股權構成特征與國有企業創新效率相關性研究

王 飛,王 露,陳海潮

(河海大學 商學院,江蘇 南京 211100)

1 前言

20世紀90年代,我國允許非公有資本和外資等進入國有企業,開始了我國國企改革之路。2014年政府工作報告關于加快發展混合所有制改革的決定、2017年十九大工作報告對混合所有制改革的堅定執行,說明在混合所有制改革的大背景下,國有企業(簡稱“國企”)與民營企業(簡稱“民企”)相融合是國企適應市場的重要發展方式,有利于放大國有資本保值增值的功能并增強國企活力。國企改革也出現了較多矛盾:國有資本比重降低,但仍處于控股地位,非公有資本缺少話語權,小股東權利形同虛設,不能對大股東進行有效監督。此外,國企被政府干預過于嚴重,公司治理模式和監管機制與民營上市公司相比較落后,行政化色彩依然濃烈。

創新是我國發展的一條重要理念,在政府的鼓勵與支持下,企業創新能力的提高和創新效率的增強促進了我國經濟蓬勃發展。創新對企業績效有著明顯的促進作用,如企業技術創新不僅能夠促進企業的短期財務績效,更能增加長期財務績效的發展能力[1];研發或非研發的創新對企業的財務績效和對未來的發展潛能都有顯著的促進效果[2]。然而,我國大部分國企的創新投入都存在著無效投資的問題：國企的創新效率顯著低于非國有企業[3];當上市公司股權性質為國企時,較強的政府干預會導致企業投資效率低下[4];國企的大量資源被浪費在無效的投資之中,創新效率遠低于處于市場中的民企和外資企業[5]。

混合所有制改革必然涉及到國有資本的持股比例問題,國有資本控股的程度對企業的創新與發展有著巨大的影響。朱德勝、周曉[6]等研究表明,企業控制權的多樣化和較高的股權制衡能夠增強企業的創新效率。然而,鮮有學者從國有資本持股比例這一獨有視角出發對國企創新效率進行深入研究。本文以混合所有制改革為背景，探究企業股權構成特征對國企創新效率的影響。

2 理論假設

在我國特色社會主義市場經濟中,國企創新效率很大程度上受產權性質與股權結構的影響。一方面,國企存在所有者缺位的問題。由于國有資本控股型企業的所有者為國家政府機關,存在管理者缺失、國有資本流動性不足、企業創新積極性不高等問題。在政府官員擔任企業管理者的背景下,“國家”對管理者的監督不到位,監管職能的失效使企業治理機制不能充分發揮作用,企業存在大量無效投資的問題。再對國有資本控股型企業進一步劃分發現,與國有資本相對控股型企業相比,國有資本絕對控股型企業存在更大的內部人控制問題。相比于市場經濟中的民企來說,更容易發生嚴重腐化企業治理結構的現象,行政性依賴對企業活力也存在嚴重的負面影響。只有不斷增強國企的市場性才能逐漸融入新鮮血液,提高企業的創新效率。在國有資本參與型企業中,非公有資本擁有一定的決策權,所有者缺位現象并不存在,股權制衡度的提高會促進公司決策機制、信息披露機制和治理機制的健全,為企業創造一個有利于創新的良好氛圍。因此,相比于國有資本控股型企業,國有資本參與型企業的創新效率更高。另一方面,銀行貸款對企業的創新能力與企業未來的發展能力要求較高,銀行往往更傾向于貸款給增值潛力大、可持續創新能力強的高新技術企業。周雪光[7]曾提出政府對國企和私企資金獲得途徑的要求并不相同,國企能夠較為方便地獲得融資,而私企的資金來源會受到政府嚴格的把控。在國家的支持與保護下,國有資本控股型企業將更加方便地從銀行取得融資,行政依賴給予國企的融資便利并不需要企業創新能力與創新績效來說服。因此,由于國有資本控股型企業的資金來源很大程度上受到政府的干預,政府的隱形保障降低了企業創新投資的積極性,這對國企創新效率產生了消極的影響;而市場經濟體制的完善對參與型企業的融資提出更加嚴格的要求,創新能力的支持成為獲得融資的關鍵因素之一,債務軟約束使國有資本參與型企業維持較高的創新效率。基于此,本文提出以下假設:H1——與國有資本控股型企業相比,國有資本參與型企業擁有更高的創新效率;H2——與國有資本絕對控股型企業相比,國有資本相對控股型企業擁有更高的創新效率。

在國有資本參與型企業中,非公有資本占據主導地位,此時較大的國有資本持股比例對企業創新效率產生積極的影響。原因是:①國有資本參與將減少非公有資本一股獨大對企業決策機制的影響,促進創新活動的開展并提高企業的創新效率。李文貴、余明桂[8]的研究發現,民營企業的創新活力與非國有股權比例呈現出顯著的正相關關系。非國有股權過大反而容易造成決策機制混亂,國有資本的參與將有利于加強對非公有資本的監督,更好地激發企業創新活力。②較大的國有資產持股比例將受到國有資產管理部門較強的監督和管理。在國家鼓勵創新的積極推動下,國有資產管理部門將進一步加大對國有資本的管理力度,對國有資本利用效率不足等問題也會得到充分關注并及時完善管理辦法,這將會有效激發國有資產的創新活力,促進企業的創新效率。基于此,本文提出以下假設:H3——國有資本持股比例增加將促進國有資本參與型企業創新效率的提高。

在以我國政府為主導的特殊經濟背景下,創新效率低下的問題仍然是困擾國企發展的一大絆腳石。在現有體制下國企具有兩個明顯的特點:一是國企活力不足。由于大部分國企承擔著穩定國家宏觀經濟發展等重要職能,所有制結構是導致國企缺乏市場競爭的根本性原因,使國企自發性的研發投入比例不斷下降,企業內部不健全的治理機制降低了企業員工的積極性,對企業創新效率產生重大影響。政府控制往往導致國有企業經營效益低下,較少的政府干預是國有企業改革的重要方向[9]。二是效率低下。國企作為稀缺資源的首要獲得者,并未發揮出資源的價值,國企內部治理機制的不健全所導致的成本高、競爭力不足等問題使投資效率低下,國家的支持與扶持慢慢地變成了“縱容與依賴”,使不少國企靠國家接濟勉強維持生存。由此可見,增強企業活力、提高國企投資效率是國企改革的重要目的。企業所有權程度與創新績效存在著倒“U”型關系,市場化程度的增強能夠有效促進企業的研發投入與研發效率[10]。范黎波、尚鐸[11]的研究表明,國企通過進行混合所有制改革有助于完善企業治理結構,并對企業創新產生有利影響。大量研究表明,多元化的所有制結構有利于完善公司的治理機制,將會有效促進企業創新效率的提高。基于此,本文提出以下假設:H4——國有資本持股比例增加將抑制國有資本相對控股型企業創新效率的提高;H5——國有資本持股比例增加將抑制國有資本絕對控股型企業創新效率的提高。

3 研究設計

3.1 數據來源

本文選擇樣本期為2013—2017年,各年度財務數據和企業專利數據來自于國泰安數據庫,采用全部A股上市公司數據為初始樣本并進行以下處理:首先,剔除金融行業的數據,因為金融業與其他類型的公司處于不同的監管環境,具有不同的記賬模式和報表結構,不利于整體分析。其次,刪除數據有缺失的公司樣本。第三,對數據進行1%和99%分位的縮尾處理。最終獲得1837個樣本,其中國有資本參與型企業、國有資本相對控股型企業和國有資本絕對控股型企業的數量分別為1061家、553家和223家。

3.2 變量定義

創新效率:在衡量企業的創新效率時,一部分研究用每股收益衡量企業的創新效率,因為創新效率的高低可從公司每股收益上顯示出來。另一部分研究則用企業專利的獲得數量來表示創新效率,獲得越多的專利表示企業具有越高的投資轉化率,企業的創新能力強和創新效率也會越高,因此本文用當年授權專利數量衡量創新效率(Innovative)。

股權構成特征:根據國有資本持股比例在企業中的大小,可將企業分為3個層次:一是國有資本在公司總資本的比重超過50%,達到國有資本絕對控股程度,將其定義為國有資本絕對控股型企業(NAC)。二是國有資本持股比例雖然小于50%,但相比于其他性質的股權,國有資本占比最高,達到國有資本相對控股,將其定義為國有資本相對控股型企業(NRC)。三是國有資本持股比例小于50%且第一大股東為非國有性質,未達到控股程度,將其定義為國有資本參與型企業(NPC)。

控制變量:參考相關研究,本文的控制變量為:企業規模Size(公司總資產的對數)、資產負債水平Lev(公司總負債與總資產的比值)、股權集中度Top5(前5大股東平均持股比例)、員工總數Staff(第T年員工的數量的對數),此外還控制了行業(Ind)與年份(Year)變量。

3.3 模型構建

為了檢驗假設一和假設二,構建檢驗模型一:

Innovative=?+λState+μControl+ε

(1)

為了檢驗假設三、假設四和假設五,構建檢驗模型二:

Innovative=?+λCR+μControl+ε

(2)

式中,State表示State 1與State 2兩個啞變量。State 1表示終極控股股東為國有資本控股型時,賦值為1;為國有資本參與型時,賦值為0。State 2表示終極控股股東為國有資本絕對控股型時,賦值為1;為國有資本相對控股型時,賦值為0。CR表示控制權大小,按國有資本持股比例分為三類,即國有資本絕對控股型(NAC)、國有資本相對控股型(NRC)、國有資本參與型(NPC);Control代表控制變量;ε為殘差。

3.4 模型檢驗

為防止出現多重共線性對回歸結果的影響,本文采用Pearson相關性分析法來檢驗多重共線性問題,結果見表1。從表1可見,相關系數值均低于0.5,說明本文變量的相關性系數不高,基本排除多重共線性問題。國有資本持股比例與被解釋變量之間的相關關系可在一定程度上證實前文的假設,控制變量與被解釋變量存在顯著的相關性,在一定程度上說明了控制變量選擇的合理性,但由于相關性分析中存在很多干擾因素,此時的關系并不足以說明兩者的關系,因此需要控制其他干擾因素,進一步分析國有資本持股比例對國企創新效率的影響。

表1 相關性分析

注:*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平上顯著。

3.5 共生性檢驗

影響創新因素眾多,且相關因素可能存在互相影響,考慮到因遺漏變量可能產生潛在性內生性問題,本文采用以下方法進行處理:對被解釋變量當年授權專利數量取對數,減少授權專利數量的變化趨勢和內生性問題的發生概率。

4 實證分析

4.1 描述性統計分析

主要變量的描述性統計結果見表2。創新效率(Innovative)的平均數為2.931,中位數為2.890,標準差為1.609,說明大部分企業的創新效率并不高,且各企業之間存在一定的差異。從總體控制權(CR)看,其平均值0.248，與中位數0.227相差不大,說明在大部分企業中,國有資本持股比例處于20%—25%之間。從最小值0.001與最大值0.737來看,控制權跨度大,說明以劃分控制權比例來進行研究的合理性。從國有資本參與型(NPC)樣本來看,參與型企業國有資本持股比例的最小值與最大值相差約48%,說明國有資本參與型企業持股比例差異較大,其中大部分持股比例小于10%。相對控股型企業(NRC)樣本與絕對控股型企業(NAC)樣本的平均值與中位數差別不大,其中大部分企業的控股權分別為30%和60%左右。

表2 描述性統計

4.2 回歸分析

回歸分析結果見表3。從表3可見,第(1)列為國有資本參與型企業和國有資本控股型企業的回歸結果,State 1回歸系數為-0.294,在1%水平上顯著為負,證實了H1。與國有資本控股型企業相比,國有資本參與型企業擁有更高的創新效率。第(2)列為國有資本相對控股型企業與國有資本絕對控股型企業的回歸結果的State 2回歸系數為0.171,且在10%水平上顯著,說明與國有資本相對控股型企業相比,國有資本絕對控股型企業擁有更高的創新效率,這與H2的預期正好相反。導致這一結果的原因可能是，在國有資本持股比例的劃分時,對國有企業相對控股與絕對控股類型的劃分過于寬泛,造成部分企業創新績效過大或過小,繼而對結果產生偏差。另一原因可能是，隨著國有控制權比例的增加,控股股東的持股比例在60%甚至更高,與國有資本相對控股股東相比,絕對控股股東更有可能為了獲得更多的控制權私利,因此加大對創新投入的力度,從而促進企業創新效率的提高。

為了分析結果的精確性,本文將從各分類企業內部進一步分析國有資本持股比例的大小對創新效率的影響。第(3)列為國有資本參與型企業的回歸結果,國有資本參與型企業(NPC)的回歸系數為2.241,顯著性水平為1%,說明國有資本持股比例增加將促進國有資本參與型企業創新效率的提高。因此,在參與型企業中要適當增加國有資本的比重,促進公司創新效率的提高。第(4)列和第(5)列分別為國有資本相對控股型企業、絕對控股型企業的回歸結果,國有資本相對控股型企業(NRC)的回歸系數為-5.758,且顯著性水平為1%,說明國有資本持股比例增加將抑制國有資本相對控股型企業創新效率的提高。國有資本絕對控股型企業(NAC)的系數為-2.586,顯著為負,說明國有資本持股比例增加將抑制國有資本絕對控股型企業創新效率的提高。因此,對國有資本控股型企業來說,要適當降低持股比例,吸收更多的非公有資本進入,激活企業創新活力,提高創新效率。

表3 回歸結果

注:*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平上顯著。

4.3 穩健性檢驗

參照已有研究,本文采用變更企業創新效率代理變量的方法來進行穩健性檢驗。采用公司當年有效專利數量和每股收益來代替授權專利數量,在對國有資本持股比例的分類上仍保持三類企業:國有資本參與型企業、相對控股型企業和絕對控股型企業。具體來說,在國有資本參與型企業中,國有資本持股比例與專利數量、每股收益呈正相關,其他兩類企業呈負相關,各主要變量的回歸結果系數變化不大,研究結果并未因變量的改變而產生實質性差異,本文研究結果具有較高的穩定性。

5 結論

本文以2013—2017年A股上市公司為基本數據,將研究對象根據國有資本持股比例劃分為國有資本參與型、相對控股型與絕對控股型,深入探究了股權構成特征與國企創新效率的關系,并對樣本進行了描述性統計、Person相關性檢驗、回歸分析和穩健性檢驗。研究發現:①與國有資本控股型企業相比,國有資本參與型企業的創新效率更高,因此在發展混合所有制經濟時,應加大對國有資本參與型企業的扶持力度,進一步減少國有資本絕對控股型企業的大股東持股比例,鼓勵國有資本控股型企業向國有資本參與型企業轉變,促進企業創新效率提高。②國有資本持股比例增加將促進國有資本參與型企業創新效率的提高,同時國有資本持股比例增加將抑制國有資本控股型企業創新效率的提高。一方面，應積極增加國有資本參與型企業國有資本的持股比例,加大對非公有資本的監督與管理,達到對企業創新效率的積極影響。另一方面,在混合所有制經濟的發展背景下,國有資產管理部門應在合理劃分企業類型基礎上,加強對國有控股企業的監管力度,國家也應鼓勵國有資本控股型企業積極吸收非公有資本,以減少國有資本持股比例過大對企業創新的負面影響,進而促進企業創新效率的提高。