美股霸權將終結未來十年屬于新興市場

列什馬·卡帕迪亞（Reshma Kapadia）

摩根士丹利投資管理公司（Morgan Stanley Investment Management）首席全球策略師兼新興市場主管魯吉·夏爾馬（Ruchir Sharma），是一位經常旅行的人，也是一位有影響力的作家，還是一名以市場預測而聞名的大局觀思想家。作為一名投資策略師，他的成功不僅歸功于他與商業巨頭和政府首腦會晤中獲得的洞見，還得益于他在世界各地旅行時與普通人邂逅而得知的趣聞。

夏爾馬管理著200多億美元的資產，他曾在本世紀初警告投資者，要避開被過度炒作的“金磚國家”市場（編者注：巴西、俄羅斯、印度、中國和南非，簡稱BRICs），并建議投資者更多地關注美國股票市場，尤其是科技股。目前來看，他的判斷是正確的。自2010年初以來，以科技股為首的標準普爾500指數已回歸13%的年平均回報率，而以美元計價的新興市場股市一直是“死錢”（編者注：dead money，這里指投資后回報率低，流動性差的資金）。

現在，夏爾馬認為全球市場正處于拐點：美國科技股和跨國公司可能會遇到困境，而新興市場或將迎來重振。最近，夏爾馬在他的紐約辦公室接受《巴倫》專訪時解釋了原因，并重點介紹了摩根士丹利投資組合經理目前青睞的各種股票。

未來十年是新興市場“翻身期”

《巴倫》：新興市場今年上漲了11%（編者注：截至3月底），收復了去年的部分失地。反彈還會持續嗎？

夏爾馬：MSCI新興市場指數（MSCI Emerging Markets Index）自1988年問世以來平均年跌幅約為17%，即使是在2003年至2007年的美股牛市期間也是如此。因此，我們每年都會看到從新興市場的資金流失。鑒于此前的連年低迷，今年以來的反彈程度還算不上很強勁。雖然也有一些人對此感興趣，但一般來說大家還是只想買美股，又或者即使在新興市場，大家也會買入大盤科技股這類他們會在美股市場買入的公司。

美國科技股和跨國公司可能會遇到困境，而新興市場或將迎來重振。認為美國經濟能夠保持3%至4%年增長率的想法似乎很荒誕。

《巴倫》：怎樣才能擴大漲幅呢？

夏爾馬：從2010年初到2018年末，新興市場經歷了“失落的十年”。同一時期內，美股市場增長了兩倍。這與上一個十年是完全相反的。從指向股市歷史均值回歸【編者注：股票價格不能總是上漲或下跌，一種趨勢不管其持續的時間多長都不能永遠持續下去。 在一個趨勢內，股票價格呈持續上升或下降，稱之為均值回避（Mean Aversion）；當出現相反趨勢時就呈均值回歸（Mean Reversion）】的歷史市盈率來看，美國股市相對于世界其他地區處于歷史高點。作為推動這些相對趨勢的重要動力，美元似乎正在見頂。在“后布雷頓森林時期”（編者注：布雷頓森林時期美元與金價掛鉤，于1972年結束）美元匯率處于區間高端。美國與世界其他國家和地區的利率差也趨于歷史最高位。

美國獨大之勢必難持續

夏爾馬：我們正接近市場拐點。未來十年，美國和世界其他國家和地區之間的表現差異必將縮小。美國股市市值目前約占全球總市值的55%，而美國經濟總量則占全球經濟總量的25%。上一次出現如此大的差距還是在上世紀80年代末，當時日本股市市值占全球總市值的45%，占全球經濟總量的15%。

當時那種情況對日本來說可不是什么好事。

正如一句老話說的，歷史不會重演，但它卻很相似。認為美國經濟能夠保持3%至4%年增長率的想法似乎很荒誕。即使減稅，美國2018年的經濟增長也無法突破3%（編者注：2018年，美國經濟增速為2.9%）。最近，有預測已經將今年美國的經濟增速下調為約2%。拖累經濟增速的主要原因是“3D”：包括人口（demographics）、債務（debt）和去全球化（deglobalization）。

全球增長預期降低

《巴倫》：這些影響我們在全球都可以看到。您對全球經濟增長有何展望？

夏爾馬：增長預期必須降低，全球都是一樣的。我們認為，未來幾年全球經濟平均增速將在2.5%左右，低于市場普遍預期（2019年增長率3.4%，2020年增長率3.3%，2021年增長率3%），也低于1950年至2008年經濟輝煌時期約4%的增速。

我們需要關注的一個衡量指標是：人均收入增長。因為它根據國家間的人口差異進行了調整，是衡量一個國家生活水平隨時間變化的較好指標。對于日本這樣的國家，由于人口正在減少，對其經濟衰退的定義可能必須改變。日本0.5%至1%的經濟增速，可能相當于美國2.5%至3%的增速。盡管有很多關于日本經濟停滯的說法，但日本國內的焦慮卻沒有那么嚴重，因為日本的人均收入增長高于歐洲甚至美國。

《巴倫》：對于投資者而言，全球債務規模不斷上升意味著什么？

夏爾馬：作為全球經濟的一部分，我們的債務水平高于2008年經濟周期的峰值。這就是為什么利率預測如此錯誤的原因。當你有如此高水平的債務，提高利率對美國和中國的經濟都將會是一個巨大打擊 。全球經濟不能承受更高的利率，這也是為什么市場會排斥任何形式的加息。

數字世界也有壁壘

《巴倫》：投資者如何應對去全球化趨勢？

夏爾馬：想想去全球化的贏家和輸家是誰。各地的供應鏈都在發生調整。如果一家公司的總裁打算在中國建三家工廠，現在他可能會考慮在越南、印度尼西亞和泰國各建一家。這些國家就是受益者。墨西哥也將成為去全球化的另一個受益者，它相較于中國工資水平正在下降，而且比索相對人民幣匯率更低。

此外，過去公司只考慮到處擴張，現在它們必須更多地考慮增長戰略。壁壘正在不斷出現，包括數字化壁壘。一些人認為在去全球化中貿易、資本和人口流動都會被卷入其中，陷入困境，但因為世界正走向數字化，所以問題不大。我對此有很不同的看法。

因為即使是在數字世界，生態系統也是不一樣的。中國的互聯網生態系統非常活躍，更多的國家可能會試圖復制這一模式。印度、沙特阿拉伯和俄羅斯都在考慮如何建立更加本土化的生態系統，而不是依賴于全球公司。這種環境下，全球公司也將面臨嚴峻挑戰，這是預測中沒有充分考慮到的。

看好中國教育、消費、醫藥股

《巴倫》：投資者應該保持本地投資戰略嗎？

夏爾馬：當然。相對于新興市場整體而言，新興市場日常消費品公司的股價處于我見過的最低水平。我們的投資經理青睞的公司包括：墨西哥最大的飲料公司芬莎公司（Fomento Economico Mexicano，FMX）、葡萄牙食品及消費品制造零售商Jerónimo Martins（JMT.葡萄牙）、巴西啤酒廠安貝夫（Ambev，ABEV）、沃爾瑪墨西哥公司（Wal-Mart de Mexico，WALMEX.墨西哥）以及俄羅斯X5零售集團（X5 Retail Group，FIVE.英國）。

我們在中國的投資組合包括：新東方教育科技集團（New Oriental Education& Technology Group，EDU）等教育股、蒙牛乳業（China Mengniu Dairy，2319.香港）以及貴州茅臺（Kweichow Moutai，600519.中國）等消費股，還有石藥集團（CSPC Pharmaceutical Group，1093.香港）等醫藥股。

《巴倫》：大盤科技股前景如何？

夏爾馬：制造業板塊的監管力度比科技板塊要高出10倍，但現在科技板塊的監管力度也在迎頭趕上。幾乎每天都有關于科技公司的報道，不論是隱私、數據共享還是公司規模等等。請牢記，科技板塊的利潤率是美股市場其他板塊利潤率的3倍，而這些板塊的利潤率本來就已經很高了。

現在，全球十大公司中有七家是科技公司。上一次我們看到出現類似情況是在1999年，當時全球十大公司中有七家是科技、媒體或電信公司，其中只有微軟（Microsoft，MSFT）至今仍在前十榜單。本世紀初，我曾說過科技板塊是反泡沫板塊（編者注：反泡沫包括那些看起來前景光明但難以吸引投資者注意力的國家和公司），當時該板塊正在增長，但沒有人真正關注它。現在一些新興市場的股票情況也是這樣。

《巴倫》：未來6個到12個月最具有吸引力的新興市場是哪個？

夏爾馬：我們對韓國和中國臺灣等國家和地區持謹慎態度，這些市場表現好于大盤，僅僅是因為幾只大盤科技股。我喜歡那些在近年來進行了一些宏觀經濟調整的市場，這些市場相對人均GDP較低，金融板塊的滲透率低，貨幣相對更便宜，比如：印度尼西亞、波蘭、秘魯、墨西哥、巴西和埃及。

印度的風險：競爭性民粹主義

《巴倫》：您怎么看待印度市場？

夏爾馬：印度是能讓企業實現穩定盈利增長的國家之一。它擁有最多的復合型成長股（compounder），比如印度私營銀行HDFC Bank（HDB），自1995年首次公開發行（IPO）以來，我們一直持有該公司股票，以及汽車制造商，如馬魯蒂鈴木印度公司（Maruti Suzuki India，MSIL.印度）。印度目前正在進行大選，唯一的風險是一場競爭性的民粹主義，候選人提供的一個又一個福利計劃可能會消耗印度的財政狀況。

《巴倫》：2014年印度總理納倫德拉·莫迪（Narendra Modi）當選時，全球投資者是持樂觀態度的。您認為莫迪連任的前景如何？

夏爾馬：莫迪穩操勝券，但2018年12月邦議會選舉中一些混亂局面讓競選變得更具競爭性。現在隨著印巴緊張局勢升級，鐘擺已經稍稍傾向對莫迪有利的位置。人們在艱難時期會選擇支持政府。不管是印度國民大會黨拉胡爾·甘地（Rahul Gandhis）還是莫迪最終當選，印度的領導人可能都偏向于中央集權，在印度很難實現自上而下的變革。長期來看，印度市場和更廣泛的新興市場高度相關（編者注：5月23日，莫迪所在人民黨領導的執政聯盟贏得大選）。

每當政治因素導致市場受挫時，總是一個買入的機會。此外，如果人們對即將進行的新改革過于樂觀，從戰術上講，這是一個賣出的機會。

（翻譯：柏柏；《巴倫》2019年4月4日報道）