從財務報表看公司借殼上市的動因

張諭

[摘 要]華圖教育于2014年8月1日開始與*ST新都進行借殼上市的交易。雖然最后借殼失敗，但兩個完全不同行業的企業進行重組的行為值得關注。文章將從買殼方和賣殼方兩個公司的財務報表角度來分析此次交易的動機和原因。

[關鍵詞]借殼上市;買殼;賣殼;財務報表

[中圖分類號]F832.51

1 引 言

一般而言，資本市場上有兩種路徑可以實現公司的上市：一種是比較廣為人知的首次公開發行股票并上市即IPO;另一種則是我們常常聽到的借殼上市。借殼上市是指想上市的私人公司通過收購、資產置換等一些相關方式把該公司的優質資產注入另一家市值較低的已上市公司（殼），以此得到該公司一定程度的控股權。再利用其上市公司地位，以上市公司增發股票的方式進行融資，從而使得該非上市公司達到上市的目的。借殼上市，是很多中小企業謀求發展，實現資本變現的一種重要手段。

2 公司簡介

2.1 殼公司：*ST新都

深圳新都股份有限公司（以下簡稱：*ST新都），成立于1990年3月8日。公司股票于1994年1月3日在深圳市證券交易所掛牌交易，是深圳市酒店行業中唯一一家上市的公司。

公司的主要經營范圍：酒店、商場、餐廳以及酒店附設的車隊，康樂設施和自有業務的出租和管理。

2.2 借殼公司：華圖教育

華圖教育是華圖宏陽股份旗下品牌，成立于2001年。華圖教育于2014年7月24日在新三板上市，是公職培訓領域首家上市企業。企業現已擁有遍布全國的100余家分支機構，是國內公認的公職培訓機構。

主要產品包括中央和地方公務員招錄考試輔導，事業單位、 “三支一扶”、村官、選調生、招警等考試輔導。集團以公職考試輔導、華圖網校、職業教育為核心，是一家集教育培訓、教研開發、教育服務、圖書雜志音像出版發行于一體的大型綜合性教育產業集團。

3 借殼交易的動因

文章將從兩個方面來分析公司借殼上市能夠形成的原因：一方面從賣殼方出發分析其愿意賣殼的原因;另一方面從買殼方分析其愿意通過買殼來上市的原因。

3.1 殼公司愿意賣殼的原因

3.1.1 *ST新都業績嚴重下滑

2012—2014年，公司經營一直處于微利或者虧損狀態。由于酒店行業不景氣，*ST新都的主營業務虧損不斷加大，2014年其業績同比下滑超過了10000%，由于公司籌劃重大事件，其股票于2014年8月1日開始停牌。根據公司2014年中期財務報表顯示，截至2014年6月30日，凈利潤為-1547.7萬元，同比下降近420%。

表1顯示了有關*ST新都盈利能力（凈利潤和ROE）、償債能力（LEV和流動比率）、經營效率（投資活動現金流量和現金及其等價物余額）的數據。從表中可以看出*ST新都2010—2014年的盈利能力總體呈下降趨勢，尤其到2014年各指標的下降幅度相當之大，各類指標都降到了五年中的最差，公司的資產負債率在逐年攀升，到2014年其資產負債率為同行業最高，流動比率逐年下降，說明企業的債務越來越高，而償債能力卻一直在下降，公司存在較大的債務風險。

此外，很容易就能發現*ST新都近五年的投資活動現金流量都為負，說明它的投資決策是較為失敗的，給企業帶來了較大損失。

通過相關財務指標的分析可以發現*ST新都近五年的盈利能力、償債能力和經營能力總體呈下降趨勢。截至2014年，其各個財務指標更是嚴重低于行業總體水平，資本結構嚴重不合理，債務風險較大。加上其失敗的投資決策，其現金流量在逐年下降，威脅到了公司的正常經營活動。

3.1.2 存在破產風險：兩年的財務報表被審計師出具否定意見

值得注意的是，*ST新都2013年和2014年的內部控制被立信會計師事務所出具了否定意見，原因是公司未能按照規定對重大擔保事項進行披露，并且還存在重大關聯交易，所涉金額較大。這些都說明了公司內部監督的無效。據此可以猜測公司的實際情況可能要更加糟糕，持續經營存在明顯困難，存在破產的風險。

種種不利的結果促使*ST新都愿意出售自己的“殼資源”，期望通過此次交易注入新的有活力的資產，改善經營狀況。

3.2 借殼者愿意買殼的原因

教育培訓行業保持高速增長態勢，根據前瞻產業研究院發布的《2015—2020年中國教育培訓行業市場前瞻與投資戰略規劃分析報告》。從目前的發展狀況看，中國的教育培訓行業正處于成長階段，培訓機構數量已超十萬家，但資金規模超過10億元的還屈指可數，整個行業有很大的上升空間。同時，教育培訓行業的市場規模保持高速增長的態勢，2014年整個教育培訓市場規模達到1.2萬億元左右。總體來說，教育培訓行業正處于繁榮發展的階段，盡管競爭激烈，但行業前景總體比較樂觀。

3.2.1 華圖教育成立以來發展狀態良好，其業務規模不斷擴大

作為近年來新興的公職培訓行業，華圖教育自成立以來業績一直呈現向上發展的趨勢。2012—2013年華圖教育的營業規模在不斷擴大，僅在2013年，公司就在全國新成立了41家分公司。培訓學員由2012年的23.68萬人次增長至2013年的31.80萬人次，面授培訓收入同比增長49.03%。根據瑞華會計師事務所2014年7月18日出具的審計報告，2012年華圖教育的資產總額約為3.2億元，至2013年總資產上升為4.8億元，同比增長超過50%。2012年華圖教育的凈利潤約為4970萬元，到了2013年凈利潤就上升至1.2億元，增加了近143%，見表2。

3.2.2 華圖教育近三年財務狀況分析

從表2華圖教育的財務比率分析中可以看出，2012年以來其經營狀況和發展前景十分樂觀，除了資產和凈利潤的顯著增長以外，公司的凈資產收益率增長了60.53%，期末現金余額增加了51.81%，而每股收益更是增加了141.97%，種種都表明了華圖教育強大的獲利能力。值得關注的是，相較于2012年，華圖教育2013年的長期股權投資增加了473.44%，說明企業為了獲得更多的資源，增強企業的集團實力，在進行較大的資本擴張，但是投資活動產生的現金流量沒有增加甚至還有所下降，說明企業處置固定資產、無形資產和長期股權投資所收回的現金小于投入固定資產、無形資產和長期股權投資的金額，企業投資政策存在一定風險。同時，企業2013年的資產負債率和2013年的大致相同，意味著企業的負債增加幅度基本和資產增加幅度相同，近50%。

成長情況良好，但負債率卻比較高，這正是華圖教育想要借殼上市的主要動機，期望通過上市公司這一平臺，獲得更多的融資渠道，為企業抓住市場機遇。

4 結 論

通過以上對借殼交易雙方公司的財務報表分析發現：

第一，殼公司*ST新都希望可以通過將公司盈利能力較差的資產和業務剝離，并將優質資產置入上市公司，實現上市公司主營業務的轉型，消除上市公司面臨的暫停上市風險和因相關違規擔保、違規債務造成的財務風險，改善公司的經營狀況，增強公司的持續經營能力。

第二，借殼者華圖教育近年來業績一路飆升，期望可以站上更大的融資平臺來助力公司規模的擴大，而IPO成本高昂，審核程序復雜，還容易受市場波動的影響。因此，自身的需要和借殼上市的可行性促使對于華圖教育這類建立時間不長、發展情況良好的新興企業選擇通過借殼上市。

5 案例跟蹤：借殼失敗

由于新都公司2013年、2014年連續兩個會計年度的財務會計報告被出具無法表示意見的審計報告，而導致2015年5月20日被暫停上市，華圖教育因此終止了資產重組事項。

參考文獻：

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