從政策工具視角看我國貨幣政策沖擊效應實踐

張宇　丁同根　王天予

[摘要]本文通過闡述SVAR框架下的沖擊識別方法，構建出一種混合識別的方法來考察主要的貨幣政策工具。并且從政策工具視角出發對我國貨幣政策的沖擊效應進行分析，研究發現：緊縮性貨幣政策沖擊對產出和價格施加負向影響；而公開市場賣出或提高準備金率引致的沖擊對產出有更強的影響；同時利率工具沖擊使價格經歷一個更持久的下跌過程。

[關鍵詞]貨幣政策 SVAR框架 符號限制識別 政策工具

一、SVAR框架下的沖擊識別方法

（一）簡約型VAR方法

從當前我國已有的貨幣政策出發，在SVAR框架下可以選取一個或者多個工具作為貨幣政策的目標變量，從而將目標工具的變化進行調整，并且采用新的方式呈現出來，這種方式即為簡約型VAR方法。簡約型VAR方法是由公開市場賣出的，用于提升法定準備金率以及基準利率。而傳統方法中僅采用Uhlig提出的符號制約限制條件也是不夠的，而只能為其識別出貨幣政策沖擊，不能夠進一步識別出來是源于哪個政策工具的沖擊。因此在SVAR框架下的簡約型VAR識別方法對傳統方法進行適當修改，其基本思路在于：設定常規的符號限制和識別條件，對貨幣政策沖擊以及其他結構沖擊進行調整。而對于公開的市場業務、準備金率以及利率工具這三種貨幣政策的沖擊則從內生變量的即時影響出發，設定短期的約束條件，從而面對每一種貨幣政策工具的沖擊。

（二）傳統識別方法

對傳統的貨幣政策識別方法而言，學者Rubio Ramirezetal依據貨幣政策所實施的約束對象不同，將不同的識別結構沖擊方法分為兩類。首先是將貨幣識別條件施加在VAR的具體模型結構參數上的方法，近年以來學者所提出的三角識別方法和非三角識別方法都屬于傳統識別方法里的種類；其次有一些結構識別方法將其貨幣政策沖擊導致的約束條件添加在脈沖響應上，對這部分識別方法來說，近年來提出的Blanchard and Quah法也就屬于傳統識別方法所衍生出來的。想讀與新興的符號限制識別方法而言，上屬兩大類即為傳統識別方法。

（三）符號限制識別方法

作為替代以及補充傳統識別方法的新興方法來說，符號限制識別方法在一定程度上更有優勢。首先符號限制識別法是依據經典的經濟學模型以及廣為接受的經驗事實所構建的，同時對于所感興趣的變量脈沖符號先不做設定，通過數據來印證貨幣政策實踐進程。這樣的方式一方面可以理清識別假設以及實證理論，另一方面也很大程度的降低了實證結果對于特定識別的假設以來，從而更側重數據和實證結果。而正是猶豫符號限制識別法的識別假設是立足于學術界廣泛接受的，不是像傳統識別法中的遞歸識別假設需要依附于內生變量，讓符號限制識別法的結果更加可信。

二、政策工具在貨幣政策中的應用

（一）數據和混合識別

要整合由市場公開賣出、提升法定準備金率以及提升基準利率的實現方式，僅僅運用Uhlig提出的符號制約限制條件也是不夠的。這種方式只能夠提供識別貨幣政策沖擊的方案，但不能整體辨別出是源于哪一種政策工具的沖擊。基于此，筆者經過調查發現將數據和混合識別法融合使用，設定常規的符號限制識別條件，并且用其來區分貨幣政策的沖擊。對于市場的公開業務、準備金率以及利率工具而言，其施加在內生變量的即時影響也分別設定短期、長期的約束條件。

（二）政策工具對貨幣政策沖擊實例分析

依據上述不同貨幣政策工具的特點，通過對于中國人民銀行的貨幣政策沖擊實例進行調查分析。筆者認為需要從以下幾方面進行短期約束識別條件的限制和設定：

首先是中國人民銀行可以通過一定的市場調控方式進行儲備，通過公開的市場買賣來降低其內部的“非借出儲備”。而在其他變量不更改的情況下，如果降低了內部的“非借出儲備”會導致基礎貨幣的降低，那么就會導致貨幣的供給量有所下降。

其次法定的準備金率在一定程度上是可以調控的，可以通過轉變貨幣乘數進行調控。而在其他條件不改變的情況下，提升法定的準備金率會讓貨幣供給量大大降低。而筆者在經過實際調查分析之后認為：提升法定的準備金并不會直接的讓存款金融機構儲備量立刻增加，而在我國存款金融機構中普遍也都存在較高數額準備金率的情況。有刺客發現提升一定程度的準備金率對于非借出儲備產生當期的影響。

除此之外，我國人民銀行也經常采用提升貸款基準利率的方式來進行有效的貨幣緊縮調控。而明顯可以看出，本文所設定的貨幣政策沖擊識別條件以及對應策略都可以有效的進行貨幣政策沖擊的應對。而在另一方面，雖然新興的VAR模型添加了貸款的基準利率和其他內生的變量關系，但基準利率變化依舊需要人民銀行隨著市場的變動而變動。當人民銀行實施公開市場賣出或者提升法定資金準備時，貸款基準利率即可做出實時的反應，這個設定可以有效的將利率工具和市場業務沖擊進行分離。

三、結論和政策啟示

學者Rubio Ramirezetal依據貨幣政策所實施的約束對象不同，將不同的傳統貨幣政策識別方法識別結構分為兩類。但如果采用簡約型VAR方法，即從當前我國已有的貨幣政策出發，在SVAR框架下可以選取一個或者多個工具作為貨幣政策的目標變量，從而將目標工具的變化進行調整，并且采用新的方式呈現出來，其效果在一定程度上是更好的。

通過對不同貨幣政策工具的特點進行分析，借鑒中國人民銀行的貨幣政策沖擊實例進行調查分析。筆者發現在其他條件不改變的情況下，提升法定的準備金率會讓貨幣供給量大大降低。從而發現對于公開的市場業務、準備金率以及利率工具這三種貨幣政策的沖擊來說，應當從內生變量的即時影響出發，設定短期的約束條件，來面對不同貨幣政策工具的沖擊。