(jià)，原始股的賣(mài)出標(biāo)志著本次私募股權(quán)投資基金的結(jié)束，利用獲得的新的資金，可以進(jìn)行下一輪的投資計(jì)劃。

(二)特點(diǎn)

第一，私募股權(quán)投資基金投資的資金流動(dòng)性較差，因?yàn)閷?duì)大部分同類型投資企業(yè)來(lái)說(shuō)，都會(huì)經(jīng)歷時(shí)間不等的禁售期，使資金凍結(jié)，無(wú)法流通。第二，很多私募股權(quán)投資基金的所有權(quán)在轉(zhuǎn)移時(shí)，存在一定的困難。與其他投資基金相比，私募股權(quán)投資基金的投資目的并非對(duì)投資企業(yè)進(jìn)行所有權(quán)控制或取得經(jīng)營(yíng)權(quán)，而是在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)退出獲取投資回報(bào)。

私募股權(quán)投資基金退出流程是被投資企業(yè)的價(jià)值達(dá)到之前預(yù)設(shè)標(biāo)準(zhǔn)后，通過(guò)對(duì)持有被投資公司原始股權(quán)的轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)，以完成私募股權(quán)投資基金的投資目的。它并非傳統(tǒng)意義上的投資，是將企業(yè)上市后獲得的股息和分紅及時(shí)賣(mài)出套取資金，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)下一輪的投資。

與此同時(shí)，我們無(wú)法給私募股權(quán)投資基金制定一個(gè)具體的退出時(shí)間，因?yàn)橥顺鰰r(shí)間離不開(kāi)企業(yè)的發(fā)展。一般來(lái)講，私募股權(quán)投資基金在企業(yè)成長(zhǎng)期時(shí)進(jìn)入，但企業(yè)何時(shí)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張、何時(shí)進(jìn)入IPO階段都未可知，那么給投資資本的撤離時(shí)間也畫(huà)上了問(wèn)號(hào)。私募股權(quán)投資基金則選擇在企業(yè)成長(zhǎng)期提供資金供企業(yè)發(fā)展，待企業(yè)成熟上市后通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成退出。

私募股權(quán)投資基金在選擇企業(yè)投資時(shí)，會(huì)對(duì)企業(yè)的綜合資質(zhì)進(jìn)行考量，例如，企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)、發(fā)展理念、企業(yè)文化、股東構(gòu)成等。若最后私募股權(quán)投資基金轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)獲得了大量利潤(rùn)，那么就可以說(shuō)明該企業(yè)經(jīng)受住了市場(chǎng)的檢驗(yàn)，是有潛力和吸引力的優(yōu)秀公司。

二、私募股權(quán)投資基金退出方式分析

(一)IPO

IPO階段是投資者最佳的退出階段。企業(yè)有上市資格時(shí)，就可以發(fā)行該公司自己的股票，之后該公司的神秘面紗便公之于眾，公開(kāi)上市后除了可以為企業(yè)募集資金，還可以披露這個(gè)企業(yè)的眾多有關(guān)資料，據(jù)此就可以根據(jù)同類型的上市公司進(jìn)行對(duì)比，通過(guò)對(duì)比，私募股權(quán)投資基金就可以明白何時(shí)選擇資金的退出可以實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化。

對(duì)于私募股權(quán)投資基金來(lái)講，在IPO之后退出不僅可以獲得高額利潤(rùn)，而且可以提升行業(yè)內(nèi)知名度，這可以反映出該私募股權(quán)投資基金有獨(dú)到的眼光與分析、判斷能力。同時(shí)，在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)選擇退出，可以把資金運(yùn)用到下一投資階段。對(duì)于被投資企業(yè)來(lái)講，也是有益無(wú)害，私募股權(quán)投資基金的退出，可以讓管理層重新?lián)碛袑?shí)權(quán)，確保公司獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，與此同時(shí)，這也是市場(chǎng)認(rèn)可該公司的一種表現(xiàn)形式，為公司日后的持續(xù)融資奠定了基礎(chǔ)。但也存在著一些局限，禁售期的長(zhǎng)短對(duì)私募股權(quán)投資基金有很大影響，進(jìn)而無(wú)形中使這部分投資基金缺乏靈活性和流動(dòng)性。這增加了時(shí)間與經(jīng)濟(jì)成本。要想完成私募股權(quán)投資基金的完全退出，前提是在IPO階段要讓其他投資者認(rèn)可該企業(yè)，愿意為該企業(yè)持續(xù)投資。

(二)股權(quán)轉(zhuǎn)讓

股權(quán)轉(zhuǎn)讓就是在IPO之前進(jìn)行的資本退出的操作。這一方法可以通過(guò)轉(zhuǎn)賣(mài)私募企業(yè)所持有的投資公司的股份實(shí)現(xiàn)退出，這部分資本可以轉(zhuǎn)賣(mài)給本公司管理層或者其他企業(yè)。在轉(zhuǎn)賣(mài)投資公司資本時(shí)，該公司管理層如果表現(xiàn)出競(jìng)相購(gòu)買(mǎi)的情況，就是積極購(gòu)買(mǎi)；如果該公司管理層表現(xiàn)出對(duì)變賣(mài)自己公司所有權(quán)漠不關(guān)心，就是消極購(gòu)買(mǎi)。如果說(shuō)，企業(yè)因?yàn)榉N種原因在短期內(nèi)無(wú)法上市，可是該企業(yè)運(yùn)行狀況良好，市場(chǎng)前景不錯(cuò)，管理層可以采取積極的回購(gòu)方式完成對(duì)公司的實(shí)際控制；如果該公司運(yùn)行狀況欠佳，管理層采取的必定是消極的回購(gòu)態(tài)度。這種情況出現(xiàn)時(shí)，私募股權(quán)投資基金就要按照合同履行程序，讓被投資公司自主回購(gòu)。除了上述變賣(mài)私募企業(yè)持有的股份外，還可以通過(guò)兼并、收購(gòu)這兩種方式得以實(shí)現(xiàn)。

兩家企業(yè)出于共同的目的進(jìn)行聯(lián)合互補(bǔ)，收購(gòu)則是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股權(quán)實(shí)現(xiàn)管理層變遷。私募股權(quán)投資基金的兼并和并購(gòu)的實(shí)現(xiàn)，是基于被投資企業(yè)被比它規(guī)模更大、影響力更大的企業(yè)看重后，利用兼并和并購(gòu)的方式間接轉(zhuǎn)讓了自己持有的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)。在兼并或收購(gòu)過(guò)程中，要明確的一點(diǎn)是：兼并雖然流程簡(jiǎn)單，時(shí)間短，可是會(huì)產(chǎn)生很高的收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)；在收購(gòu)時(shí)，企業(yè)并不用負(fù)擔(dān)被收購(gòu)公司的債務(wù)，因此不會(huì)有沉重的稅務(wù)方面的壓力。

兼并和收購(gòu)現(xiàn)已成為資本市場(chǎng)的主流，這也成了私募股權(quán)投資基金退出的主流方式。

(三)破產(chǎn)清算

破產(chǎn)清算是私募股權(quán)投資基金最不想看到的一種退出方式，因?yàn)檫@標(biāo)志著本次投資的失敗。其實(shí)從另一個(gè)側(cè)面看，被投資企業(yè)因其信息不公開(kāi)、不透明以及較低的資本流動(dòng)性，使高利潤(rùn)和高風(fēng)險(xiǎn)并存。如果私募股權(quán)投資基金認(rèn)為投資的企業(yè)已經(jīng)喪失了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，那么就要及早撤資，進(jìn)行破產(chǎn)清算，及時(shí)止損。

這種方式帶來(lái)的結(jié)果必定是不獲利甚至虧損，但破產(chǎn)清算在市場(chǎng)中仍占有一定比例。在2006年之前，我國(guó)破產(chǎn)清算的相關(guān)法律還不健全，流程相對(duì)來(lái)講比較混亂，但在2006年之后，破產(chǎn)清算的相關(guān)流程已經(jīng)日漸明晰，更有利于私募股權(quán)投資基金及時(shí)撤資止損。

三、退出方式存在的問(wèn)題

(一)退出路徑單一，過(guò)分追求IPO退出

通過(guò)以上三種退出方式的分析，IPO退出無(wú)疑是獲利最大的，因此很多私募股權(quán)投資基金形成了思維定式，撤資的最佳時(shí)機(jī)就是IPO階段，其實(shí)不然，有時(shí)在企業(yè)沒(méi)有上市階段出現(xiàn)的兼并和收購(gòu)?fù)瑯幽軒?lái)豐厚的利潤(rùn)。雖然收購(gòu)和兼并相比于IPO，資金投資回報(bào)率比較低，但是收購(gòu)和兼并的操作程序簡(jiǎn)單，也無(wú)禁售期的限制，相對(duì)來(lái)說(shuō)比較自由。

(二)私募股權(quán)投資基金人才不足

私募股權(quán)投資基金的退出涉及很多方面，比如資本運(yùn)營(yíng)、公司戰(zhàn)略等多個(gè)角度。我國(guó)私募股權(quán)投資基金的引入時(shí)間短，還未形成完整成熟的體系，相關(guān)方面的人才也相對(duì)欠缺，即使有私募方面的有關(guān)人員，也大多是轉(zhuǎn)業(yè)而來(lái)，也缺乏對(duì)私募知識(shí)的系統(tǒng)性理解。在國(guó)外，私募股權(quán)投資基金相對(duì)來(lái)說(shuō)較完善，如果靠從國(guó)外引入人才不失為一種辦法，不過(guò)國(guó)外人才對(duì)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境不太了解，在后續(xù)運(yùn)作資金方面仍會(huì)出現(xiàn)一些相關(guān)問(wèn)題。

四、完善私募股權(quán)投資基金方法及建議

(一)開(kāi)拓私募股權(quán)投資基金二級(jí)市場(chǎng)

私募股權(quán)投資基金二級(jí)市場(chǎng)指的是私募股權(quán)投資基金的相關(guān)合伙人通過(guò)出售自身持有的股權(quán)給其他投資人的行為，在實(shí)際操作中，以面談、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易為主。與其他的退出方式相比，在二級(jí)市場(chǎng)退市可以增加資金運(yùn)用的靈活性、降低時(shí)間成本、增加資本周轉(zhuǎn)速率，從而把剩余資本投入新一輪的私募股權(quán)投資基金周期中去。

(二)完善相關(guān)法律法規(guī)

第一要擁有完善的私募股權(quán)投資基金管理機(jī)制。每一個(gè)運(yùn)作良好的市場(chǎng)，都脫離不了有關(guān)部門(mén)的有效監(jiān)管。私募股權(quán)投資基金也不例外。可以由證監(jiān)會(huì)牽頭，財(cái)政部門(mén)加以輔佐，明確每個(gè)部門(mén)的相關(guān)職責(zé)，建立層級(jí)明確的監(jiān)管體系，避免不正當(dāng)行為的發(fā)生。

第二要?jiǎng)?chuàng)建相對(duì)寬松的政策環(huán)境。創(chuàng)建寬松的環(huán)境政策，可以吸引更多投資者進(jìn)入私募股權(quán)投資中。參與的投資者多了以后，市場(chǎng)便會(huì)擴(kuò)張，在市場(chǎng)上的相關(guān)資金流動(dòng)也會(huì)變強(qiáng)，在這樣的環(huán)境下，才更有利于私募股權(quán)投資基金的高效退出。解禁期原則上是為了降低普通投資者的風(fēng)險(xiǎn)，防止投機(jī)現(xiàn)象的發(fā)生，但這一舉措傷害了私募股權(quán)投資基金，使退資產(chǎn)生難度，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，相關(guān)部門(mén)可以簡(jiǎn)化IPO審批程序，讓新三板企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)更加明確，拓寬私募股權(quán)投資基金的退出渠道。

(三)加大人才培養(yǎng)力度

因?yàn)槲覈?guó)近幾年才引入私募股權(quán)基金這一概念，相比國(guó)外而言比較年輕，缺乏經(jīng)驗(yàn)。雖然可以引進(jìn)國(guó)外相關(guān)人才補(bǔ)齊我們的人才短板，但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，還是需要各大高校重視私募股權(quán)投資、資本運(yùn)營(yíng)專業(yè)的教育，培養(yǎng)相關(guān)人才，加強(qiáng)理論知識(shí)的培養(yǎng)，同時(shí)重視在實(shí)踐中的運(yùn)用，培養(yǎng)復(fù)合型高素質(zhì)人才。