我國并購重組監(jiān)管政策對市場交易的影響研究

張序晶

（身份證號，35012319810516＊＊＊＊）

一、近年來我國上市公司并購重組監(jiān)管政策關(guān)鍵變化時點

一個市場周期的頂點具備期間標(biāo)志性，為此我們將2015年6月12日上證指數(shù)（000001.SH）達(dá)到5178.19點作為起始日，以在此之后至2019年6月30日期間的并購重組監(jiān)管政策尺度變化作為期間分割日，以《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》（中國證券監(jiān)督管理委員會令第127號）發(fā)布日2016年9月8日、中國證券監(jiān)督管理委員會《關(guān)于并購重組“小額快速”審核適用情形的相關(guān)問題與解答》發(fā)布日2018年10月8日及中國證券監(jiān)督管理委員會《關(guān)于上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)同時募集配套資金的相關(guān)問題與解答（2018年修訂）》發(fā)布日2018年10月12日作為期間分割日，由于2018年10月8日及2018年10月12日相距僅4日，合并為一個分割日2018年10月8日。

二、期間的并購重組交易行為變化及原因分析

本文選取上述期間的并購重組案例748個，具體分割口徑按照初始公告日落在具體期間為準(zhǔn)。通過比較可以得出期間并購重組交易變化行為結(jié)論。

參考如下表格統(tǒng)計數(shù)據(jù)，一是監(jiān)管政策尺度變化確實引起并購重組交易行為變化，重大資產(chǎn)重組監(jiān)管政策尺度在2期間發(fā)生重大變化，監(jiān)管部門對上市公司控制權(quán)變化標(biāo)準(zhǔn)、配套融資、禁售期等各方面做了更多約束。并購重組的政策在3期間對募集配套資金及累計并購交易金額額度較低的上市公司并購重組審核放松了約束。對比各個期間交易水平，日均案例數(shù)量2期間明顯低于1期間，僅為1期間的54.79%，日均交易金額也下降為1期間的62.65%。進(jìn)入3期間以后，監(jiān)管尺度放松，日均案例及日均金額都小幅上升，但因為只是部分放松，并沒有明顯的并購重組交易行為量的增長。二是從監(jiān)管機(jī)構(gòu)層面來看監(jiān)管尺度變化效果，往往需要政策運行一段時間才能判斷政策的影響，因此政策的限制或者放松同時伴隨著政策實施的時間成本，時間成本應(yīng)作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)實施政策的重要考量因素。

表格：上市公司并購重組及借殼上市案例數(shù)量及金額統(tǒng)計表（金額單位：億元）

本文在上述統(tǒng)計及分析基礎(chǔ)上，進(jìn)一步選取上市公司并購重組中的借殼上市案例，來觀察上述監(jiān)管政策尺度變化的影響，參考上述表格數(shù)據(jù)，我們可以得出結(jié)論，監(jiān)管政策尺度的變化對上市公司借殼交易行為的影響立竿見影，2期間對比1期間交易案例數(shù)量下降81.08%，到3期間有一定恢復(fù)性增長，但也未能大幅增加交易行為數(shù)量。

三、上市公司并購重組應(yīng)對策略建議

在面對監(jiān)管政策尺度變化時，對上市公司來說有可能影響并購重組成功率，上市公司應(yīng)在并購重組標(biāo)的選擇、并購重組策略設(shè)計及并購重組服務(wù)機(jī)構(gòu)選擇方面多方著手，最大程度避免監(jiān)管政策尺度變化影響，增加并購重組成功率。

（一）謹(jǐn)慎選擇并購重組標(biāo)的

上市公司并購重組的標(biāo)的大體分為股東資產(chǎn)注入、收購上市公司外資產(chǎn)、借殼上市幾種類型。在上市公司選擇標(biāo)的時，一方面要考慮標(biāo)的與上市公司業(yè)務(wù)的關(guān)系，另一方面也要重視并購重組規(guī)則的限制，不同類型的標(biāo)的會涉及到不同的規(guī)則限制，選擇標(biāo)的時提前對照相關(guān)規(guī)則，在標(biāo)的端控制并購重組風(fēng)險。

（二）靈活設(shè)計并購重組策略

同一個并購重組標(biāo)的，不同的并購重組交易結(jié)構(gòu)設(shè)計可能會影響最終的成功率。并購重組過程中，涉及到上市公司、上市公司股東、上市公司控股股東、并購標(biāo)的企業(yè)股東、并購標(biāo)的企業(yè)控股股東甚至監(jiān)管機(jī)構(gòu)的多方博弈，優(yōu)秀的并購重組策略將會照顧多個層面的相關(guān)者利益。例如在并購重組時的支付方式，是股份支付還是現(xiàn)金支付，利潤承諾的方式，利潤補償?shù)姆绞降龋瑢Σ①徶亟M的成功率都有很大影響。

（三）選擇優(yōu)秀的服務(wù)機(jī)構(gòu)

在我國資本市場中，優(yōu)秀的券商、會計師事務(wù)所及律師事務(wù)所具備豐富的并購重組經(jīng)驗，尤其是頭部服務(wù)機(jī)構(gòu)，在服務(wù)團(tuán)隊人員素質(zhì)、與監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通能力、過往積累的并購重組案例等方面都具備大的優(yōu)勢。上市公司在并購重組時，盡量選擇頭部的服務(wù)機(jī)構(gòu)，同時也兼顧服務(wù)機(jī)構(gòu)在上市公司所在區(qū)域的服務(wù)能力。

（四）做好溝通協(xié)調(diào)工作

上市公司并購重組過程中，除了監(jiān)管機(jī)構(gòu)外，還涉及到其他的主管部門，上市公司盡早籌劃，安排專門團(tuán)隊，進(jìn)行溝通協(xié)調(diào)，能有力地促進(jìn)并購重組速度。在本文觀察到案例中，有的并購重組從拿到監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)文件到資產(chǎn)過戶，時間都非常快，體現(xiàn)了上市公司并購重組的業(yè)務(wù)水平。