戰略視角下的貴州茅臺財務報表

徐蓉蓉

[摘 要]對比貴州茅臺2012—2017年主要財務指標，從盈利能力與驅動因素、盈利質量與獲現質量、營運能力與資產管理方面分析貴州茅臺在面臨宏觀環境、行業環境、經營環境帶來巨大威脅時，仍保持快速發展的原因及發展中的不足之處。結合2018年一季報對其未來發展能力進行分析。

[關鍵詞]貴州茅臺；盈利能力與驅動因素；營運能力與資產管理

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.30.079

從2012年起，伴隨中央“八項規定”、塑化劑事件、酒駕入刑、貴州“禁酒令”等政策的不斷頒布，白酒類企業遭受不同程度打擊。五糧液的價格下降近三成，貴州茅臺53°飛天從2012年的2300元/瓶跌至2015年的800元/瓶。盡管如此，近年來貴州茅臺的營業收入依舊可觀，呈逐年上升趨勢，該公司保持了快速發展和較高的利潤率。本文對貴州茅臺2012—2017年財務報表從戰略視角進行分析，以探索貴州茅臺快速發展的原因，結合2018年一季報對其未來發展能力進行分析。

1 戰略分析

貴州茅臺酒股份有限公司主要收入來源于高度茅臺酒，茅臺酒作為醬香型白酒，制作工藝獨特，受天氣、地理條件等自然因素限制，無法在短時間內實現機械化作業，導致價高量少。消費群體主要是公款消費者、有地位和財力的高收入人群。在中央“八項規定”出臺后，“三公”經費實現零增長，高端白酒就在公費采購的名單上消失。國酒雖銷往國外多數國家，但其在口感和價位上都不能滿足國外消費者，導致海外市場份額較少。

在面臨宏觀環境、行業環境、經營環境帶來的巨大威脅下，公司充分發揮自身優勢，把“弘揚國酒文化、追求卓越創新”落實到戰略中，制定了多元化、差異化、集中化相結合的發展戰略，采用“經銷商+超市+云商”的銷售模式。形成了低度、高中低檔、極品三大系列200多個規格品種，全方位躋身市場，從而占據了白酒市場制高點，稱雄于中國極品酒市場。

2 2012—2017年財務分析

2.1 盈利能力與驅動因素分析

由表1可知近六年公司毛利率均維持在89%以上，高毛利率和近年來飛天連續幾次上調售價、擴產、增銷有關，也是茅臺實行高品牌戰略的成果。凈利率輕微下降，2016年創新低至46.14%，2017年環比上升7.98%。這和政府對其生產原材料采取定價保護措施有關，也說明公司生產成本控制能力不錯。

2012—2016年總資產收益率、凈資產收益率逐年遞減，表明企業資產規模擴張水平與利潤水平不匹配。2017年總資產收益率較上年上升7.21%、凈資產收益率較上年上升8.51%，表明系列酒產品升級策略成功以及對中端市場的滲透迅速?？傎Y產收益率、凈資產收益率在資產規模龐大的前提下高于行業水平，說明企業盈利能力強，也是由茅臺酒長期價高量少的奢侈品標志決定的，加上企業利用饑餓營銷，更保證了較高的盈利能力。

由表2可見銷售收現比率均大于1，表示現金流入幾乎全部來源于銷售商品、提供勞務收到的現金，說明其收入來源穩定。

營業收入中預收款比重較高，2016年高達45.14%，2017年是24.78%，是其苦心經營的經銷商網絡所帶來的，2017年下降了20.36%，是去年備貨打款提前、打款節奏波動導致基數較高，無關經銷商打款積極性，營業收入變現能力強。

經營收現比率在2012—2014年在40.01%～45.06%小幅下滑，2015年沖高至53.39%，2016年直線上升到96.37%，同年預收款創新高達175.41億元（見表4），說明經營現金流中有預收款政策的功勞，也與前幾年的擴產有關。2017年經營收現比率下降到38.05%，環比下降60.52%，同年預收賬款環比下降17.74%、營業收入環比上升49.81%，這與增銷、茅臺酒工藝有關。且應收賬款余額逐年遞減（見表4），2016年、2017年甚至是零，進一步證實茅臺的現款交易、訂購交易，表明營業收入變現比率高。

利潤變現比率均值是78.07%，2016年達最高154.34%、2017年最低56.89%，說明營業利潤的變現程度高，其賬面利潤變現度越高表示人為操作賬面利潤的可能性越小。結合表4可知預收賬款在2017年較2016年下降了17.74個百分點，不排除2016年利潤變現比率高與經銷商積極打款有關。

資本金現金流量比率逐年提高，2016年、2017年均值是23.73，充分說明所有者投入資本的回報能力很強，結合總資產中貨幣資金占比均在42%以上、流動資產中貨幣資金占比均在60%左右，更說明收入獲現能力強，不僅能滿足經營需求，還可以支付給股東，茅臺的現金股利支付率在50%左右就是最好的印證。

綜上表明企業盈利質量、獲現質量非常好。

2.3 營運能力與資產管理分析

茅臺的應收賬款周轉得很快，2016年其甚至沒有應收賬款余額。主要是其經銷商政策導致，進一步表明了企業較強的流動性（如表3所示）。

存貨周轉率低于行業水平（見下圖），不是公司銷售能力弱于行業水平，而是茅臺酒生產工藝所致。2012—2015年周轉率逐年下降，主要受“三公”消費嚴格把控、塑化劑事件、之前擴產有關。2016年、2017年周轉率呈階梯式上升，與其相關多元化戰略、市場滲透戰略有關。存貨周轉天數從2012年起呈上升之勢，在2015年高達2339.18天，由于醬香型白酒“越陳越香”的特點，使其價值與儲存時間成正比，這也導致2016年、2017年營業收入創新高，同時也消耗了更多倉儲成本及人工管理費用。

存貨周轉率對比

受存貨的影響，其總資產周轉率也低、周轉天數也長，且周轉率呈逐年遞減的趨勢。主要受資產規模不斷擴大的影響，又因2016年銷量增加，致使2017年總資產周轉率較上年提高了0.09次、總資產周轉天數較上年縮短了165.31天，仍應加以重視控制風險。

近六年總資產現金報酬率為17.90%～37.59%，均值是25.71%。表示每投入100元可以賺25.71元的現金利潤。結合表4看其財務費用常年為負數：一是銀行存款余額很大，給公司帶來巨額的利息收入；二是資金轉移給其他企業使用。應摒棄傳統觀點認為是資產結構不合理，實為現金牛特性，把其認定成企業的競爭力。

綜上所述，存貨、總資產的周轉不太好，結合其產生現金流量的能力綜合分析，其核心利潤變現能力比較強，有效降低了運營風險，整體營運能力較強、資產管理得當。

3 未來發展能力分析

公司2018年一季度實現營業收入174.66億元，同比增長32.21%，在年初提價、成本上升及系列酒高增長的綜合影響下毛利率變動平穩（是91.31%，去年同期是91.16%）。銷售費用、管理費用率分別是5.14%和6.55%，銷售凈利率52.28%，同比上升6.3個百分點。預收賬款131.72億元，環比下降30.63%，主要是公司去年下半年嚴格限制經銷商提前打款，要在月訂單審核通過后才能打款，周期縮短所致。根據茅臺酒生產工藝、生產周期和過去幾年的產量來看，2018年、2019年公司的市場供應量增幅有限，而市場需求還在持續增長，茅臺依舊是賣方市場。

公司強化云商戰略，規范經銷商管理。云商2.0戰略提高指導價成功抬升均價，同時也是對經銷商不囤貨、不捂售、不搭售的市場引導。進一步優化線上網絡營銷渠道，攜手京東加大推廣醬香酒，向阿里學習大數據建設，上線茅臺醬香酒網易考拉海購旗艦店。

綜合來看，其盈利能力強、獲現能力強，即使在宏觀環境發生諸多重大變化的情況下，還能順應市場積極進行戰略調整維持現金牛的強勢地位、在行業中稱霸。同時公司應高度關注存貨周轉、行業景氣度波動，注意控制食品安全事件風險、控制規模擴張水平與利潤水平不匹配所帶來的風險。整體而言，貴州茅臺處于行業較高的水平，財務狀況表現良好。

參考文獻：

車淑艷.貴州茅臺財務分析及價值評估[D].上海：華東交通大學，2016.