機(jī)構(gòu)投資者持股、政治關(guān)聯(lián)和盈余管理相關(guān)綜述

(西華大學(xué) 四川 成都 610039)

一、機(jī)構(gòu)投資者持股與公司治理方面

首先，國(guó)外研究表明機(jī)構(gòu)投資者偏好持有公司治理質(zhì)量較好的公司。Useemeta.l(1993)在對(duì)美國(guó)養(yǎng)老基金進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，美國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者在決策時(shí)更關(guān)注目標(biāo)公司的董事會(huì)構(gòu)成、董事會(huì)是否獨(dú)立、董事的經(jīng)驗(yàn)、所有權(quán)是否分散。Russell ReynoldsAssociates(1998)在對(duì)美國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)質(zhì)量、構(gòu)成和管理層激勵(lì)是美國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者比較關(guān)注的因素。Mc Kinsey(2000)通過(guò)對(duì)全球200家機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行調(diào)查,發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)主要參考目標(biāo)公司的治理狀況。結(jié)果表明機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注的公司通常具有這樣一些共同的特征：具有較多的外部董事；外部董事的獨(dú)立性較強(qiáng),外部董事與公司沒(méi)有經(jīng)營(yíng)方面的業(yè)務(wù)往來(lái)；董事持有公司的大部分股權(quán)；董事的報(bào)酬主要是股票和期權(quán)；能夠積極對(duì)投資者的需求做出回應(yīng)。其次，研究還表明機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)更多的表現(xiàn)出“審慎人”的特征。Badrinath(1989)最早研究了機(jī)構(gòu)投資者持股公司的特征并提出了“審慎人”假說(shuō)。這些公司的特征包括公司規(guī)模、超額回報(bào)、值、標(biāo)準(zhǔn)普爾等級(jí)、上市時(shí)間、收益率和流動(dòng)性等。最后，研究發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者在參與公司治理時(shí)，不僅能主動(dòng)積極地“用手投票”來(lái)監(jiān)督公司的高級(jí)管理層,而且還扮演了重要角色；在應(yīng)對(duì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差的公司時(shí)，還會(huì)選擇“用腳投票”即賣掉其持有的公司股票這種被動(dòng)方式參與公司治理。相對(duì)與個(gè)人投資者在參與公司治理時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者具有明顯的優(yōu)勢(shì)。作者認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理所獲得的回報(bào)大于其監(jiān)督公司的成本，股東積極主義能夠提升公司的企業(yè)價(jià)值。然而，也有一些學(xué)者認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者并不是總選擇參與公司治理，在面臨公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差的公司時(shí)，他們同樣會(huì)選擇“用腳投票”而不是積極的與公司管理層溝通。

國(guó)內(nèi)研究方面，發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者偏好公司治理水平較好的公司。江向才(2004)在對(duì)中國(guó)219個(gè)機(jī)構(gòu)投資者的持股行為進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn),公司治理的好壞和信息透明度的高低是機(jī)構(gòu)投資者投資時(shí)主要關(guān)注的因素。肖星和王琨(2005)通過(guò)對(duì)我國(guó)滬深A(yù)股2000年-2003年的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)證劵投資基金非常關(guān)注上市公司的治理結(jié)構(gòu)、外部董事比例及董事會(huì)成員專業(yè)能力。其次，國(guó)內(nèi)大多數(shù)學(xué)者研究表明機(jī)構(gòu)投資者能積極參與公司治理，發(fā)揮監(jiān)督作用。王琨、肖星(2005)對(duì)證券公司和證券投資基金進(jìn)行研究，尋找其與關(guān)聯(lián)方占用的關(guān)系，結(jié)果表明機(jī)構(gòu)投資者持股與侵占小股東利益的關(guān)聯(lián)方占用呈負(fù)相關(guān)，機(jī)構(gòu)持股參與公司治理可以有效降低關(guān)聯(lián)方占用。

二、盈余管理相關(guān)文獻(xiàn)綜述

(一)盈余管理產(chǎn)生的原因。在美國(guó)，上市公司管理者的盈余管理活動(dòng)主要與工作任期和高管薪酬相關(guān)。

整體薪酬對(duì)公司股票價(jià)格更敏感的管理者會(huì)有更大的動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理(Fudenbera和Tirole，1995；Berastresser和Philipoon，2006)。DeAngelo(1988)認(rèn)為，管理者可能在發(fā)布收購(gòu)報(bào)價(jià)公告之前通過(guò)操縱應(yīng)計(jì)利潤(rùn)來(lái)低估報(bào)告的利潤(rùn)，這樣他們就能以較低的價(jià)格接管公司。Defond和Jiambalvo(1994)認(rèn)為，企業(yè)在面臨違反債務(wù)契約的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，企業(yè)傾向于增加報(bào)告利潤(rùn)來(lái)進(jìn)行盈余管理。Rangan(1998)和Teoh(1998)認(rèn)為，在股權(quán)再融資(增發(fā))之前，上市公司使他們的收入上升，以便提高發(fā)行價(jià)格并吸引更多的投資者。此外，Chung(2002)認(rèn)為，盈余操縱會(huì)用在工會(huì)的工資談判、首次公開(kāi)發(fā)行定價(jià)、并購(gòu)、管理層收購(gòu)債務(wù)契約等方面。Aharony 等(2000)研究了中國(guó)B股和H股上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，發(fā)現(xiàn)公司的平均資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)在上市幾年達(dá)到頂峰，此后下降。Kao(2009)也發(fā)現(xiàn)，平均而言，中國(guó)的上市公司報(bào)告在新股發(fā)行后盈利能力下降，并經(jīng)歷長(zhǎng)期的股票表現(xiàn)不佳。Aharony(2000)和Kao(2009)把上市后股票表現(xiàn)不佳歸因于公司在首次公開(kāi)發(fā)行前嚴(yán)重的盈余管理，并認(rèn)為這是由IPO 基于財(cái)報(bào)的定價(jià)規(guī)則引起的。據(jù)Yu(2006)的研究，上市公司更傾向于提高新的股本而非借款，因?yàn)槠髽I(yè)債市場(chǎng)是低效的，而銀行貸款在許多方面都有限制。值得注意的是，一些控股股東和其他大股東不愿意在中國(guó)認(rèn)購(gòu)股權(quán)，因?yàn)樗麄冑?gòu)買的股份無(wú)法流通(Huang 等，2011)。

三、機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理文獻(xiàn)綜述

(一)機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)盈余管理的抑制作用。Warfield(1995)認(rèn)為，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加，企業(yè)的代理成本會(huì)降低，公司操縱盈余的空間和盈余管理的水平也會(huì)隨之被壓縮。Balsam(2002)指出，機(jī)構(gòu)投資者可以憑借其專業(yè)背景輕易地辨別出公司盈余中可操縱和不可操縱的部分，并由此判斷公司是否進(jìn)行了盈余管理，迫使公司高管更加慎重決定是否采取盈余管理。程書強(qiáng)(2006)也發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，公司盈余管理的水平及越低，盈余的準(zhǔn)確性也就越高。高雷和張杰(2008)的研究也發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者往往愿意選擇會(huì)計(jì)信息更及時(shí)的公司，規(guī)范公司的經(jīng)營(yíng)，公司盈余管理的水平就越低。范海峰，胡玉明(2013)指出，機(jī)構(gòu)投資者能對(duì)盈余管理活動(dòng)產(chǎn)生抑制作用。

(二)機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)盈余管理的促進(jìn)作用。Graves(1990)研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者在介入公司之后，不僅沒(méi)有對(duì)管理層起到有效的監(jiān)督作用，反而加重了其操縱盈余的行為，加深了公司盈余管理程度。Peasnell 等(2000)的研究也發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股沒(méi)有對(duì)管理層盈余管理的行為產(chǎn)生明顯的抑制作用，并且其持股量與非正常應(yīng)計(jì)項(xiàng)目之間沒(méi)有顯著關(guān)系。高群和黃謙(2010)發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股比例較低時(shí)，其對(duì)公司的治理持消極態(tài)度，因此會(huì)使內(nèi)部人控制越明顯，公司對(duì)盈余的操縱也更為嚴(yán)重。袁知柱等(2014)指出，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與應(yīng)計(jì)盈余管理之間顯著正相關(guān)，并且機(jī)構(gòu)投資者對(duì)盈余管理的影響也因其類型的不同而存在著差異性。隨著研究的發(fā)展深入，也有不少學(xué)者提出，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司的監(jiān)管態(tài)度會(huì)隨其持股比例的高低發(fā)生變化，因此需要將其進(jìn)行分類研究。Porter(1992)認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者的持股比例決定了其能否發(fā)揮監(jiān)管作用。Bushee(1998)的研究按機(jī)構(gòu)投資者持股比例進(jìn)行分類，發(fā)現(xiàn)持股比例較低的機(jī)構(gòu)投資者更關(guān)注公司的盈余，而持股比例較高的機(jī)構(gòu)投資者更愿意參與到公司治理中去，以此來(lái)降低公司的盈余管理程度。羅付巖(2015)發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增大能加強(qiáng)公司治理效應(yīng)，即持股比例會(huì)降低盈余管理程度；而短期機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加會(huì)削弱公司治理效應(yīng)，即增加了盈余管理程度。

四、政治關(guān)聯(lián)與盈余管理文獻(xiàn)綜述

Fisman(2001)最早在描述印度尼西亞企業(yè)與前總統(tǒng)家族之間的密切關(guān)系時(shí)首次提出了政治關(guān)聯(lián)這一概念，但他并沒(méi)有給出政治關(guān)聯(lián)的明確定義。Khwaja和Mian(2005)將政治關(guān)聯(lián)界定為公司有董事參與州或國(guó)家的競(jìng)選。Bertrand(2007)表示只要企業(yè)的高管從法國(guó)精英學(xué)校畢業(yè)，并且是現(xiàn)任政府高官或者曾在政府供職，則該公司具有政治關(guān)聯(lián)。胡旭陽(yáng)(2006)把政治關(guān)聯(lián)界定為民營(yíng)企業(yè)的實(shí)際控制人是政協(xié)委員或者人大代表的情況。雷光勇等(2009)將政治關(guān)聯(lián)界定為公司的總經(jīng)理或董事長(zhǎng)在現(xiàn)在或過(guò)去具有政府、政協(xié)委員、人大代表、軍隊(duì)背景。鄧建平、曾勇(2009)認(rèn)為，公司高層領(lǐng)導(dǎo)中具有政協(xié)委員或人大代表資格(縣、市、省、全國(guó))、具有曾經(jīng)或現(xiàn)在在政府工作背景，則該企業(yè)視為具有政治關(guān)聯(lián)。也有一些定義和上述的不太相同，如楊其靜、楊繼東(2010)將企業(yè)從政府中獲得的補(bǔ)貼作為企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的替代變量。