大額股票資產的市場風險管理

【摘要】在股票市場發展不完善的背景下，本文把大額股票的市場風險管理融入私人財富的投資策略報告、策略資產配置等環節，以規避大額股票資產可能給財富管理帶來的巨大負面影響。本文通過股票運行數據的實證分析驗證了均值方差法計算VaR在大額股票資產的市場風險管理中的積極作用；通過投資者目標完成的可能性和要求的最大損失，把財富管理中大額股票資產投資的市場風險管理和VaR模型結合起來，并在此基礎上分析了如何利用均值方差法VaR進行大額股票資產的市場風險管理。

【關鍵詞】大額股票資產 市場風險 私人財富管理

一、前言

近年來我國經濟快速發展，越來越多的人在不懈尋找通往財務自由的理想之路，財富管理需求會越來越旺盛。但是，中國投資者理財觀念淡薄、金融知識缺乏導致投資者承擔超出自己所能承受范圍的風險，表現為過度投資股票、杠桿融資等；股票市場的劇烈波動，對財富管理中的大額股票資產投資造成極大負面影響；金融工具的缺乏往往造成風險管理的困難、過多投資于股票資產等。所以，在中國現階段金融環境下，私人財富管理中的大額股票資產市場風險管理問題就顯得尤為重要，稍有不慎不僅造成個人的財富管理目標不能達到預期效果，甚至危及自己的基本生活保證。

二、私人財富管理中大額股票資產市場風險表現形式

與中國經濟穩定持續的增長項目，中國的股票市場波動劇烈，并未起到反映并促進實體經濟的作用，主要表現為系統性風險和政策風險明顯。股市的波動反映到私人財富管理中，主要表現在以下三個方面。首先，股票資產系統性風險巨大，從1993年到2017年25年間，中國股票市場就經歷了5次劇烈波動，股票價格降幅超過30%，最大達到78%；其次，由于信息紕漏、公司治理等原因，股票資產的異質性風險較大；最后，股票資產流動性較差，主要表現為交易深度、及時性、價格彈性較差，這導致在大熊市時，股票劇跌，投資者難以出手。這些反應到私人財富管理中，直接表現為大額股票資產收益的巨大波動和虧損，對私人財富管理帶來較大的負面影響。

私人財富管理中的大額股票資產投資，會帶來較大的收益回報，但風險決定收益，投資者必須承擔較大的風險來換取這些回報。這樣，進行大額股票投資的重點就成為投資者風險承受的意愿和能力、大額股票資產投資的市場風險和收益這兩者的權衡。本文通過VaR模型把兩者聯系起來，在此基礎上分析了如何利用均值方差法VaR進行大額股票資產的市場風險管理，使投資者在自己所能承受風險的意愿和能力范圍內進行大額股票資產的投資，最終在風險可控的條件下得到滿意的投資回報。

三、大額股票資產配置與VaR模型：理論闡釋

（一）策略資產配置與大額股票市場風險管理

個人投資者的資產配置模型廣泛采用目標基礎資產配置模型（金字塔模型）。目標基礎資產配置模型建立在行為金融學基礎之上，對現代金融學理論—均值方差最優組合理論進行了適當修正，以更好的達到預期的效果。各個不同的子目標通過不同的子投資組合來完成，各個子投資組合仍然建立在均值方差最優組合理論之上。

雖然投資者在現實生活中可以有很多個目標，我們可以大致把投資者的目標分為三個子目標，滿足最低生活標準的子目標，滿足現有生活標準的子目標，滿足高生活標準的子目標，如圖1所示。滿足最低生活標準的子目標，它是投資者進行生活和投資的基石，資產配置主要包括風險較低，收益也較低的資產，例如銀行存款、國債、養老保險等；滿足現有生活標準的子目標，投資者在滿足最低生活標準的基礎上，就可以承擔更大風險，相應的獲得更高收益，資產配置主要包括公司債券、優先股、藍籌股、基金等；投資者在滿足了前兩個子目標的基礎上，高生活標準的子目標如果沒有完成，對投資者的財務狀況不會產生巨大的負面影響，投資者對其完成的可能性也較前兩個子目標低，所以投資者能承受更大的風險，資產配置主要包括大額股票資產、房地產、私募股權、期貨等。

目標基礎資產配置模型通過把大額股票資產配置在最低優先等級的子投資組合中，該子投資組合可以承擔較大風險，該組合的虧損不會對投資者造成不可挽回的后果，從而在一定程度上起到大額股票資產風險管理的作用。然而，在目標基礎資產配置模型中，并沒有把投資者的風險目標和大額股票資產的市場風險通過一定的量化標準具體聯系起來，這里通過VaR模型建立兩者的關系，從而選擇適合自己的大額股票資產投資，合理規避過高風險。

（二）大額股票資產配置與VaR模型

1.VaR模型。VaR（Value at Risk）風險價值模型指在假定正態分布條件下，在一定置信水平、一定投資期限內投資者所承受的最大可能損失。VaR計算方法包括均值方差法、歷史數據法、蒙特卡羅模型法等。

VaR模型在股票市場風險管理中的優點主要體現在兩個方面。首先，通過VaR模型風險大小可以通過一個具體的數字來衡量，投資者對自己的投資目標有更好的了解；其次，VaR模型在私人財富管理中起到一定風險預算的作用，從而起到股票市場風險管理的作用。

VaR模型在股票市場風險管理中也存在諸多不足，首先，VaR模型的假設條件為正態分布，而股票市場并不完全服從正態分布；其次，VaR模型沒有考慮流動性風險，在大熊市的條件下流動性風險就顯得尤為重要。最后，VaR模型主要利用過去的市場運行數據來預測將來市場的表現，而過去并不會完全重復。所以，利用VaR模型并不能帶來百分之百準確的結果，在利用VaR模型進行大額股票市場風險管理時，需要和其它管理方法和工具進行相互補充和完善。

2.大額股票資產配置與VaR模型。私人財富管理中個人的具體目標主要由三部分組成，包括了目標的數量、各個目標的投資周期和各個目標的重要性。個人目標的數量、目標的投資周期這兩部分可根據個人的實際條件進行客觀性的量化。對于目標的重要性，由于其包含了很強的主觀色彩所以很難量化，然而目標的重要性在資產配置中起到關鍵作用，所以目標重要性的如何量化，對資產配置成功與否影響巨大。

這里我們把目標的重要性分為目標完成的可能性和目標最大損失兩部分，即一定的百分比條件下投資者的損失不能超過目標最大損失，來對目標的重要性進行量化，以形成與VaR模型的結合。目標的重要性指的是投資失敗對投資者的影響程度，影響越小目標重要性越小，要求完成的可能性越低，可承擔的損失越大，因此可投資于較高風險的資產，例如大額股票資產，可獲得高于市場的收益；反之亦然。

通過目標完成的可能性和目標的最大損失兩部分衡量目標重要性的優越性主要體現在兩個方面。首先，在假設正態分布的條件下，各個投資組合一般通過標準差來衡量風險，而標準差通過VaR模型很容易轉化為百分比形式，這樣實現了個人目標的重要性與該目標對應投資組合風險的權衡；其次，投資者可能對具體的金融知識缺乏，通過百分比而不是標準差來衡量目標的重要性，可以讓投資者更好表達自己的投資目標和風險目標。

四、VaR模型在大額股票資產市場風險管理中的運用

這里我們通過對帶有中國股票市場特點的中國中車的大額股權投資，探討VaR模型在股票市場大額股票市場風險管理中的運用。首先，本文通過股票運行數據的實證分析驗證了均值方差法計算VaR在大額股票資產的市場風險管理中的積極作用；其次，介紹了均值方差法VaR在大額股票市場風險管理中的具體運行。

（一）VaR模型在股票市場風險管理中實證分析

以中國中車2008年8月18日到2008年11月13日的股票交易收盤價為數據基礎，利用大智慧的數據終端得到中國中車股票收盤價。股票日收益率計算公式為，其中P為每日收盤價。以天為基礎的VaR計算公式為，其中Z為一定置信水平下的Z值，δ為資產期望收益率的標準差。

首先，根據日收益做出頻率分布圖和計算出均值、標準差等，如圖2、表1所示。

然后，利用Shapiro—Wilk檢驗對日收益進行正態分布檢驗，檢驗結果如表2所示。由此可知，P值大于0.05，我們不能拒絕原假設，所以日收益率基本服從正態分布。

最后，進行可靠性檢驗，把樣本中損失超過VaR實際天數與損失超過VaR期望天數進行對比，兩者基本相當。這說明，在正態分布的情況下，利用VaR進行股票的風險預測可以得到較好結果。如表3所示。

（二）均值方差法VaR在大額股票市場風險管理中的運行

均值方差法VaR計算公式為：，其中R為資產的期望收益率；Z為一定置信水平下的Z值；V為投資資產的價值；σ為資產期望收益率的標準差。

根據均值方差法VaR計算公式可得出公式：，其中Z值可通過查表轉化為一定的置信水平。在假設所投資資產符合正態分布情況下，投資者可根據資產的期望收益和標準差，通過上式得出該投資在一定損失條件下的百分比，和適合自己的投資目標進行比較，為是否投資于該股票資產提供依據，從而達到大額股票資產市場風險管理的目的。

通過中國中車的大額股權投資，對VaR模型在股票市場風險管理中的運用進行介紹。假設2015年投資者計劃投資中國中車股票，其投資目標為在95%可能條件下最大損失不超過10%。以2008年8月10日到2014年10月24日中國中車的交易記錄為依據，計算出年收益為23.68%和方差為18.70%。假設投資者承受的最大損失為10%，計算出Z值為：。通過查表得出其對應P值為78.23%。以上數據可以解讀為：在一年的投資期限內，有78.23%的可能性，投資于中國中車的虧損會小于10%。投資者據此，可以判斷投資于該股票不適合于自己。

五、結論及建議

在股票市場發展不完善的背景下，由于各個市場風險管理方法均存在不足之處，我們應把大額股票的市場風險管理融入私人財富的各個環節，包括投資策略報告、策略資產配置、VaR的股票市場風險管理、戰略資產配置等，綜合利用各種大額股票市場風險管理手段，以規避大額股票資產可能給財富管理帶來的巨大負面影響。

為使大額股票資產在財富管理中發揮其積極作用，首先投資者應樹立正確的投資理念—價值投資，價值投資不僅可以給投資者帶來顯著的收益回報，還可以促進資金按照合理的流向注入實體經濟；其次，對于股票市場的監管部門來說，應加強上市公司信息披露，加強股票交易市場監管，杜絕內幕交易和市場操縱行為，有效控制系統性、非系統性風險；最后，中國私人銀行業務應著眼于自身的優勢和劣勢，在吸收和借鑒發達國家較先進的私人銀行業務的基礎之上，結合中國先階段國情和金融市場的實際情況，發展屬于自己的私人銀行業務。

最后，尤需指出的是，均值方差法VaR模型在股票市場風險管理中的缺點主要體現在兩方面。首先，通過均值方差法衡量VaR的假設條件為投資收益符合正態分布，而現實投資活動中，大部分投資可能不完全符合正態分布，存在偏態分布和肥尾效應。要克服這個缺點，在有充足數據的條件下，我們可以通過歷史數據法、蒙特卡羅法（Monte Carlo Method）來衡量VaR。其次，VaR模型是利用歷史數據來計算風險，而經濟條件的改變，使未來很可能不會簡單的重復過去，這里我們就需要利用統計學的觀點去修正歷史數據或者預測結果，以達到更好預測未來的效果。

參考文獻

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作者簡介：安騰飛（1984-），男，山西運城人，天津工業大學經濟學院碩士研究生。