管理者的羊群行為對企業并購戰略中決策偏差的影響研究

黃炎　李新尚

[摘要]近年來，我國上市公司因多元化投資戰略而橫向開展的并購業務，導致公司主營業務業績下降，最后不得不幾年內即出售標的公司的現象頻出。本文基于管理者羊群行為的視角，首先解釋了這一行為怎樣影響企業的并購決策，接下來通過引入華誼兄弟收購銀漢科技的資本運作案例，考察該主體的羊群行為如何體現了決策偏差，最后對旨在減弱羊群行為帶來的影響提出建議。

[關鍵詞]羊群行為；并購戰略；決策偏差

一、羊群行為的概念

當羊群結隊而行這種自然現象被用來描述行為公司金融學的術語時，主要是指一個參與主體為了保持當下趨勢一致性而爭相采取與其他行動人相似的行為。

在公司決策層并購戰略制定時會存在未經掌握全面必要信息的前提下，為了達到收購目的而做出不顧“成本一收益”原則，選擇服從外界噪音而不切實考慮該操作是否有效符合公司的實際需要的行為。

二、企業并購戰略中管理者的羊群行為

（一）企業并購戰略的制定

企業的并購戰略制定作為整個并購過程中提綱挈領的第一步，且該步驟效用的好壞很大程度上取決于公司管理層是否具備理性客觀的能力和態度做出分析。

一旦公司管理層首先沒有正確識別公司的基本面因素、公司的信息因素以及偏好因素時，說明他們未能真正對自身的核心資源和優勢加以明確定位，只是僅僅根據市場上他人提供的信息做出的有意識的模仿，而非制定完全理性客觀的并購戰略。

（二）管理者的羊群行為引起的企業并購戰略決策偏差原因分析

1.過度自信的行為偏差

由于管理者的先驗經驗和過往大量投資、并購決策的成功事例，他們往往傾向性認為接下來的并購決策可以基于原有的思路去判定是否執行，實則是盲目假設或擴大自身的成功概率。

2.信息不對稱的決策偏差

作為企業管理者，同樣是并購交易的外部信息獲取者，事實上在實際進入并購執行階段之前并不能得到比一般公眾多出更多的內部信息。因此，由于沉沒成本的存在，往往會對管理層決定是否收購產生戰略偏差。

3.出于維護聲譽而短擇目標

人們既然現實上并非理性人，出于短期獲得不切實際的并購業績報表和盲目假設的協同效應的考量下，以簡單實施合并戰略所獲得滿足感的大小作為衡量標準的投資策略偏好就反映了非理性心理的干擾。

因此，本文對并購戰略的制定的合理性與否的評價將從最后是否為企業帶來價值增量和企業是否能長期持有并內化為企業自身價值的角度來劃定。

三、華誼兄弟收購銀漢科技的資本運作

（一）華誼兄弟的基本情況和其多元化投資戰略

華誼兄弟1994年以廣告公司起家，2009年以“中國民營影視第一股”在深交所上市，其影視娛樂、互聯網娛樂和藝人經紀業務是公司的主營業務收入來源。

2014年之后，華誼兄弟在年報中聲明，公司將旗下業務整合成了影視娛樂、互聯網娛樂和品牌授權三大業務板塊，其企業戰略方向發生了正式轉變。

（二）收購銀漢科技前后的主營業績表現

2013年，華誼兄弟以股權和現金的6.72億元對價獲得銀漢科技50.88%的股份。由于手游行業處在生命周期的成長期，門檻高和受眾廣這一特點使得銀漢科技當年盈利相當可觀：2014年全年入賬達17億元，其主營市場份額占全國的6.2%。

根據WIND資訊，華誼兄弟首先在2016年出現上市后首次虧損；2017年凈利潤規模僅與光線傳媒相當；就2018年1季度的財務數據來看，華誼兄弟的ROE僅為2.64%，而其資產負債率為47.55%，表現出負債型資本結構和較低的盈利能力。

2017年6月12日晚間，華誼兄弟發布公告稱將轉讓原持有的的銀漢科技5.31億元股權，剩余25%股權以投資收益方式持有。

四、華誼兄弟的羊群行為在并購戰略中決策偏差的原因分析

（一）與電影投資的主營價值背離

彼時恰逢我國互聯網興起以及國內文化行業從低谷回升，華誼想要以打通文化產業鏈來獲取利潤的業務戰略基礎下實施了多元化經營，但這一策略起初很大程度上損害了公司主營收入。

（二）維護聲譽的短擇偏差

由于在對掌趣科技的收購后出售獲得大額套現后，華誼兄弟高管開始頻繁質押自身持有的公司股票，并偏愛成長期和爆發式盈利的游戲公司。但歸結到集團公司的投資產業的競爭力無從說起，從長期看更是損害大多數股東的利益。

（三）公司盲目假設的協同效應

華誼兄弟顯示出來愈發商業化的發展模式，而往爆發式熱門的領域里鋪局這種單純假設多板塊簡單并行會產生“1+1>2”的想法，已被實踐上的主營業務增長趨緩證明欠妥，也為其多元化布局和后續整合埋下隱憂。

五、減弱管理者決策時的羊群行為影響的建議

通過上文分析可以看到，公司管理層并購戰略制定中確實存在著羊群行為，并且多數情況下這種非理性行為勢必會影響企業核心競爭力，引起資金資源配置錯亂，對企業未來發展產生不利影響。本文對此建議有針對性地通過治理外部噪音來規范管理層并購行為，進而增強并購對公司正向影響程度。

（一）強制公司決策信息披露

激勵相容理論指出，高效的公司制度和強制性信息披露將有助于抑制管理者的短擇行為。如若公司從內部風險控制和全面制度建設人手，規范管理層如何做出決策的流程以及將他們所參考的信息一概要求披露，一方面將提高并購戰略制定的無偏性，一方面也有助于股東了解本公司的情況，以便實現股價向內在價值的合理回歸。

（二）改進高管業績評價體系

管理者選擇模仿過往自己或者他人的決策，而這些決策可能并不利于公司長遠發展。因此，采取絕對業績和相對業績相結合的多元化歸因方法將一定程度上幫助股東解決“委托一一代理人”問題。

（三）加強政府的相關風險監管

對于企業并購戰略整個大環節來說，只有國家層面的資本市場的簡單合規監管不夠，只有企業層面規避管理層者非理性行為的企業規章制度的內部監管也不夠，還需要這種建立在與企業自身發展的原則結合的針對于上市公司并購業務的細則監管，以促進資本市場深化改革的目的基礎之上才會真正為并購策略走入正軌起到推動作用。