蘇州高新科創概念華而不實

楊現華

6月中旬，進展神速的科創板宣布開板，相關概念股或許又將迎來一次炒作。市值已經在百億左右的蘇州高新（600736.SH）能否更進一步呢？

自從科創板醞釀開始，以園區為代表的一批A股公司受到了二級市場的熱烈追捧。蘇州高新雖不是漲幅的領頭羊，但也位列其中，公司目前的市值穩定在百億元上下。

尷尬的是，以房地產為主要收入的蘇州高新正在向“創新地產+高新技術投資”的方向轉變，公司投資主要涉及的是非銀金融、基礎設施經營等行業。截至目前，公司直接參控股企業中沒有已申請科創板上市的企業。通過間接持股，蘇州高新才和科創板搭上了關系。

雖然對外投資金額不菲，不過這些投資目前還沒有給蘇州高新帶來更多的實惠，公司主要依賴房地產業務。除了房地產開發外，政府收儲已經成為蘇州高新近年來利潤的源泉之一。

科創有概念無真身

無論是從公司定位還是最終的投資結果來看，蘇州高新確實直接投資了無數家公司，但至少在目前，這些公司并沒有出現在科創板企業的披露名單中，最近的這次投資或許可以體現蘇州高新的投資思路。

6月15日，蘇州高新發布公告，公司全資子公司與關聯方計劃認購不超過4.5億元的數字政通（300075.SZ）定增金額，4.5億元也是本次數字政通定增金額的上限，即這兩家公司將包攬數字政通的定增，蘇州高新成為最主要的出資人。

參與上市公司定增是蘇州高新“雙輪價值驅動商業模式”的具體體現。在2018年年報中，蘇州高新提出，通過高新技術產業投資逐步實現產業結構調整與布局，建立“創新地產+高新技術投資”雙輪價值驅動的商業模式。

2013年和2014年時，蘇州高新強調的是文化旅游地產戰略，2017年提出“高新技術產業投資運營商”的戰略定位。也就是說，蘇州高新開始提升公司的投資定位。

從蘇州高新投資金額的變化上也可以看出公司戰略的轉變。在2016年之前，公司的長期股權投資基本維持在3億-5億元的水平，2016年一躍超過了20億元，2018年年末也有10億元左右的規模，2016-2018年分別為23.08億元、19.74億元和9.9億元。

除了長期股權投資外，2016-2018年，蘇州高新可供出售的金融資產也分別有6.32億元、8.53億元和7.6億元。在此之前，公司的可供出售金融資產只有2億元出頭。

以2018年為例，在蘇州高新的長期股權投資名單中共有18家公司，其中投資金額較大的包括蘇州高新萬陽置地有限公司，該公司是2016年蘇州高新出資4.5億元成立，持股比例為50%，其目的是與萬科共同開發一地塊。

實際上，在蘇州高新長期股權投資下出現的18家聯營合營企業中，主要以房地產及其上下游和各種投資公司為主，鮮有科創板主打的高科技企業。

根據蘇州高新年報介紹，2018年年末，公司參股股權投資企業共21家，主要涉及非銀金融、基礎設施經營等行業。而在2017年年報中，蘇州高新介紹稱，公司對外參股投資28.27 億元，參股股權投資企業共22家，主要涉及基礎設施經營產業、與房地產相關聯產業及金融業。2016年涉及的行業與2017年基本一樣，公司對外參股投資29.4億元，較2015年增加了23.08億元。

蘇州菱云試驗系統有限公司（下稱“蘇州菱云”）是上述18家公司中少有的高科技概念公司，蘇州高新在2017年5月以2.65億元收購了蘇州東菱振動試驗儀器有限公司（下稱“東菱振動”）73.53%股權，從而間接持有蘇州菱云45%的股份。

東菱振動所在行業屬于先進制造業，公司為力學環境與可靠性試驗設備專業制造商和測試服務商，主要生產各類振動試驗臺、沖擊碰撞試驗臺等，公司承諾2017-2019年的扣非凈利潤不低于3000萬元、3600萬元、4200萬元。

2017年，東菱振動實現營業收入3.2億元，實現扣非凈利潤3356萬元。2018年，東菱振動實現營業收入3.57億元，實現扣非凈利潤3437萬元，與業績承諾的最低值3600萬元略有差距。

在收購東菱振動時，蘇州高新確認了1.89億元的商譽。在業績承諾沒有實現后，蘇州高新2018年對其計提了2735萬元的商譽損失。

這并不是東菱振動帶給蘇州高新的唯一損失。

2018年，蘇州高新營業外支出為3349萬元，其中的擔保損失為2679萬元。擔保損失正是由于收購前東菱振動對外擔保的2475 萬元出現了損失，蘇州高新成為買單人。

唯一的高科技公司業績難及預期，還給蘇州高新造成了商譽和擔保損失，這樣的投資水準難以恭維。

實際上，雖然蘇州高新的投資金額明顯增加，但投資回報不增反降。2013-2015年，蘇州高新對聯營企業和合營企業的投資收益分別為4458萬元、2511萬元和2220萬元，2016-2018年的投資收益分別為-2.52億元、-6338萬元和-4973萬元。長期股權投資從3億、5億元提高到10億元的規模，凈利潤反而大幅虧損，蘇州高新的大手筆投資顯然難言樂觀。

蘇州高新可供出售金融資產的情況稍好于長期股權投資。2016-2018年，蘇州高新可供出售金融資產分別獲得現金紅利281萬元、1621萬元和4589萬元。與長期股權投資的虧損相比，這樣的現金回報可以接受，但與其8億元左右的投資額相比又顯得杯水車薪。

截至2018年年末，蘇州高新直接參股的20余家公司中并沒有科創板公司的身影，能夠使公司打上科創板概念股標簽的原因，在于公司間接持股名單中涉及科創板公司。

早前，蘇州市政府曾表示將積極推動蘇州國芯科技股份有限公司（下稱“蘇州國芯”）在科創板上市。蘇州高新曾對市場表示，公司參股14.97%的蘇州高新創業投資集團有限公司（下稱“蘇高新創投”）通過其持有的基金參與投資蘇州國芯。

根據工商信息，蘇州國芯2018年年報披露的公司股東名單達到34家之多，這里面沒有蘇高新創投的身影，其持有的基金是哪一只蘇州高新并未對外披露。若持有份額明顯，或許蘇州高新早已對外公布了。

蘇州高新證代龔俞勇表示，公司所持蘇州國芯比例確實不高，但公司間接持有剛獲準發行的天準科技的股份要略多一些，公司投資的公司中，目前沒有直接持有科創板相關公司的股份。

目前，蘇州高新凈利潤已經達到10億元級別了，歸母凈利潤也已超過6億元。在大量投資無法貢獻利潤的情況下，公司的利潤只能以房地產為主了。不過，除了房地產貢獻主要的盈利外，由于每年土地收儲，政府無疑是蘇州高新的利潤大戶。

土地收儲成利潤源泉

蘇州高新年報顯示，2013-2018年，公司實現營收33.93億元、35.75億元、32.51億元、55.83億元、62.42億元和72.82億元，歸屬母公司股東的凈利潤分別為2.3億元、1.7億元、1.91億元、3.07億元、6.06億元和6.11億元。

在這幾年時間，蘇州高新的收入漲幅略超一倍，歸屬凈利潤的上漲更是達到了1.66倍，之所以從2013年開始觀察蘇州高新的凈利潤，是因為從這一年開始，公司的凈利潤中非經常性損益的影響開始直線加大，非經常性損益甚至幫助蘇州高新規避了“ST”的風險。

在扣除非經常性損益后，2013-2018年，蘇州高新的歸母凈利潤分別為9521萬元、-4103萬元、-5.58億元、1.43億元、2.51億元和3.04億元，即同期的非經常性損益分別為1.35億元、2.11億元、7.49億元、1.64億元、3.55億元和3.07億元。如果沒有非經常損益，蘇州高新在2014年和2015年將連續虧損。

根據Wind統計，在2013年以前，蘇州高新“扣除非經常性損益后的凈利潤/凈利潤”基本都在90%以上，即凈利潤中非經常性損益的占比多數時間都不足10%，即使超過10%也僅僅是偶然現象，下一年很快恢復正常。

但從2013年開始，非經常性損益幾乎成了蘇州高新的“經常性利潤”了，而且非經常性損益貢獻了公司半數以上的凈利潤。2013-2018年，公司“扣除非經常性損益后的凈利潤/凈利潤”的比例分別為41.39%、-24.14%、-291.35%、46.49%、41.4%、49.57%。

不難發現，非經常性損益占據了蘇州高新凈利潤半數以上的份額，尤其是在2014年和2015年，若不是非經常性損益的“幫助”，蘇州高新將由于連續兩年虧損而戴上“ST”的帽子。

2015年，蘇州高新定增募資13億元，兩期公司債合計募資17億元，一期中期票據募資9億元，2015年公司合計直接募資39億元。如果這一年公司處于“ST”狀態，那么，蘇州高新的近40億元募資還能如此順利嗎？

2013年，蘇州高新的營業外收入為1.87億元，主要是處置獅山廣場項目二期土地使用權帶來1.43億元的收入。從2014年開始，政府的土地收儲成為蘇州高新非經常性損益的主要組成部分。

根據蘇州高新2014年年底的公告，公司所有的蘇州樂園發展有限公司（下稱“蘇州樂園”）部分土地（約107.77畝）以3.24億元由政府收儲，預計可貢獻1.3億元的凈利潤。年報顯示，2014年，蘇州樂園實現收入3.37億元，凈利潤1.83億元，上年凈利潤只有846萬元。

2015年，蘇州樂園更是成為蘇州高新的盈利大戶。蘇州高新區土地儲備中心、蘇州國家高新技術產業開發區管理委員會分3次收儲蘇州樂園土地合計346.5畝，成交金額共計12.62億元，這增加了公司營業外凈收入6.98億元，形成歸屬于母公司凈利潤3.92億元。

2016年，蘇州樂園81.57畝的土地繼續收儲，土地補償價格為2.18億元，由此產生的處置收益為1.84億元。

2017年，已經更名為蘇州高新旅游產業集團有限公司的蘇州樂園70.3畝和156.19畝國有土地及其附著物分兩次被收儲，土地補償總價分別為1.84億元和4.84億元，產生處置收益5.26億元。

2018年，蘇州高新旅游產業集團有限公司206.82畝土地及其房屋等由政府收儲，合計轉讓款6.87億元，由此產生的處置收益合計為5.35億元。

在2018年年報中，蘇州高新表示，公司原蘇州樂園已于2017年10月閉園，截至期末，原蘇州樂園歡樂世界土地已全部收儲完畢。歡樂世界收儲完畢，糖果世界則可以繼續貢獻收儲收益。

“原蘇州樂園糖果世界66.77畝用地預計將于2019年收儲”，蘇州高新在2018年年報中表示。蘇州樂園有歡樂世界、水上世界和糖果世界三個場所，蘇州高新證代龔俞勇表示，蘇州樂園糖果世界收儲完成后，公司的樂園土地收儲將告一段落。

看不懂的交易

在房地產業務上，蘇州高新并非單純的地產開發，早前公司主打文化旅游概念，如今又強調健康主題。

根據蘇州高新2017年年報，公司計劃與華大基因科創中心、蘇南萬科等四方聯合打造生命健康小鎮，總規劃面積3.96平方公里，總建筑面積約100萬平方米。

按照蘇州高新的介紹，生命健康小鎮是公司目前的重點項目。但2018年年報顯示，截至2018年年末，因項目建設調整，小鎮建設公司注冊資本變更為500萬元，尚未實際出資。

之前，項目公司的注冊資本為10億元，蘇州高新占30%，生命健康小鎮的推進似乎遇到了暫時的挫折，而與其他合作方的健康項目并未按下暫停鍵。

在建設生命健康小鎮的4家公司中，蘇州白馬澗旅游發展有限公司也是其中的一家。

2018年8月，蘇州高新與其合資成立了蘇州白馬澗生命健康小鎮建設發展有限公司（下稱“白馬澗小鎮公司”），雙方持股各占50%，但合作方讓渡1%表決權給蘇州高新，且蘇州高新在董事會占有半數以上席位。因此，白馬澗小鎮成為蘇州高新的合并孫公司。

成立于2018年8月的白馬澗小鎮公司行動迅速，2019年1月，公司向其股東之一的蘇州白馬澗旅游發展有限公司購買了3.06億元的商品房。2月，該公司又從拍賣渠道以1.2億元拍得蘇州高新區一不動產。

蘇州高新的主業便是房地產，公司還要向控股孫公司的少數股東購買房地產，且購買金額超過了3億元。

蘇州高新證代龔俞勇表示，公司健康小鎮項目仍在推進中，前期工作由白馬澗小鎮公司負責，因此，與華大基因等合作方的注冊資金相應減少;白馬澗小鎮公司購買的房屋不是住宅，是產業園后續運作平臺，為后續運營儲備空間。

除了向少數股東購買房產外，蘇州高新的其他應收款也越來越多，2015-2018年分別為32.66億元、38.39億元、47.1億元和74.88億元，2018年，公司其他應收款的漲幅尤其明顯。

在蘇州高新其他應收款客戶中，蘇州萬途投資管理有限公司和蘇州萬馳投資管理有限公司的金額分別為18.62億元和9.33億元，二者是蘇州高新子公司的少數股東，而且是萬科的子公司。

2018年年末，蘇州高新來自蘇州高新萬陽置地有限公司的其他應收款為18.81億元，該公司是蘇州高新與萬科子公司合作的聯營企業;來自蘇州萬科企業有限公司和徐州萬創企業管理有限公司的其他應收款分別為6.72億元和2.99億元，兩家公司同樣與萬科有關。

蘇州高新在年報中沒有披露與萬科的合作規模，這幾家公司的其他應收款合計資金已經達到了56.74億元，占到蘇州高新其他應收款的大多數。如此之多的資金由同一個合作方占用，蘇州高新是合作方還是資金拆借方呢？

以蘇州高新萬陽置地有限公司為例，2017年年末，蘇州高新子公司應收蘇州高新萬陽置地有限公司拆借資金及利息與服務費合計15.69億元，2018年，公司子公司又向該公司拆借2.3億元。

2018年，蘇州高新子公司從該公司收取利息8165萬元（含稅）及服務費66萬元（含稅），顯然拆借出去的資金獲得了不菲的利息回報。