信用風險緩釋措施及交易結構評估案例分析

(安徽大學經濟學院 安徽 合肥 230000)

一、信用市場宏觀特征及趨勢

(一) 宏觀環境。1.我國目前屬于快速發展中的大型經濟體，但經濟結構轉型的壓力還是非常大的，宏觀調控及監管政策不能夠很好的適應當前經濟的發展，所以其不穩定是基本特征；2.在我國目前經濟結構中，國有經濟成分仍占據主導地位，政績訴求下的投資沖動強烈，從而導致了過度投資以及產能過剩的一種常態化趨勢；3.政府對經濟的干預程度較大并影響了對資源的配置，經濟市場化確實能夠很好的對資源進行合理配置，但目前我國經濟發展狀況如果沒有政府的宏觀調控也會出現一定程度的混亂，政策性因素是影響信用品質的關鍵性因素之一；4.我國的信用市場和西方不同，還處于一個起步的階段，體系不健全，公、私募市場分割，不能很好的融合，信用風險缺乏公允的標準和市場價值，同一信用風險對私募和公募可能存在不同的價值；5.全球一體化進程依舊在加速行進，匯率以及大宗商品價格等的變化開始成為影響國內企業信用狀況的關鍵性因素之一。

(二) 宏觀趨勢。從2012年高成本下去杠桿，到2013年增速效應消褪，我國經濟增速開始放緩，到2014年資產負債錯配，比如“長線短配”或者“短線長配”的現象，以及2015年市場艱難出清，2016年失衡之下“失配”，到現階段轉向、改革下的流動性與償債能力變異。

二、風險緩釋措施的評估

(一) 風險緩釋措施概述。風險緩釋是指通過風險控制措施來降低風險的損失率或影響程度，比如降低違約概率、提高違約回收率等。通常的風險緩釋措施包括：保證擔保、抵質押擔保、金融衍生工具(CDS)、劣后保護等。有效的風險緩釋措施應該是合法的，就是在法律上可執行；應當是有效的，就是在操作上可實施；應當是獨立的，即獨立于債務人；也應當是充足的，足以覆蓋損失以及費用。

(二) 風險緩釋措施的評估——保證擔保。保證擔保對信用產品的增信效應，一方面取決于保證方自身信用風險的大小，以及保證方應對突發性支付壓力的能力，另一方面則取決于保證方與主債務人之間的關聯度，兩者同時出現違約的概率的大小，以及債務人違約時保證方及時履行支付義務的意愿。1.保證方信用狀況評估。保證方的主體信用評級級別越高，能夠起到的增信作用越大，反之相反；2.與保證方關聯度評估。保證方與主債務人之間既可能存在經濟上的相關性，也可能存在法律上的相關性；3.保證方代償意愿評估。保證方的代償意愿一方面取決于自身的代償能力，另一方面則取決于未能及時履約時對其正常經營的影響程度，即保證方及時代償所付出代價，相對于其不及時代償時遭受的聲譽損害及法律訴訟所帶來的損害孰大孰小。

(三) 風險緩釋措施的評估——抵質押擔保。抵押和質押擔保主要起到降低違約損失率的作用，其流動性、價值及安全性，以及價值相對擔保債務的充足性是評估的關鍵性因素。抵押與質押的共同點是抵押權與質押權都應以書面形式簽訂合同，都必須履行必要登記手續，抵押物權和質押物權都是擔保物權。債權人都享有對抵押物或質押物折價或拍賣、變賣價款的優先受償權，但該權利的實現必須以債務人不履行債務為前提。不同點就是抵押的標的物通常為不動產或動產(車、船等)，質押的標的物通常為動產和權利；抵押物不轉移占有，質押物轉移占有，因此抵押只有單純的擔保效力，而質押則還能體現留置效力；抵押權的實現主要通過向法院申請拍賣，而質押則多直接變賣。1.抵押或質押資產的流動性。抵押或質押資產的流動性在很大程度上決定了資產能否在合理的時間內變現，能否真正起到擔保增信的作用。決定資產流動性的因素包括：資產是否具有公允價值、是否存在交易足夠活躍的市場；2.抵押或質押資產的價值。抵押或者質押資產的可變現價值取決于主債權人無法償還到期債務而面臨變賣或拍賣資產時，資產可能收回的貨幣資金的大小。一般而言，資產的公允價值波動越大，交易越不活躍，則可變現價值越低；3.抵押或質押資產的安全性。安全性不僅僅針對抵押或質押資產出現減值或沒失的可能性，更重要的是資產能否與主債務人實現完全的破產隔離；4.抵押或質押資產的充足性。一般而言，只有抵押或質押資產變現價值大于1.5倍債務本金才能起到明顯的增信作用。

三、交易結構的風險評估

非常規交易結構的根本在于因素在于粉飾報表或繞開規則。比如解決資本金問題，粉飾報表，降低賬面負債，表外融資，隱藏負債，規避法律或監管規則，規避內部規定，比如授權。

(一) 交易結構風險的評估——遠期回購。1.風險關注點。遠期回購本質上是一項未尚待履行的協議，原則上，回購增信方只適用于信用品種非常好的主體。回購主體與融資主體必須獨立(不同主體)，涉及國企時，需要注意“國有資產轉讓需評估”、“價格合理”。不能附帶條件，必須“無條件”、“不可撤銷”，尤其不能存在前置審批；2.風險防范措施。盡可能選擇好的標的資產，規避虧損或可能虧損資產，確保資產本身有價值。選擇信用品質好的回購主體，確保審批程序等合法合規。設置好違約條款，提高違約成本，并規定對己有利的訴訟地點與方式。

(二) 交易結構風險的評估——差額補足。1.風險關注點。承諾方按照協議承擔差額支付義務，無法適應《擔保法》。同樣，差額增信方只適用于信用品種非常好的主體。差額主體與融資主體必須獨立(不同主體)，差額補足方必須獲得必要的授權，比如董事會和股東會決議。不能附帶條件，必須“無條件”、“不可撤銷”，尤其不能有前置條件；2.風險防范措施。公司與“股東”之間的“對賭”(差額補足)無效，選擇有實力第三方，選擇信用品質好的差額補足主體，確保審批程序等合法合規。協議條款必須嚴謹，實現“無條件、不可撤銷、連帶”差額補足，設置好違約條款，提高違約成本，并規定對己有利的訴訟地點與方式。

(三) 交易結構風險的評估——其他交易結構。1.流動性支持：注意是否存在前置條件；2.保證保險：適應保險法，有法定和約定免責條款；3.優先劣后：注意超募付息、單一資產或收入來源。

四、交易結構風險評估案例分析

新華信托股份有限公司與湖州港城置業有限公司破產債權確認糾紛案(湖州市吳興區法院一審)：在港城置業破產清算期間，新華信托在法定債權申報期限內向管理人申報了債權，但破產管理人兩次告知新華信托不予確認其申報的債權。故新華信托向法院提起訴訟。

法院判決：1.在名實股東的問題上要區分內部關系和外部關系，對內部關系產生的股權權益爭議糾紛，可以當事人之間的約定為依據，或是隱名股東，或是名股實債；而對外部關系上不適用內部約定。本案不是一般的借款合同糾紛或股權轉讓糾紛，而是港城置業破產清算案中衍生的訴訟，本案的處理結果涉及港城置業破產清算案的所有債權人的利益，應適用公司的外觀主義原則。2.如果新華信托本意是向港城置業出借款項的，港城置業從股東會決議來看亦是有向新華信托借款意向的，雙方完全可以達成借款合同，并為確保借款的安全性，新華信托可以要求依法辦理股權質押、土地使用權抵押、股東提供擔保等法律規定的擔保手續。如原告在凱旋國際項目上不能進行信托融資的，則應依照規定停止融資行為。新華信托作為一個有資質的信托投資機構，應對此所產生的法律后果有清晰的認識，故新華信托提出的“明股實債”、“讓與擔保”等主張，與本案并不相符，不予采納。