有效的長期策略敵不過擇時的誘惑

谷永濤 喻雅彬

跌宕起伏的2018年已經過去，一些簡單卻有效的策略，例如高股息率策略、兩低一高（低市盈率、低市凈率、高股息率）策略，以及跟隨QFII持倉投資策略，表現如何？

根據前期構建的投資策略思路，我們選取了2017年12月31日，A股市場上股息率最高的前30只個股，構成高股息率策略組合。此外再增加該時點個股的市盈率、市凈率為參考，獲得兩低一高策略下個股的綜合排名，選取前30只個股作為兩低一高策略組合。

QFII跟隨策略需要用到上市公司年報、季報數據，考慮到年報的可信度更高，我們采用2017年年報作為參考，獲取2017年12月31日QFII持有A股市值，選取持股市值最大的前30只作為QFII跟隨策略組合，并從2018年的5月初開始計算收益 。

從回測數據來看，高股息率和兩低一高策略在2018年全年的回報率分別是-14.98%、-14.99%，相比之下，上證綜指、滬深300指數、創業板指數的回報率分別為-24.59%、-25.32%和-28.65%。

QFII跟隨策略表現并不十分突出，但仍然跑贏指數，2018年5月初至年底的回報率為-16.67%，而同期上證綜指、滬深300指數、創業板指數的回報率為-19.32%、-20.24%和-31.1%。

雖然三種策略表現略有差異，但均明顯跑贏了市場整體。作為參考，我們進一步統計了開放型股票基金的表現。

我們選取了Wind分類口徑下普通股票型開放基金，為公允起見，剔除了2017年四季度之后上市的產品。計算基金的復權單位凈值增長率，受2018年極端市場行情拖累，此類基金的回報率中值為-24.84%，前二十分位為-18.75%，前十分位為-15%。當然，其中亦不乏表現尚可的產品，在如此波動的環境下，有七只基金凈值回撤不到10%。

由此可見，雖然我們前期構建的策略相對簡單，但在2018年的表現已經超越市場上大部分的基金產品。

能堅持貫徹執行的投資者卻并不多，限制投資者使用的重要原因有三點。

首先，雖然上述策略在長期是有效的，但是無法避免短期的波動。例如，雖然高股息率策略在2018年全年表現好于主要寬基指數，但在上半年與市場整體并無明顯差異。QFII跟隨策略雖然在二季度和三季度出現了一定的超額收益，但在四季度的超額回報卻大幅減少。

回顧前期研究結論，一種策略的長期有效，并不意味著該策略時時有效。策略的短期失效導致使用該策略的投資者減少，或許正是這種跟隨者的消失，才保證了策略的長期有效性。

其次，A股市場波動性較高，擇時的誘惑太大。對比上證綜指、標普500指數、恒生指數，可以發現A股的長期表現并不差，但是市場的波動卻十分巨大。面對大幅的波動，擇時對于投資者的吸引力是很強的。

然而，在A股市場具備擇時能力的投資者相對較少。且由于股票的交易和價格波動不及期貨，股市的擇時風險成本較高，擇時能力的體現也需要更長時間的驗證。因此，雖然市場有巨大的擇時誘惑，但投資者可能并不具備擇時能力，而這種誘惑則成為陷阱。

最后，資金預期以及考核機制，使得投資者更加關注產品短期市場表現。

同樣，無論是市場對于基金的關注，還是機構對基金產品管理人的考核，也在倒逼管理人更加關注產品的短期表現。雖然回測表明，以上策略可以在十年內明顯跑贏市場，但無法預測哪一年策略會表現更好，這又如何能要求年年需要考核的機構使用這種長期策略？

長期有效的策略更加適合長期穩定的資金，以及考核機制更加靈活的機構。而這方面，個人投資者相對于機構而言擁有更大的優勢。

雖然短期市場很重要，但若不是因為杠桿等問題導致資金被迫退出，那么就更應關注長期市場，尋找長期有效的策略，并堅持下去。前述三個簡單的策略值得投資者重點關注。

作者供職于信達證券研究開發中心