幼兒園投資面臨變局

蔣李 黃吳悠

一個多月前，中概股紅黃藍兒童教育科技發展有限公司（下稱“紅黃藍”）發布2018年三季報，第三季度凈收入下滑5.7%，凈損失430萬美元。直營幼兒園入園人數環比首次下滑，毛利率從上年同期的24.1%大幅下滑至3.5%。

在國家力推普惠性幼兒園的背景下，以幼兒園為主業的紅黃藍面臨著更大挑戰。

去年11月15日，新華社正式發布《中共中央、國務院關于學前教育深化改革規范發展的若干意見》（以下簡稱《意見》）。

支點財經記者發現，根據《意見》目標，國內幼兒園整體數量、規模將會擴大，且短期內會迎來市場規范化、精細化運營的變動。由此產生的教職人員培訓需求、教具圖書需求，給尚德機構、億童文教等武漢企業帶來機遇。

鼓勵社會力量辦“普惠性的平價民辦園”

提及《意見》細節之前，有必要對一些基本概念進行說明。 一直以來，國內幼兒園教育都存在巨大供給缺口，而政府鼓勵方向亦為“公辦民辦并舉”。

其中，民辦園分營利性、非營利性。《意見》中多次提及的普惠性民辦園屬于后者，指“面向大眾、收費較低、提供普惠性服務的民辦園”。

“普惠性民辦園一定是非營利性民辦園，但非營利性民辦園不一定是普惠性民辦園，因為非營利性中也包括盈利但不分紅的民辦園。”南京師范大學學前教育政策研究中心主任王海英如是說。

2017年，全國共有25.5萬所幼兒園，民辦幼兒園占比近63%。雖然營利性民辦園占比尚兀官方數據，但多位從業者均向支點財經記者表示“應超過一半”。

近年來入園貴、入園難問題日漸突出，凸顯了普惠性園不足的問題。尤其一些被曝光的虐童事件，讓公眾對民辦園，尤其是盈利性民辦園的擔憂日漸增加。

這一背景下，《意見》將調整辦園結構作為重點目標：“堅持公辦民辦并舉，加大公共財政投入，擴大普惠性學前教育資源供給。”

《意見》提出，2020年全國學前三年毛入園率達到85%，普惠性幼兒園（公辦園與普惠性民辦園）在園幼兒占比達80%，公辦園原則上占比達50%。

簡單說，未來國內公辦園占比會更大，社會資本辦園依然被鼓勵，但更鼓勵社會資本辦“普惠性的平價民辦園”，盈利性民辦園占比將壓縮在20%左右。

與此同時，《意見》還加強了對民辦園的收費管控： “非營利性民辦園收費具體辦法由省級政府制定;營利性民辦園收費標準實行市場調節，由幼兒園自主決定。地方政府依法加強對民辦園收費的價格監管，堅決抑制過高收費。”

?一家主打“國學”的武漢幼兒園教學場景。

問題在于，相對營利性民辦園，普惠制民辦園更考驗運營能力。那么，如何保證社會資本進入這一領域的積極性？

對此，《意見》在“鼓勵社會力量辦園”板塊提出“通過購買服務、綜合獎補、減免租金、派駐公辦教師、培訓教師、教研指導等方式，支持普惠性民辦園發展，并將提供普惠性學位數最和辦園質量作為獎補和支持的重要依據。”

對家長而言，這也許意味著幼兒園的價格可能要降低了。

上市公司很尷尬：擴規模難、“賣出去”也難

以上舉措，或多或少給已經進入幼兒園的社會資本帶來了挑戰。不過，真正引起資本市場強烈波動的，是《意見》中的這部分內容：“民辦園一律不準單獨或作為一部分資產打包上市。上市公司不得通過股票市場融資投資營利性幼兒園，不得通過發行股份或支付現金等方式購買營利性幼兒園資產。”

簡單說，追求IPO的企業將不得不剝離民辦園資產，已上市的企業即便可以做營利性幼兒園，也無法與資產證券化有任何關系。

據支點財經記者不完全統計發現，目前涉及幼教業務的上市公司有幾十家，多家公司擁有幼兒園資產：

紐交所上市的紅黃藍教育旗下有近500家幼兒園;

威創股份管理、服務超過5000家幼兒園，是A股運營幼兒園數量最多的上市公司;

電光科技2017年年底以9000萬元收購了一家高端幼兒園，公司稱未來將新建和并購更多幼兒園;

群興玩具2018年7月稱將設立并購基金，用于收購40-50家直營幼兒園;

秀強股份2018年半年報顯示，其直接運營管理的早教中心及幼兒園近100所。

值得注意的是，過去社會資本除辦民辦園外，經營幼兒園的途徑還包括通過各種方式托管公辦園。

而《意見》中提出，“社會資本不得通過兼并收購、受托經營、加盟連鎖、利用可變利益實體、協議控制等方式控制國有資產或集體資產舉辦的幼兒園、非營利性幼兒園”。這代表未來托管公辦園模式也將“走不通”。

對以上公司而言，未來業務如何做大是不可忽視的問題。

而且《意見》中“金融監管部門要對民辦園并購、融資上市等行為進行規范監管”的規定，加大了上市公司變現這部分資產的難度。

受此影響，2017年曾因虐童事件而備受爭議的美股紅黃藍教育大幅下跌，2018年11月15日收盤大跌53%。

不只是學前教育板塊，整個教育板塊都受到波及。《意見》發布后，A股、港股教育板塊均有劇烈波動。

港股市場中，天立教育開盤跌32%、收盤跌15.25%，21世紀教育開盤跌25%、收盤跌12.15%，宇華教育開盤跌17%、收盤跌14.55%，楓葉教育開盤跌19%、收盤跌18.69%;A股市場中，威創股份開盤跌停，秀強股份開盤跌6%，和品科技開盤跌8.8%，群興玩具開盤跌2%、收盤漲1.65%。

相關培訓機構或迎機會

《意見》發布后，上市公司的民辦幼兒園資產如何處置？部分上市公司雖然對外稱并兀太大影響，但也紛紛表示出對后續政策的觀望態度。

譬如，威創股份董秘兼副總經理李亦爭表示，“這個事對行業的影響比較大，我們內部也在研究中，在我們了解清楚之前不方便對外發布觀點。”

“關于這一問題，國家相關部門可能會繼續出臺相關文件予以解決。”北京市京師律師事務所律師陳士忠表示，這些公司可能面臨資產剝離甚至退市風險。

中信證券教育團隊則認為，退市或剝離資產的可能性是存在的，未來是否還會有變通方法還存在不確定性，要等國家相關政策出臺。

中信證券方面則指出，雖然新規推出前，國內幼教資產海外上市基本不存在門檻，但新規后此業務將會受到影響。

2018年8月，上海金太陽教育集團、上海新紀元教育、尚德啟智這三家教育集團紛紛披露了去美股、港股進行IPO的計劃。

而對以學前教育為主要營收來源的上市公司而言，在《意見》出臺那一刻起，業績很可能已摸到了天花板，業績承諾也將頗有壓力。

可兒教育2017-2019年最低承諾業績（扣非后凈利潤）分別不低于3846萬元、4070萬元、4477萬元。2017年為4233.12萬元，超額完成目標。

鼎奇教育業績承諾期則是2018年至2020年，承諾利潤總額分別為1400萬元、1680萬元、2016萬元。

一位券商研究人員表示，這些公司未來除向其他領域轉型，恐怕再難有提升空間。而從《意見》細節看，轉型從事幼兒園教師培訓類業務將是方向之一。

《意見》提及，“到2020年，基本形成以本專科為主體的幼兒園教師培養體系，本專科學前教育專業畢業生規模達到20力人以上”“分層分類培訓150萬名左右幼兒園園長、教師”。

國內幼兒園師資緊張現象一直存在，在國家著力要求提高幼教人數、待遇的情況下， “教師招錄及教師資格考試”培訓類機構有可能迎來眷天。

譬如，將總部從北京遷往武漢光谷的紐交所上市公司尚德機構，目前可提供包括幼師方向在內的教師資格證考試培訓，恰恰符合這一方向。

根據《意見》目標，國內幼兒園整體數量、規模將會擴大，且短期內會迎來市場規范化、精細化運營的變動，將為第三方服務商創造更大發展空間。

就此判斷，2018年7月調整上市計劃、撤回IPO申請的武漢億童文教，一直從事幼兒教育產品研發、推廣及服務，亦具備做大市場的空間。