我國同業拆借市場的有效性研究

(中央財經大學 北京 10081)

同業拆借市場是我國貨幣市場的重要組成部分。而同業拆借市場能否真正解決金融機構之間的流動性問題，及時準確地反應短期資金的供求狀況，并培育SHIBOR成為基準利率，則取決于同業拆借市場是否有效。因此，在當前我國同業拆借市場發展和人民幣利率市場化的背景下，研究同業拆借市場的有效性就變得至關重要了。

一、同業拆借市場的有效性界定

同業拆借市場的有效性是指同業拆借市場能否及時準確地反映貨幣的供求關系，形成合理高效的資產價格，且與其他貨幣子市場保持一定的相關性。不同的金融市場從不同的維度反映貨幣的供求關系，如果同業拆借市場達到弱式有效程度，則應該與其他貨幣子市場反映的貨幣供求關系趨于一致，即貨幣子市場之間資金價格在短期互相影響，長期存在均衡關系。因此，同業拆借市場的有效性應該從內部和外部兩個方面來論證。在理論分析層面，對影響同業拆借市場的有效性因素進行分析是研究市場是夠有效的重要途徑。在分析影響同業拆借市場的有效性因素是否具備時，應著重于分析拆借資金價格對于信息沖擊的反映靈敏程度，這就需要分析同業拆借市場內部建設以及外部監管情況。其中內部因素主要包括市場參與者、市場交易機制、市場定價機制等，外部因素一般為市場的監管體系。

二、我國同業拆借市場的有效性分析

在市場參與主體方面，我國的同業拆借市場資金的需求者以全國股份制商業銀行為主體，券商、基金公司為輔，供給者主要是那些有多余超額準備金的金融機構，中介機構包括專業從事中介業務的經紀機構和非專業從事拆借業務的機構。以市場參與主體的競爭程度來分析市場有效性，如產品同質性、進退自由度、信息對稱程度等。首先，我國同業拆借市場產品以資金為主，本身具有同質性，其次，不能隨意進退同業拆借市場，致使參與主體較少。另外，在信息對稱方面，由于參與主體都是機構，市場并不完全開放，各類機構的信息優勢不同，壟斷因素存在，使得信息存在一定的不對稱。可以看出，在參與主體層面，我國同業拆借市場的有效性還很低。

在市場交易機制方面，金融機構在同業拆借市場選擇的交易方式很大程度上影響該市場的運行效率。根據國外相關文獻以及實證分析得出：在同業拆借市場發展初始階段，參與交易的金融機構偏好選擇于直接的交易方式，交易雙方詢價談判逐筆成交，而拆借市場的成熟發展到一定階段，市場主體分工更加細致，大部分交易更趨向于以經紀商為中介來完成資金拆借交易。目前，我國同業拆借市場的直接交易方式比重較大，經紀人交易剛剛起步，而且業務以非人民幣拆借為主，對于同業拆借市場每天幾十億的資金流動而言是杯水車薪。其次，我國代理行制度還不夠發達，代理行業務在大型商業銀行業務中所占比非常小，致使許多中小金融機構不能通過代理行進入同業拆借市場，從而造成發展的非常不平衡。因此，從經紀商制度的角度來看，我國同業拆借市場還不夠有效。

在市場定價機制方面，我國有意培育上海同業拆借利率作為基準利率，大力完善相關的制度建設，使得其發展成為較為科學，市場化程度最高的代表性利率，形成科學合理的利率期限結構，但是目前SHIBOR還存在一定的定價問題，作為基準利率的報價機制并不完善。首先，我國SHIBOR報價行性質單一，多以銀行為主體，但是市場參與者還包括銀行以外的金融機構，所以報價行選取范圍過窄；其次，SHIBOR是以16家銀行根據自身資金頭寸的運營情況進行的虛盤報價得到的，不是依據實際交易操作所形成的交易量的權重計算得出的，因而會經常出現報價利率與市場成交利率存在較大的偏差；最后，報價行報價缺乏統一、科學、合理的報價流程，報價品種較少，沒有形成完善的“利率走廊”，從而沒有合理的利率期限結構。上述SHIBOR定價機制存在的問題影響了我國同業拆借市場的有效性的發揮。

在市場外部監管方面，同業拆借市場是一個交易對象無擔保的市場，交易主體的信用是交易成功的基礎。對同業拆借市場的監管完善需要中央銀行、中介組織與交易成員的三方面配合。而目前針對于我國同業拆借市場的監管體制還不夠完善：首先，監管主體缺位，由中央銀行單獨承擔，“三會”并沒有介入進來，造成監管漏洞，而中介組織監管、市場成員自律性監管處于起步階段，中介組織的監管職能有待明確，市場成員自我約束觀念不強；其次，法律制度不健全，對于拆借資金的來源和用途沒有明文的約束規定、同業存放和同業拆借的界限模糊等等法律空缺和不足使得中央銀行監管起來無法可依，從而給投機者留下套利機會，影響同業拆借市場的健康發展。所以，對我國同業拆借市場的外部約束還有待加強，市場的有效性還不能充分發揮。

三、提高我國同業拆借市場有效性的建議

針對我國同業拆借市場的有效性不足的問題，我們將從內部和外部兩個方面提出一定的建議。

在市場內部優化方面，首先，我們應該積極擴大市場交易主體的范圍。市場參與主體越廣泛，行為越規范，市場運行效率就越高，因此要降低市場的準入門檻，由事前審批轉向事中事后的監督；其次，應該發展貨幣經紀公司，完善規范中介操作。鼓勵專業中介機構參與同業拆借市場，形成以經紀商交易為主要交易方式的市場交易機制，另外，還可以進一步健全代理行制度，可以利用大型商業銀行的各項優勢，開展代理業務，幫助大量中小金融機構進入市場，提高交易的活躍性。第三，要完善同業拆借利率定價機制，擴大報價金融機構的范圍，分別選取不同符合標準的金融機構，強化報價質量，及時調整報價與實際的偏差，使得不同機構公布的報價利率更加全面科學的反應資金供給需求狀況，從而實現有效的基準利率.

在外部監管深化方面，首先，我們應該明確同業拆借和同業存放的監管要求，完善相關法律界定，進一步明確兩者管理權責，重點突出銀行在同業拆借與同業存放進行的會計化處理流程以及監管同業賬戶資金流動情況；其次，建立金融機構現場檢查與遠程數據非現場檢查的制度結合，央行與銀監會、證監會、保監會進行密切的合作，彌補監管漏洞，提高監管效率，加強信息披露監管；第三，還應該加強風險管控能力，不僅把握前期風險的控制，還要對后續的拆借資金使用情況以及到期履約情況進行全程監管，防止期限錯配，減少過度投機行為的發生。最后，應該提升專業監督水平，對監管人員配備全面的培訓，提高監管人員現場監督與遠程數據監測的能力，制定相應完善的監管流程，循環性地進行合規性檢查與整改，保證機構之間拆借合法合規，并加強機構的自我約束，使得監管當局監管和行業自律相結合，最大程度地減少市場風險的發生，從外部提高市場的有效性。