來自一線的樂觀信號

李偉

2011年6月，長江商學院開始籌備制作“中國企業經營狀況指數”（CKGSB Business Conditions Index，下稱BCI），該項目計劃以問卷調查的方式搜集企業運營的一手數據，并進而制作出一系列反映中國宏觀經濟整體運行態勢的指數，其調查對象為長江商學院的企業家學員。

當年9月，第1次問卷調查順利展開，此后至2019年4月，共在學員中進行89輪問卷調查。

我們會詢問所有調查對象（抽樣總體），他們企業的某一經營狀況指標（例如銷售額）在未來6個月與去年同期相比，是“改善”（變好）、“不變”（相同）或“惡化”（變差）。根據回收的數據，我們計算出“變好”、“相同”或“變差”回答的百分比，然后對每個問題分別計算擴散指數，即回答“上升”（變好）的百分比加上“不變”（相同）百分比的一半。

同時，我們也會詢問企業的產品是面向消費者還是生產者，及其主要產品的價格在未來6個月的變化趨勢，綜合兩個問題的答案，統計出消費品和中間品價格在未來的變化趨勢。

我們所涉指數均為擴散指數（只能反映上升或下降的方向及轉折位置），且其中絕大部分為前瞻指數，因此具有較強的預測作用。指數以50為分界點，50以上代表改善或變好，50以下代表惡化或變差，這與PMI指數（采購經理人指數）的標準相同。

信心回暖

在所有指數中，長江商學院BCI是最重要的指數，該指數來源于銷售、利潤、融資環境和庫存這4個分指數的算術平均值。

2019年4月，長江商學院BCI“長江商學院中國企業經營狀況指數”為62.8，其已連續6個月保持了上升態勢，只是漲幅較之前明顯縮小。在過去12個月的時間中，BCI出現了一幕戲劇性的反轉，先是下跌，后是大漲（圖表1）。

長江商學院BCI是由4個分指數以算術平均的方式構成，這4個分指數分別為企業銷售前瞻指數、企業利潤前瞻指數、企業融資環境指數和企業庫存前瞻指數。4個分指數中有3個為前瞻指數，只有融資環境指數衡量的是當下狀況。

4月，四個分指數出現了“兩升一平一降”的局面：企業銷售前瞻指數由3月的77.5降至4月的77.1（圖表2），利潤前瞻指數由3月的63.9升至了4月的65.4（圖表3）。企業融資環境指數繼續反彈，3月為53.0，4月為58.2，目前是歷史最高值。有趣的是，企業融資環境指數從歷史最低值（24.2，2018年9月）爬升到歷史最高值，僅用了7個月的時間。企業庫存前瞻指數4月保持不變，仍為46.9（圖表5）。

除了BCI之外，我們詢問了企業對成本、價格、投資和招工情況的預期，并由此形成了以下與BCI并列的指數。

其中，成本端的指數為80.7，企業總成本前瞻指數為78.4，4月用工成本前瞻指數和總成本前瞻指數都有微幅下滑。從長期來看，這兩個指數一直都處于高位，近期的下滑趨勢值得注意，這可能是政府“減稅降費”工作的結果。

消費品價格前瞻方面，3月的指數為52.4，4月已漲至59.3（圖表8）;中間品價格前瞻指數4月為51.7，與3月的48.1相比有小幅上升，目前該指數剛好跨過50的分水嶺（圖表9）。價格端的指數均在上升，這表明經濟可能在整體回暖。

自我們啟動調查以來，投資前瞻指數和招工前瞻指數長期都保持在高位，但在之前的幾個月，這兩個指標也表現疲軟，尤其是招工前瞻指數。最近，投資前瞻指數和招工前瞻指數都出現明顯上升的態勢，4月這兩個指數繼續保持升勢，前者為69.4，后者為65.4。

最后，我們設計了一個關于企業競爭力的問題，就是問企業在其所在行業中處于什么地位，是在平均水平以上還是以下，或者持平，據此制作了企業競爭力指數，該指數越高，企業在行業中的地位就越高。

問卷搜集的答案表明，大多數樣本企業在其行業中都屬于佼佼者。就是說，我們的樣本企業是一群相對優秀的民營中小企業。反過來說，目前整個中國企業界的狀況，應該比樣本企業的狀況差。

去杠桿之辨

在組成BCI的4個分指數中，企業融資環境指標在3月一舉邁過了50的分水嶺，4月繼續大幅上升，目前已逼近60的高位，該指數上次位于50以上，已是2016年12月的事情了（見圖4），在半年多時間，該指數實實在在走了一次“過山車”，這說明受訪企業的融資環境在短短數月內有了大幅改善。

這種改善的背后，實際是政府相關決策的大轉。2018年上半年去杠桿政策的壓力巨大，其后，政府為解決民企融資難、融資貴的難題，立下了軍令狀，執行部門也展現出了“排除萬難去爭取勝利”的精神，局面很快逆轉，金融政策相對寬松的效果立竿見影。這也體現出中國的一個制度優勢，當某一任務為單目標制時，其執行效率可能很高。

值得關注的就是，于4月中旬召開的高層會議上，決策層對經濟前景的展望開始表現出更多樂觀情緒，同時也提出要“堅持結構性去杠桿”，經濟回暖是有目共睹的事實，去杠桿也確有必要。

眾所周知，2008年國際金融危機爆發后，中國經濟受到很大的沖擊，當時政府為對抗經濟的下行壓力，推行規模龐大的經濟刺激計劃。強有力的反危機措施，幫助中國經濟很快實現了“V字型反彈”，也帶動其他一些國家的經濟反彈，在當時受到不少人的稱譽。

在日后的歲月中，反危機措施的代價逐漸顯現，其中一個明顯問題就是，中國杠桿率快速上升。對中國的宏觀杠桿率到底有多高，各界并無共識，然而，無論國際清算銀行和國際貨幣基金組織這樣的國際組織，還是各大跨國商業銀行的中國研究部，都有一個共同的認識，即2008年之后，中國的債務積累速度過快，宏觀杠桿率上升到一個不容忽視的程度。

最終，決策層意識到了相關問題，并決心予以解決，政府高層多次強調不會再實施“大水漫灌”式的經濟刺激政策，且從2017年開始，去杠桿逐步成為國家經濟政策中的重要目標。從這個意義上說，去杠桿的確非常必要。

然而，現實經濟環境中，去杠桿容易演變為去民營企業，尤其是民營中小企業的杠桿。去杠桿過程中，銀行等金融機構對部分民營企業斷貸、抽貸，大批民營企業遭遇流動性困境。

無論是官方的數據，還是民間的調查，有大量的證據表明，中國民營企業的效率是高于國有企業的。去杠桿的代價，若由民營企業承擔，實際上惡化了中國的資源配置狀況，降低了整體的經濟效率，效率下降會導致產出下降，這樣一來，去杠桿政策可謂是事與愿違。

學術界一般用債務總額除以GDP來衡量一國的宏觀杠桿率，去杠桿政策雖然可以降低債務總額，在目前情況下，它也可能會降低GDP的增幅，早在去杠桿政策如火如荼之際，就有聲音呼吁，不能簡單盯住債務總額，而要關注效率，低效企業要去杠桿、要減少債務，而高效的企業反而要加杠桿、要多借錢以擴大生產。

現在官方在強調要在融資上傾向于民營中小企業，這是非常正確的。從效率的角度來說，去杠桿要去掉那些低效企業的杠桿，也應包括國企，大量國企受到政府各種扶持，在資金市場上處于強勢地位。說到底，比去杠桿更重要的是國企改革，這關系到中國經濟的前途，阻力很大，要想實現高質量增長，這個坎恐怕繞不過去。

（作者系長江商學院經濟學教授、BCI項目領導人，資料來源為長江商學院案例研究中心與中國經濟和可持續發展研究中心）