中國(guó)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系研究

林文浩 王璟怡 王學(xué)龍 李自磊

【摘要】本文通過(guò)構(gòu)建結(jié)構(gòu)VAR模型對(duì)中國(guó)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部6種創(chuàng)新形式之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明：金融制度創(chuàng)新對(duì)于機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)、工具、技術(shù)和管理等創(chuàng)新形式具有顯著的促進(jìn)作用，管理創(chuàng)新對(duì)制度創(chuàng)新有促進(jìn)作用。其理論機(jī)制在于：市場(chǎng)導(dǎo)向的制度創(chuàng)新，促進(jìn)高效率的工具、機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)創(chuàng)新;交易效率的提升，加快分工細(xì)化，帶動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新;金融創(chuàng)新可能引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)和管理失效，因此需要管理創(chuàng)新，而管理創(chuàng)新又為制度創(chuàng)新創(chuàng)造條件。本文的政策含義是，堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向，深化金融制度創(chuàng)新，加強(qiáng)市場(chǎng)約束機(jī)制;堅(jiān)持功能導(dǎo)向的金融創(chuàng)新，促進(jìn)金融業(yè)回歸本源。優(yōu)化金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)金融管理供給，維護(hù)金融創(chuàng)新和金融管理的結(jié)構(gòu)平衡。

【關(guān)鍵詞】金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu) 金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)指數(shù) 創(chuàng)新形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系

一、引言

20世紀(jì)70年代中期以來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家出現(xiàn)了大規(guī)模的金融創(chuàng)新。改革開(kāi)放后，中國(guó)經(jīng)歷了多個(gè)階段的金融創(chuàng)新形式相互促進(jìn)，持續(xù)涌現(xiàn)。2017年，全國(guó)金融工作會(huì)議進(jìn)一步提出，堅(jiān)持“回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場(chǎng)導(dǎo)向”的四個(gè)原則。這表明在研究中國(guó)金融創(chuàng)新時(shí)，不能僅僅關(guān)注創(chuàng)新的數(shù)量，還要重視創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)，因?yàn)閯?chuàng)新結(jié)構(gòu)與金融效率、金融結(jié)構(gòu)和金融穩(wěn)定具有密切聯(lián)系（李健，2004）。為深化對(duì)于中國(guó)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)的認(rèn)識(shí)，本文將建立一個(gè)結(jié)構(gòu)VAR模型，實(shí)證分析金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。

根據(jù)金融體系構(gòu)成要素，本文認(rèn)為金融創(chuàng)新包含6種創(chuàng)新形式：（1）制度創(chuàng)新，反映中國(guó)適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)需要的金融制度改革;（2）機(jī)構(gòu)創(chuàng)新，反映改革開(kāi)放以來(lái)中國(guó)設(shè)立或引進(jìn)的各類(lèi)新型金融機(jī)構(gòu);（3）市場(chǎng)創(chuàng)新，反映中國(guó)設(shè)立或引進(jìn)的新類(lèi)型或新層次的金融市場(chǎng);（4）工具創(chuàng)新，反映中國(guó)設(shè)立或引進(jìn)的新型金融工具;（5）技術(shù)創(chuàng)新，反映中國(guó)金融與科技融合的創(chuàng)新，例如互聯(lián)網(wǎng)金融的出現(xiàn)等;（6）管理創(chuàng)新，反映中國(guó)金融調(diào)控、金融監(jiān)管、金融經(jīng)營(yíng)管理方面的創(chuàng)新。根據(jù)屬性不同，將金融創(chuàng)新分為原始創(chuàng)新和擴(kuò)散創(chuàng)新。

本文以中國(guó)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)指數(shù)，描述6種金融創(chuàng)新形式的動(dòng)態(tài)變化。該指數(shù)是從結(jié)構(gòu)視角出發(fā)，分類(lèi)匯總1979年-2015年中國(guó)金融創(chuàng)新事件之后，綜合運(yùn)用“事件研究法、綜合評(píng)價(jià)法和加權(quán)算術(shù)平均指數(shù)法”計(jì)算獲得的（李健，林文浩，2017）。由于該指數(shù)是基于事件研究法編制的，它可以厘清各種創(chuàng)新形式的邊界，直接度量每種金融創(chuàng)新形式的變化，改變了現(xiàn)有文獻(xiàn)通常以金融總量數(shù)據(jù)（如私人部門(mén)貸款規(guī)模/GDP的變化等）間接代理金融創(chuàng)新變量的方式，為研究金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系創(chuàng)造了條件。

本文的啟示是，市場(chǎng)導(dǎo)向的制度創(chuàng)新，促進(jìn)了效率導(dǎo)向的工具和機(jī)構(gòu)創(chuàng)新;新型金融工具和金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，帶動(dòng)了有組織的金融市場(chǎng)的形成;同時(shí)，制度創(chuàng)新提高了交易效率，促進(jìn)了專(zhuān)業(yè)分工，加快了技術(shù)創(chuàng)新。最后，制度創(chuàng)新可能放大金融風(fēng)險(xiǎn)，或使原有金融管理失效，因此需要開(kāi)展與各種創(chuàng)新形式相適應(yīng)的管理創(chuàng)新，而管理創(chuàng)新將為制度創(chuàng)新的深化提供條件。基于結(jié)構(gòu)VAR模型的實(shí)證結(jié)果支持理論分析的主要觀點(diǎn)。

二、文獻(xiàn)綜述

金融創(chuàng)新是指金融領(lǐng)域內(nèi)部通過(guò)各種要素的重新組合和創(chuàng)造性變革所創(chuàng)造或引進(jìn)的新事物（李健，1998）。約束引致假說(shuō)（Silber，1983）、監(jiān)管辯證法（Kane，1978，1981）、交易成本理論（Hicks，1975;Niehans，1981）、技術(shù)進(jìn)步論（Merton，1995）以及制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的金融成本理論從不同視角解釋了金融創(chuàng)新的動(dòng)因。20世紀(jì)90年代以來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家利用不完全市場(chǎng)和一般均衡的分析框架，與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)中的創(chuàng)新理論解釋金融創(chuàng)新與擴(kuò)散（Pesendorfer，1995）。

20世紀(jì)70年代以來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)始關(guān)注影響金融創(chuàng)新動(dòng)態(tài)過(guò)程的因素。Ben-Horim and Silber（1977）和Sametz（1987）研究金融創(chuàng)新動(dòng)態(tài)過(guò)程的決定因素。Silber（1983）、Cross（1986）主張對(duì)金融工具、市場(chǎng)及技術(shù)等創(chuàng)新形式的成因進(jìn)行分類(lèi)或建模， Finnerty（1988）歸納了推動(dòng)金融工具創(chuàng)新的10類(lèi)因素。Abiad and Mody（2005）研究了影響金融制度創(chuàng)新動(dòng)態(tài)過(guò)程的主要因素。

關(guān)于金融創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，Silber（1983）、Miller（1986）、Van Horne（1985）、Ross（1989）認(rèn)為金融創(chuàng)新將使市場(chǎng)更有效率或更完全。Allen and Carletti（2006）、Acharya and Naqvi（2012）、Bolton et al.（2012）、Henderson and Pearson（2010）認(rèn)為金融創(chuàng)新可能放大金融風(fēng)險(xiǎn)，增大金融脆弱性。Dan Awrey（2013）認(rèn)為需從供給側(cè)出發(fā)完善金融創(chuàng)新理論，促進(jìn)金融創(chuàng)新和金融管理的結(jié)構(gòu)平衡。

改革開(kāi)放后，李健（1998）、吳敬璉（2002）、周小川（2015）等研究了中國(guó)金融改革創(chuàng)新的歷程和影響。王廣謙（2002）指出中國(guó)金融改革創(chuàng)新過(guò)程中需要關(guān)注金融結(jié)構(gòu)問(wèn)題。王仁祥、楊曼（2015）測(cè)算金融創(chuàng)新質(zhì)量指數(shù)，并基于國(guó)際比較得出中國(guó)金融創(chuàng)新過(guò)程中的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。李健、林文浩（2017）編制中國(guó)金融創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)指數(shù)，實(shí)證分析影響金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)變化的因素。

現(xiàn)有文獻(xiàn)表明，很少有學(xué)者從結(jié)構(gòu)視角入手研究金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系。為此，本文將運(yùn)用結(jié)構(gòu)VAR方法，分析金融創(chuàng)新形式之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系，深化對(duì)于金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)的認(rèn)識(shí)。

三、金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)變化

為了更精確地反映金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)變化，本文首先按照金融創(chuàng)新事件發(fā)生時(shí)間，將李健、林文浩（2017）中國(guó)金融創(chuàng)新事件庫(kù)中每年的創(chuàng)新事件分解到各個(gè)季度，使金融創(chuàng)新形式的年度序列變?yōu)榧径刃蛄小Ｈ缓蟀凑战鹑趧?chuàng)新結(jié)構(gòu)指數(shù)的編制方法，獲得6個(gè)新的金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)，以反映金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的長(zhǎng)期和短期變化。

（一）金融創(chuàng)新形式的長(zhǎng)期趨勢(shì)

從金融創(chuàng)新內(nèi)部結(jié)構(gòu)的累計(jì)變化看，機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)、工具、制度、管理和技術(shù)等6種創(chuàng)新形式對(duì)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)變化的累計(jì)貢獻(xiàn)呈現(xiàn)“持續(xù)上漲、交替領(lǐng)先、呈現(xiàn)分化”的特征。分階段看，1979年-1993年，6種創(chuàng)新形式相對(duì)比重震蕩調(diào)整，趨勢(shì)不明;1994年-2004年，機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)和工具創(chuàng)新占比下降，制度、管理和技術(shù)創(chuàng)新占比上升;2005年-2015年，6種創(chuàng)新形式相對(duì)比重呈現(xiàn)穩(wěn)定。截止2015年末，機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)和制度創(chuàng)新占比都在24%左右，管理、工具占比都在11%左右，技術(shù)創(chuàng)新占比在6%左右。

（二）金融創(chuàng)新形式的季度變化

從金融創(chuàng)新內(nèi)部結(jié)構(gòu)的季度變化看，6種創(chuàng)新形式的季度變化特征不同。首先，機(jī)構(gòu)、工具、制度和管理創(chuàng)新以連續(xù)的小幅創(chuàng)新為主;市場(chǎng)創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新以離散的大幅創(chuàng)新為主。然后，在1979年-2015年的148個(gè)季度中，制度創(chuàng)新在多達(dá)48個(gè)季度中是季度變化值最大的創(chuàng)新形式，高于其他創(chuàng)新形式，這可能揭示出制度創(chuàng)新對(duì)其他創(chuàng)新形式的重要影響。最后，6種創(chuàng)新形式季度變化的周期波動(dòng)，有時(shí)重疊，有時(shí)繼起，為探索各種創(chuàng)新形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系提供了啟示（見(jiàn)表1）。

四、金融創(chuàng)新形式之間的影響機(jī)制分析

在描述了金融創(chuàng)新形式的動(dòng)態(tài)變化特征后，本文將分析每種金融創(chuàng)新形式對(duì)其他創(chuàng)新形式的影響機(jī)制。

（一）金融制度創(chuàng)新

金融制度創(chuàng)新過(guò)程塑造著一國(guó)的金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)。Abiad and Mody（2005）認(rèn)為金融體系高度壓抑的國(guó)家傾向于保持現(xiàn)狀，但經(jīng)過(guò)初始的制度創(chuàng)新后，進(jìn)一步創(chuàng)新的傾向加大。相對(duì)于其他創(chuàng)新形式，制度創(chuàng)新將提供一種框架性的激勵(lì)或約束。一方面，制度創(chuàng)新為其他創(chuàng)新形式的出現(xiàn)提供制度空間;另一方面，一些與現(xiàn)行金融制度沖突的金融創(chuàng)新將受到約束。

改革開(kāi)放后，我國(guó)實(shí)施了漸進(jìn)式的金融體制改革，逐步打破“大一統(tǒng)”的計(jì)劃金融體系。伴隨金融法律法規(guī)的推陳出新，新制度的激勵(lì)和舊制度的約束引發(fā)了大量金融創(chuàng)新。未來(lái)，伴隨適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的金融體制不斷完善，制度創(chuàng)新的主導(dǎo)性將逐步減弱，市場(chǎng)內(nèi)生的創(chuàng)新形式的重要性將逐步增強(qiáng)。

（二）金融工具創(chuàng)新

新的金融工具之所以能夠替代或補(bǔ)充原有的金融工具是因?yàn)樗芨行У赝瓿山鹑跇I(yè)務(wù)，或者成本較低，或者既好又便宜。Finnerty（1988）認(rèn)為法律或規(guī)章的變動(dòng)、稅收不對(duì)稱(chēng)、交易費(fèi)用減少、代理成本減少、風(fēng)險(xiǎn)再分擔(dān)或降低某種風(fēng)險(xiǎn)、利率水平及波動(dòng)、價(jià)格和匯率水平及波動(dòng)、學(xué)術(shù)研究、會(huì)計(jì)利益、技術(shù)進(jìn)步等10類(lèi)因素引發(fā)了金融工具創(chuàng)新。

中國(guó)改革開(kāi)放和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展內(nèi)生出種類(lèi)繁多的金融需求，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)不斷創(chuàng)新金融工具，拓寬金融業(yè)務(wù)，滿(mǎn)足社會(huì)日益多元化的金融需求。多類(lèi)型、多層次的金融市場(chǎng)為新型金融工具的發(fā)行流通提供了交易平臺(tái)。微電子技術(shù)的應(yīng)用為金融工具創(chuàng)新和擴(kuò)散提供了技術(shù)支持。此外，金融工具創(chuàng)新也離不開(kāi)與之相適應(yīng)的金融管理創(chuàng)新。因此，金融工具創(chuàng)新與其他創(chuàng)新形式具有密切聯(lián)系。

（三）金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新

金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新通常伴隨著體制改革、業(yè)務(wù)更新、市場(chǎng)開(kāi)拓以及管理和技術(shù)的創(chuàng)新。新型金融工具（業(yè)務(wù)）直接催生了新型金融機(jī)構(gòu)。中國(guó)金融創(chuàng)新的歷程反映了機(jī)構(gòu)創(chuàng)新與其他創(chuàng)新形式的聯(lián)系。以中國(guó)原四大國(guó)有銀行的股份制改造為例，在創(chuàng)新國(guó)有控股和外資股、企業(yè)股、個(gè)人股混合所有制的銀行治理結(jié)構(gòu)的同時(shí)，四家大型銀行在全球開(kāi)拓市場(chǎng)，開(kāi)展經(jīng)營(yíng)管理創(chuàng)新和業(yè)務(wù)工具創(chuàng)新，廣泛使用新技術(shù)，利用十幾年時(shí)間就躋身全球前五強(qiáng)，見(jiàn)證了多種創(chuàng)新形式組合的力量。

（四）金融市場(chǎng)創(chuàng)新

金融市場(chǎng)創(chuàng)新既與金融工具、機(jī)構(gòu)和技術(shù)創(chuàng)新聯(lián)系緊密，又與制度創(chuàng)新和管理創(chuàng)新息息相關(guān)。從中國(guó)經(jīng)驗(yàn)看，市場(chǎng)創(chuàng)新首先是金融體制改革的產(chǎn)物。改革開(kāi)放以來(lái)，金融市場(chǎng)從無(wú)到有、從小到大，形成了多類(lèi)型、多層次的市場(chǎng)體系。得益于市場(chǎng)創(chuàng)新，新工具有了交易場(chǎng)所，新機(jī)構(gòu)有了業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，新技術(shù)有了應(yīng)用領(lǐng)域，新管理有了實(shí)施對(duì)象。盡管目前國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)仍然存在一些困難和問(wèn)題，但不能否認(rèn)市場(chǎng)創(chuàng)新所取得的突出成就，這也表明需要進(jìn)一步推動(dòng)制度、管理和技術(shù)創(chuàng)新，來(lái)促進(jìn)金融市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展。

（五）金融管理創(chuàng)新

金融管理創(chuàng)新涵蓋金融監(jiān)管、金融調(diào)控和金融經(jīng)營(yíng)管理領(lǐng)域的創(chuàng)新。Dan Awrey（2013）認(rèn)為金融創(chuàng)新的需求側(cè)理論過(guò)分地強(qiáng)調(diào)金融創(chuàng)新對(duì)市場(chǎng)的完善，建議從供給側(cè)出發(fā)完善金融創(chuàng)新理論，促進(jìn)金融創(chuàng)新和金融管理的結(jié)構(gòu)平衡。

從中國(guó)金融創(chuàng)新的經(jīng)驗(yàn)看，伴隨社會(huì)主義金融體制逐步完善，以及機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)、工具、技術(shù)等創(chuàng)新形式的發(fā)展，管理創(chuàng)新的重要性也隨之提升。處理好創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)和管理的關(guān)系，實(shí)現(xiàn)好管理創(chuàng)新與其他創(chuàng)新形式的結(jié)構(gòu)平衡，將使金融業(yè)遠(yuǎn)離“一放就亂、一控就死”的情況，實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新平穩(wěn)有序地進(jìn)行。

（六）金融技術(shù)創(chuàng)新

不同于制度創(chuàng)新在金融創(chuàng)新過(guò)程早期階段的重要影響，技術(shù)創(chuàng)新在金融創(chuàng)新的整個(gè)過(guò)程中都很重要，它可以使其他創(chuàng)新形式更容易產(chǎn)生，這一點(diǎn)符合“技術(shù)能夠讓人們更好地做事”的本質(zhì)功能。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，自1965年以來(lái)，以微電子和計(jì)算機(jī)為基礎(chǔ)的信息技術(shù)革命對(duì)金融業(yè)產(chǎn)生了深刻影響。其中，證券業(yè)變化最大，銀行業(yè)也受到較大影響，保險(xiǎn)業(yè)變化較小（Sametz，1987）。

從國(guó)內(nèi)情況看，技術(shù)創(chuàng)新與其他創(chuàng)新形式關(guān)系緊密。一方面，改革開(kāi)放以來(lái)，伴隨金融制度創(chuàng)新不斷推進(jìn)，金融交易效率日益提高，金融業(yè)分工愈加細(xì)化，使金融技術(shù)創(chuàng)新突飛猛進(jìn)。另一方面，技術(shù)創(chuàng)新通過(guò)金融與科技的融合，倒逼金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)和工具創(chuàng)新，并對(duì)管理創(chuàng)新提出新的要求。同時(shí)，技術(shù)創(chuàng)新還有益于培育創(chuàng)新進(jìn)取、開(kāi)放包容的市場(chǎng)環(huán)境，為深化金融制度創(chuàng)新創(chuàng)造條件。

五、金融創(chuàng)新形式動(dòng)態(tài)關(guān)系的實(shí)證分析

（一）模型選取和數(shù)據(jù)說(shuō)明

1.結(jié)構(gòu)VAR模型

Sims（1980）建立了VAR模型，但簡(jiǎn)化式VAR的脈沖響應(yīng)函數(shù)并不唯一，而且簡(jiǎn)化式VAR無(wú)法揭示經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)（即變量之間沒(méi)有當(dāng)期影響）。Sims（1981，1986），Bernanke（1986），Shapiro and Watson（1988），Blanchard and Quah（1989）將經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)重新納入VAR模型中，允許變量之間存在當(dāng)期影響，形成結(jié)構(gòu)VAR（以下簡(jiǎn)稱(chēng)SVAR）方法。本文選取SVAR方法分析金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系。

2.變量選取

理論分析闡明了6種金融創(chuàng)新形式之間的影響機(jī)制（例如，制度創(chuàng)新促進(jìn)其他各種創(chuàng)新形式;工具創(chuàng)新促進(jìn)機(jī)構(gòu)創(chuàng)新，機(jī)構(gòu)創(chuàng)新促進(jìn)市場(chǎng)創(chuàng)新;制度創(chuàng)新與管理創(chuàng)新相互促進(jìn)等）。在影響機(jī)制分析的基礎(chǔ)上，本文將以6種金融創(chuàng)新形式作為研究對(duì)象，實(shí)證分析金融創(chuàng)新形式之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。6種金融創(chuàng)新形式分別被定義為JG（機(jī)構(gòu)創(chuàng)新）、SC（市場(chǎng)創(chuàng)新）、GJ（工具創(chuàng)新）、ZD（制度創(chuàng)新）、GL（管理創(chuàng)新）、JS（技術(shù)創(chuàng)新）。

3.數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文以6種金融創(chuàng)新形式1979年第1季度至2015年第4季度的季度事件數(shù)作為實(shí)證分析的基礎(chǔ)，數(shù)據(jù)源自更新的中國(guó)金融創(chuàng)新事件庫(kù)（李健，林文浩，2017）。同時(shí)，為了保證研究的連貫性，還選取6個(gè)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)作為對(duì)照數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。

按照表2中前兩列所示，本文設(shè)定了兩組數(shù)據(jù)。其中，第一組數(shù)據(jù)為6個(gè)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)（下轄金融創(chuàng)新和原始創(chuàng)新兩類(lèi)子指數(shù)），第二組數(shù)據(jù)為6種創(chuàng)新形式的季度事件數(shù)（下轄金融創(chuàng)新和原始創(chuàng)新兩類(lèi)事件數(shù)）。無(wú)論是創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)還是創(chuàng)新季度事件數(shù)，金融創(chuàng)新類(lèi)數(shù)據(jù)中包含了原始創(chuàng)新和擴(kuò)散創(chuàng)新事件，因此比原始創(chuàng)新類(lèi)數(shù)據(jù)的范疇更大。

考慮到金融創(chuàng)新的設(shè)計(jì)、實(shí)施到完成通常存在長(zhǎng)短不一的時(shí)滯，本文假設(shè)“一年之計(jì)在于春”，將每年4個(gè)季度中出現(xiàn)金融創(chuàng)新事件都?xì)w集到第1季度，使其他三個(gè)季度的創(chuàng)新事件數(shù)0。

（二）結(jié)構(gòu)VAR模型設(shè)定

1.平穩(wěn)性檢驗(yàn)

建立結(jié)構(gòu)VAR模型，需要對(duì)相關(guān)變量時(shí)間序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。PP單位根檢驗(yàn)結(jié)果表明，兩組、兩類(lèi)數(shù)據(jù)共4種情況下，代表6種金融創(chuàng)新形式的時(shí)間序列都是平穩(wěn)的，見(jiàn)表2。

2.最佳滯后階數(shù)

在SVAR模型設(shè)定前，需確定最佳滯后階數(shù)。本文采用LR、FPE、AIC、SC、HQ五個(gè)準(zhǔn)則對(duì)SVAR模型的滯后期進(jìn)行選擇，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3。綜合考慮檢驗(yàn)結(jié)果和季度數(shù)據(jù)的特點(diǎn)，本文將滯后期長(zhǎng)度設(shè)定為4。

3.模型設(shè)定

SVAR模型設(shè)定為以下形式：

2.模型估計(jì)結(jié)果

此外，本文還按照相同的識(shí)別條件，使用其他三種數(shù)據(jù)進(jìn)行估計(jì)。其中，“金融創(chuàng)新季度事件數(shù)”組下的“原始創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG04、SC04等）和“金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)”組下的“原始創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG02、SC02等）兩種數(shù)據(jù)的估計(jì)結(jié)果相似，基于它們獲得的矩陣A的15個(gè)元素中，10個(gè)元素的估計(jì)值為負(fù)，5個(gè)元素的估計(jì)值為正，但估計(jì)值為正的元素大多不顯著。10個(gè)估計(jì)值為負(fù)的元素，經(jīng)移項(xiàng)后，意味著當(dāng)期效應(yīng)為正，反映了創(chuàng)新形式之間的促進(jìn)關(guān)系，符合理論預(yù)期。最后一種數(shù)據(jù)[“金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)”組下的“金融創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG01、SC01等）]的估計(jì)結(jié)果完全不顯著，不再討論。

（四）脈沖響應(yīng)分析

1.制度創(chuàng)新與技術(shù)創(chuàng)新

圖1中的結(jié)構(gòu)脈沖響應(yīng)函數(shù)，是基于“金融創(chuàng)新季度事件數(shù)”組下的“金融創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG03、SC03等）計(jì)算獲得的。當(dāng)本文將數(shù)據(jù)種類(lèi)替換為“金融創(chuàng)新季度事件數(shù)”組下的“原始創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG04、SC04等）或“金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)”組下的“原始創(chuàng)新”類(lèi)型數(shù)據(jù)（即JG02、SC02等）時(shí)，上述金融創(chuàng)新形式之間的兩兩關(guān)系，除上文中“小標(biāo)題‘（8）其他創(chuàng)新與市場(chǎng)創(chuàng)新”中描述的關(guān)系有所弱化外，其他關(guān)系仍然成立。結(jié)合3種數(shù)據(jù)下的結(jié)構(gòu)脈沖響應(yīng)函數(shù)和4種數(shù)據(jù)下格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果，本文繪出金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部形式之間的“兩兩關(guān)系”，見(jiàn)圖2。

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

SVAR模型的結(jié)果在一定程度上會(huì)受到內(nèi)生變量順序的影響，為了檢驗(yàn)基于上述識(shí)別條件估計(jì)所得結(jié)果的代表性，本文對(duì)SVAR模型進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，即將公式（3）中的內(nèi)生變量重新調(diào)整為以下順序：JS、GL、ZD、SC、JG、GJ。經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)，新的假設(shè)下脈沖響應(yīng)函數(shù)所反映的各變量之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系與前文是相似的，這反映了本模型的穩(wěn)健性。但是變量順序的調(diào)整不是隨意的，在違背理論分析和簡(jiǎn)化VAR計(jì)量結(jié)果的情況下，任意擾亂變量排序，會(huì)導(dǎo)致SAVR模型估計(jì)結(jié)果的不再顯著。

六、結(jié)論和政策建議

本文通過(guò)構(gòu)建SVAR模型，以1979年第1季度至2015年第四季度6種金融形式的創(chuàng)新事件數(shù)（及其對(duì)應(yīng)的6個(gè)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)子指數(shù)）作為樣本，對(duì)中國(guó)金融創(chuàng)新結(jié)構(gòu)內(nèi)部創(chuàng)新形式的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明，金融制度創(chuàng)新促進(jìn)工具、機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)、技術(shù)和管理創(chuàng)新，管理創(chuàng)新對(duì)制度創(chuàng)新有反作用。具體而言，市場(chǎng)導(dǎo)向的制度創(chuàng)新，促進(jìn)了高效率、低成本的金融工具和金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展;效率導(dǎo)向的金融工具和機(jī)構(gòu)創(chuàng)新，推動(dòng)了有組織的金融市場(chǎng)的發(fā)展;伴隨制度創(chuàng)新不斷推進(jìn)，金融交易效率提升，金融業(yè)分工細(xì)化，推動(dòng)了技術(shù)創(chuàng)新;最后，制度創(chuàng)新可能放大金融風(fēng)險(xiǎn)，或使原有金融管理失效，因此需要開(kāi)展與其他創(chuàng)新形式相適應(yīng)的管理創(chuàng)新，而管理創(chuàng)新將為深化制度創(chuàng)新提供適宜的環(huán)境。

根據(jù)以上結(jié)論，為優(yōu)化中國(guó)金融創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)，提出如下政策建議：本文的政策建議在于，第一、堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向，深化金融制度創(chuàng)新，加強(qiáng)市場(chǎng)約束機(jī)制，為金融原始創(chuàng)新、內(nèi)生創(chuàng)新提供更加適宜的金融制度空間，提升金融資源配置效率。第二、堅(jiān)持功能導(dǎo)向的金融創(chuàng)新，穩(wěn)步推進(jìn)制度和技術(shù)創(chuàng)新，完善金融工具、機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)體系，促進(jìn)金融業(yè)向本源回歸。第三、優(yōu)化金融創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)金融管理的供給（如加強(qiáng)金融監(jiān)管，改善金融調(diào)控，健全市場(chǎng)規(guī)則，優(yōu)化經(jīng)營(yíng)管理等），維護(hù)金融創(chuàng)新和金融管理的結(jié)構(gòu)平衡，防范背離金融功能的異化金融創(chuàng)新，沖擊到金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

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