藍思科技蘋果依賴癥

孫亞雄

成也“蘋果”，敗也“蘋果”。

曾經近千億市值的藍思科技（300433.Sz），上市不到4年，市值大幅縮水近六成。

今年4月26日，藍思科技向投資者們遞交了一份迄今為止最糟糕的成績單。一季報顯示，藍思科技的扣非凈利潤為-2.56億元，同比下滑807.39%;毛利率由2018年一季度的27.50%下滑至18.16%，同比下滑33.96%。

2011-2015年，藍思科技的營業收入呈現高速增長的趨勢，由60.30億元一路飆升至172.27億元，年均復合增長率達到23.36%;同時扣非凈利潤也在此期間始終維持在較高水平。

藍思科技的頹勢在2016年開始顯現出來，僅僅上市一年的時間，公司的營業收入和扣非凈利潤同比分別下滑11.56%和30.87%。

2017年藍思科技業績暴增，其營業收入同比增長55.57%，扣非凈利潤同比增長146.56%。然而好景不長，2018年消費電子行業的持續低迷，使得藍思科技再度走向業績暴跌的深淵，藍思科技扣非凈利潤首次出現的虧損，虧損達到4億元。

受5G商用的刺激，進入2019年消費電子行業逐漸升溫。然而，從一季報中不難看出，作為消費電子行業上游企業的藍思科技并未從“寒冬”中走出，其中最主要的原因是藍思科技對于蘋果的過度依賴。

逃不開的蘋果

2015年剛剛登陸創業板的藍思科技，連續12個一字板，將二級市場對藍思科技的“瘋狂追捧”體現的淋漓盡致。

藍思科技的主營業務為視窗觸控防護玻璃面板、觸控模組和視窗觸控防護新材料的產研銷。2014年，藍思科技各類防護玻璃的產能達到28.4億片，成為全球主要的視窗防護玻璃生產廠商，其中來自蘋果和三星的銷售收入近90億元，占總營業收入的六成。

資料顯示，蘋果長期霸占著藍思科技第一大客戶的位置，在其營業收入占比曾高達六成以上，給藍思科技帶來了不菲的利潤。然而，這種依賴大客戶的銷售模式，隱患明顯，在藍思科技上市之初就備受市場的詬病。

時過境遷，現如今蘋果產業鏈紅利逐步退潮。與此同時，隨著華為、小米、OPPO等國產手機品牌的崛起，原本被蘋果、三星占據的中高端市場受到國產品牌的沖擊。

在此大背景下，藍思科技針對客戶結構進行相應的調整，聚焦國內業務。2017年，藍思科技加強國內產品銷售，實現內銷收入43.84億元，同比增長88.07%;2018年藍思科技內銷客戶產品銷量和平均銷售單價均有所上升，產品內銷收入進一步攀升至80.99億元。2019年一季度，華為取代蘋果的位置成為藍思科技最大的客戶。

然而，相較于蘋果和三星這類穩定的訂單來源，國內客戶訂單的不確定性較為顯著。首先國內市場的競爭環境更為劇烈，這也導致產品的銷售毛利率遠不及蘋果三星。其次，國產機機型較多，每款機型都需要做對應的試制，若無法保證較高的良品率，其成本也就變相提升了。

數據也證實了這一點，外銷毛利率顯著高于內銷產品毛利率。毛利率的下滑成為藍思科技業績增長的最大阻礙，一方面，內銷訂單替代外銷訂單攤薄了公司的毛利率。

另一方面，從財務上來看財務費用和銷售費用的持續攀升也成為了藍思科技毛利率下滑的主要驅動因素。2018年藍思科技的銷售費用和財務費用分別大幅增長34.84%和68.89%，其中財務費用高達6.14億元。

此外，產品多元化是藍思科技深入國內市場必須面臨的難題，不同類型、不同規格的手機玻璃屏的試制，導致產能被迫提升的同時，產生大量的不合格產品和閑置的機器設備甚至于廠房，進一步擠壓了產品的利潤率。

年報顯示，藍思科技本期發生的存貨跌價損失為6.72億元，同比增長125.72%;本期發生固定資產減值損失為0.59億元，同比增長14.98%，合計資產減值損失高達8.32億元。

過度擴張

縱觀藍思科技上市后的發展歷程，瘋狂擴張是藍思科技一度成為千億公司的主要原因，然而瘋狂擴張的同時，最害怕的是現金流短缺。

在上市后的兩年間，藍思科技先后通過定增、可轉債融資近80億元，即便如此，藍思科技對資金的需求仍未被遏制。

2018年9月，大股東藍思科技（香港）公司和長沙群欣投資咨詢股份有限公司解禁后，藍思科技發布了發行可轉債的公告。隨后，在9月29日藍思科技公告稱，香港藍思擬非公開發行可交換公司債券，擬募集資金不超過50億元人民幣，期限不超過5年，資金用于藍思科技經營發展。

然而，股價的一路下跌，債券持有人轉股的可能性極低，接連不斷地融資也使得藍思科技的資金鏈變得更為緊張，財務費用的激增可以很好地詮釋這一問題。

不僅于此，快速擴張的藍思科技也帶來了存貨的快速增長，2018全年的存貨為27.60億元，同比增長24.89%。存貨的增長直接影響了經營性現金流，2018年，藍思科技的經營性現金流流出268.13億元，同比增長34.17%，而公司營收增長僅為經營性現金流流出增速的一半不到。

對比籌資性現金流和投資性現金流可以發現，藍思科技在2018年籌資性現金流凈額大幅縮水超過50%，說明藍思科技現金流來源已得到遏制。2018年投資性現金流凈額仍在擴大，從2017年72.23億元增長至92.01億元，同比增長27.38%，而今年一季度，藍思科技投資性現金流開始縮減，幅度近三成。