張瓊：資本狩獵場上的“美麗意外”

史亞娟

男性主導的資本舞臺，女性投資人往往獨樹一幟，對風口、節點的把控有著不同的邏輯

外界常把女性投資人看成雷厲風行的女強人。但是，眼前的張瓊，態度謙恭，不慌不忙，柔聲細語中透出自信。

“女人天生柔弱，但經商、做管理不得不展現一種強者姿態；女性投資人要感性與理性并存，既柔韌有度，又理性務實，更不能缺少作為機構管理者的遠見格局?！睆埈傁颉吨型夤芾怼方忉?。

金錢、資本、風險、收購兼并……投資圈的游戲規則向來理性而冰冷。在這個男性主導的狩獵場，張瓊以柔克剛，成了“水”一般的存在。張瓊常說，“投資是個雙向選擇，就像戀愛一樣，感覺很重要?！?/p>

身為亞商資本創始合伙人、亞商集團（下稱“亞商”）聯席總裁，翻滾商海20余年，張瓊經歷的艱辛詭譎，不亞于弱女子在戰火中求生存：禽流感肆虐時，她果斷投下利潤下滑的福建圣農，說服保守的三鑫玻璃上市；看好創新消費投資方向，她踏準每一輪行業升級的節點，慧眼挖出麗家寶貝、Miss Candy等一眾明星項目……

一系列善施巧力的投資，讓亞商資本以較低價格，獲得了可觀的投資回報（內部收益率35%以上，高于行業平均水平），更在追捧“技術導向型”投資的資本市場上樹立了一個差異化范本。

打造“并購型PE”

證券律師出身的張瓊，有著很深的并購情結。她與亞商結緣，也出于這個共同愿景。

1990年代，正是中國證券市場的成長期，全民炒股方興未艾。亞商以股評起步，逐漸參與上市公司的收購兼并、資產重組，由“股評作坊”轉型為專業咨詢公司。而彼時的張瓊，也正從事中國企業改制和海外上市的法律工作。

1995年，一次行業研討會上，張瓊結識了亞商集團董事長陳琦偉，兩人聊起收購兼并很是投機——證券市場蓬勃發展，咨詢業大有可為，這在歐美已得到了驗證，中國—定前景光明……彼時，做了幾年法律服務的張瓊發現，自己感興趣的是收購兼并，“證券咨詢超越了單純法律范疇，這是機會，也是全新的挑戰?！?/p>

1996年，張瓊果斷加入亞商擔任并購部經理。很多人問她：為何放著高薪的律師不做，加盟當時規模小、前景不明朗的亞商？她坦言更多出于直覺。“勤奮很重要，掌握技能才有敲門磚；但技能好的人比比皆是，為何他們只能為人嫁衣地做律師？這與天賦有關，天賦就是對時機的把握?！?/p>

事實證明，亞商確實給了張瓊施展的空間。

由于早已在股份制改造、國有企業改制、企業IPO中游刃有余，她在1997-1998年策劃的中遠收購眾城項目，被評為當年十大經典并購案例；隨后，“上房收購嘉豐大型國企集團買殼上市”，引導了上海到全國范圍的企業資產重組并購之風。

2001年，奠定亞商“并購專家”市場地位后，張瓊抽身互聯網泡沫陷阱，前往美國斯坦福大學攻讀管理學碩士。次年回歸亞商，促成了亞商資本的創建，以“投資+收購兼并”組合式策略，在基金眾多的國內資本市場，逐漸建立起自身差異化優勢。

其中代表性項目，當屬投資三鑫玻璃（后更名為“中航三鑫”002163）并說服其上市。

對亞商資本而言，投下三鑫玻璃，可謂“偶然中的必然”。2006年，很多機構找到三鑫玻璃董事長韓平原提出IPO，其中不乏大的國外PE，但都被他一一回絕。直至遇到張瓊，這位生性保守的企業家，內心才起了漣漪。

提起這段經歷，張瓊笑言：“亞商從事多年證券咨詢，有幫過眾多企業重組、并購的經驗，了解企業家的心態……我把上市利弊逐一分析給他聽：‘行業有起有伏，企業資本規模越大，抗風險能力越高，且上市后規模大，管理也將規范，還可對員工進行激勵……”后來韓平原坦承，正是張瓊的一番中肯分析觸動了他。這是同期PE所缺少的專業素質。

2007年，三鑫在獲得亞商資本投資的第二年就完成了上市，為后者創造了6倍投資回報。

“理解企業家，與之建立朋友式的溝通關系，也是一種有效的風險控制。錢投出去后，投資人將不再有主動權……要讓企業看到資本的價值，堅信能幫自己實現目標；而誠信則關系到后續溝通的順暢有效?！睆埈倢Α吨型夤芾怼窂娬{：亞商資本不以追求規模效應為終極目標，“撒網式”投資，將在投后管理中很難兼顧；相反，我們所投項目不多，卻能保證每位合伙人都與負責企業深度互動，更加利于打造精品。

“很多時候投資就是投入”，張瓊在韓平原身上看到了那個年代企業家少有的大局觀。

其中的故事也很有趣：三鑫股權結構比較特別，大股東是企業創始人韓平原，負責運營；二股東則是家國有企業，派出董事長和財務總監。兩者持有股份比冽相差不大。當時張瓊好奇問道：“韓總，您怎么能接受這樣的安排啊？”韓說，“我是實實在在做玻璃。國有企業來很好，能幫我建立現代企業管理模式。再說以后玻璃產業引入新生產線、吸引投資，有國有企業背書大有裨益?！?/p>

后來，張瓊得知韓平原甚至立下了遺囑：若哪天他遭遇不測，股份一分為三：一份收益獎勵團隊，一份做公益，剩下一份保障家人。所有股份必須全部委托給董事會派發，家人不能參與企業管理。“一位民營企業家有這樣的境界不簡單，應該支持他！”張瓊說。

投好項目，就是在沙堆里挖金子

眼光獨到，是張瓊帶領的亞商資本，以較低價格從國際大資本“虎口奪食”的關鍵。

2006年初，VC、PE都在關注肉類行業，國內肉雞加工業排名前三甲的福建圣農（后更名為“圣農發展”，002299），一時間成了資本寵兒。數十家國際、國內投行都來圣農考察。其中美國最大肉加工供應商泰山投資公司與之談得最為深入，但終因關鍵點分歧而合作失敗。

當年3月，禽流感肆虐，雞肉價格走低，圣農虧損嚴重，原本看好它的國際大基金“退避三合”。亞商資本卻決意投資，直至2009年10月圣農在深交所上市后，該項目為亞商資本創造了25倍投資回報。在張瓊看來，這類項目好比沙堆里的金子，需要懂它的人開采挖掘。

圣農的投資決策，讓外界看到張瓊作為女性投資人果敢的一面。

張瓊表示，快速簽下圣農盡管冒了很大風險，但卻是理性分析的結果?！瓣P鍵要看企業的基本面。”考察雞場后，她發現這家企業地處偏遠山區，與世隔絕，形成了抵擋病菌的天然屏障。最易感染禽流感的禽類以散養為主，但對圣農這種自動化養殖、屠宰、冷凍一體化養殖企業來講，風險是可控的。

更重要的是，張瓊認為，若一家企業擁有獨特盈利模式，能改變行業現狀或引領行業轉變，將更具價值，因為站在投資角度增值機會就大?！氨藭r國內飲食消費習慣已發生變遷，以前人們多食豬肉，雞肉在肉類消費總量占比小，而雞肉作為優質蛋白，未來一定會隨消費升級而銷量上漲?！?/p>

果不其然。獲得亞商投資后，圣農當年就完成了總投資2億元的年加工9000萬羽肉雞生產線，加上原有3000萬羽加工能力，加工能力達1.2億羽，成為亞洲最大的肉雞加工基地，投資當年扭虧為盈。此時不少大金主再次找到圣農要求投資，但沒機會了。直到現在，圣農董事長傅光明看到張瓊依然會說：“關鍵時刻快速投下圣農，你們很有眼光?！?/p>

雖然亞商資本項目流程與大資金并無二樣，但因總部在國內，各項反應機制相對迅速，決策時間就大大縮短。這一點對中國很多企業非常重要——中國企業管理、運營相對不規范，常是馬上要運作的項目遇到資金缺口，對資金需求急迫，此時亞商資本迅速決策機制，就顯出了優勢。

除了投錢，把一個企業從早期培養成行業領先、能創造更多價值的領頭羊，也是PE價值所在。

亞商資本就在企業的增值服務中，不遺余力地發揮著作用?！耙允マr為例，作為國內養雞業的龍頭，業務局限于B端，而任何一個企業要發展壯大，必須先建立自己的品牌?！睆埈偢嬖V《中外管理》：投后管理中，我們一方面建議圣農繼續擴大產能，建立新的雞舍；另一方面說服它增加面向C端的新業務模式，在商超銷售自有品牌冷凍雞肉。

重倉新一輪消費升級投資

與全力追趕“技術驅動型”項目的大部分PE不同，亞商資本的投資項目始終繞不開一個核心主題——消費升級，即定位于與中國13億人口消費需求有關的投資方向。

“比如買一瓶水，有農夫山泉后，消費者還想喝一點氣泡水或運動型飲料?！睆埈偨忉專爸袊M者需求在不斷變化、升級，我們要做的，是踏準每一階段的特點去布局投資。”她概括，中國整個消費潮流從1990年代中期至今，已走過三輪：

1990年代中期到2000年中期，消費主要滿足基本的物質需求。一個品類出現后，一兩個品牌會贏者通吃，如袋裝奶出現后，蒙牛、伊利迅速攻占大部分市場。這類同質化品牌是資本在這輪消費升級中關注的重點。受益于一代消費品生產規?；推放苹^程，亞商資本投下的福建圣農、雙匯集團等，都大獲成功。

2000-2012年，人們對去哪里買到想要的商品有了更多需求。便催生了一些連鎖超市、便利店、電商渠道。這一次消費升級主要基于消費者、客戶體驗的創新，哪家企業能把體驗做到最好，就可能成為領跑者。如麗家寶貝，它是一家專注于母嬰的專業零售品牌，在連鎖店運營上，不僅全球各大知名品牌齊聚，綜合育兒服務也很全面，幼兒運動會、嬰兒游泳大賽等，都很注重用戶參與和體驗。

2014年至今，消費者已經成熟，追求性價比的同時，更偏向自有品牌、有個性、有特色、多渠道的消費理念。亞商資本為此新增20億人民幣基金，重倉新一輪消費升級。

對于新一輪消費升級，張瓊也有著自己的判斷：中國基于精神娛樂層面的消費，包括體育、文化、有感情感召力的品牌，肯定會有一個爆發點，過了爆發點也會保持一定的增長，這個風向不變。關鍵是要看清創新消費投資的未來機會點：

首先，現在的年輕一代消費者，對如何買到產品和服務的過程很在乎，體驗不好，很有可能就不來購買了。以亞商資本投資的Miss Candy為例，盡管在細分領域做到了甲油單品線上第一，但用戶忠誠度低。所以，淘品牌要建立品牌必須“下線”……Miss Candy在2017年至今已開設30多家體驗店，而線上線下聯動也帶來了利好，2017年盈利700萬元。

其次，越來越多的家庭會在周末、假期出游，喜歡自由行，以及有特色、性價比高的酒店。亞商資本歷來重視自有品牌、個性化生活方式品牌的培育，其投資的布拉旅行，就從差異化入手，瞄準新中產階層。但區別于傳統OTA，布拉旅行為用戶提供以生活方式為核心的一站式旅行度假服務，會根據用戶偏好智能推薦，引導新的特色旅行度假消費。這在很大程度上，代表了未來年輕中產的消費習慣和消費模式。

再者，技術是背后支撐新品牌、新零售、新模式、新生活方式的工具。如新的零售渠道、線上線下打通，都離不開大數據等技術的支持。亞商資本投資的TMT項目，評判標準是要與消費產生緊密結合。

責任編輯：朱麗