中國經濟：防風險，促增長，高質量發展

周子勛

6月份已經結束，公布2018年上半年經濟成績單的時點越來越近。面對復雜多變的國際環境和艱巨繁重的國內改革發展任務， 2018年上半年中國經濟發展情況如何？下半年中國經濟走勢又將如何？中國宏觀經濟政策將會有何變化？與此相關的研判對于市場預期和投資都會產生比較大的影響。

從上半年經濟形勢來看，平穩增長仍然是2018年中國經濟的重要目標。從近期已經公布出來的部分數據來看，支撐中國經濟提質增效、行穩致遠的有利因素正不斷增多，中國經濟“穩中向好、穩中有進、穩中更優”的態勢得以保持。市場普遍的觀點是，2018年一季度中國經濟增速為6.8%，預計二季度經濟增速將繼續穩定在6.8%或6.7%，上半年整體經濟增速為6.8%左右。

在世界經濟深度調整、外部環境復雜嚴峻，尤其是中美貿易摩擦升級的情況下，中國經濟依然能夠保持中高速增長和平穩運行態勢，這在很大程度上得益于供給側結構性改革的大力推進，得益于新動能的快速成長，得益于政府不斷創新和改善宏觀調控，得益于以內需為主的經濟結構調整。從某種意義上說，供給側結構性改革與中國經濟韌性已經構成相互促進的正向循環，為2018年中國經濟發展和深化改革提供了充沛的動力與空間。

但是，從整體觀察，中國經濟運行并未根本擺脫減速下行壓力。原因一方面是整體需求持續疲軟對經濟增速的影響會逐步顯現，另一方面就是國際環境不可控因素增多。最新多項宏觀數據顯示不及預期，在消費方面，2018年5月份，社會消費品零售同比名義增長8.5%（扣除價格因素實際增長6.8%）。雖然這里未考慮服務消費比重增加的因素，但是作為一個最重要的消費指標，社會消費品零售總額同比增速降至15年來最低，值得高度關注。在投資方面，前5個月投資增速放緩明顯，而民間投資增速仍維持在8%以上，顯示今年國有企業投資下滑。在工業方面，5月份工業增加值數據表現平淡，同比僅增長6.8%，不及預期。在金融運行方面，5月份中國信貸數據全線走低，社會融資規模幾乎腰斬。由此可見，內需不旺可能會直接影響全年經濟增速。

更值得關注的是，中美貿易摩擦升級將降低投資者對經濟增長的預期，中國經濟與產業轉型涉及的重要領域也可能受其拖累。隨著美國發起的全球貿易摩擦的擴展，國際貿易環境惡化已成為2018年全球經濟環境的最大負面因素。在此背景下，中國外貿順差減少，外貿對全年經濟增長的拉動作用很可能會減弱。

此外，去杠桿、控風險、調結構、促轉型的基調未變，資管新規落地，《銀行業金融機構聯合管理辦法（試行）》發布，緊縮的信用環境已經波及到微觀實體企業，企業融資成本上升。與此同時，國內高負債率與房貸逾期情況也不可小視。住建部、財政部和央行近日聯合發布的《全國住房公積金2017年年度報告》顯示，公積金貸款逾期金額為10億元。要知道，在2016年公布的報告中，這個數字是7.86億元。而2017年發放的個人公積金貸款254.76萬筆，比上年降低了22.21%，貸款發放額9534.85億元，比上年降低24.93%。

根據國家金融和發展實驗室發布的《2017年度中國去杠桿進程報告》，非金融企業杠桿率在回落，金融部門在加速去杠桿，甚至政府部門的杠桿也略有回落，但是中國總體的杠桿率卻在上升，中國居民部門杠桿率從2016年的44.8%上升到了49.0%，提高了4.2個百分點。對中國居民而言，不到萬不得已，房貸預期幾乎是不可能發生的事情，而隨著居民負債率的攀升，這一現象正變得越來越多，這需要引起警惕。

還有，私營部門一直在加速“去杠桿”，私營工業企業的整體平均負債率從2004年的62%降到2017年的52%。近期，私營工業企業所貢獻的產值和利潤占到所有工業企業總額的近四成，而這些企業的負債只占所有工業企業負債總額的兩成。據財政部發布的2018年1-5月全國國有及國有控股企業經濟運行情況，5月末，國有企業資產總額1689375.1億元，負債總額1098549.0億元。經計算可得，5月末國企負債率為65%。這一數據盡管比2017年6月末65.6%的數字有所降低，但是和國內企業平均水平相比仍然偏高。例如，據國家統計局公布的數據，4月末，規模以上工業企業資產負債率為56.5%。

復雜的內外環境對中國宏觀經濟調控提出了更高挑戰。現在，中國一方面要按照既定部署，繼續調結構、去杠桿，防范金融風險，同時推動各項改革；另一方面要防止經濟減速引發其他各種風險，尤其是應警惕去杠桿導致違約事件增多。如何平衡這兩方面需求的矛盾，壓力在明顯增大。從現在的形勢來判斷，這種壓力在2018年下半年將會顯現。

在這種背景下，需要格外關注下半年的中國經濟政策變化，比如宏觀形勢轉差勢必會對貨幣政策放松施加更大壓力。最近一段時間，市場在討論是寬松的貨幣政策有利于去杠桿，還是適度從緊的貨幣政策有利于去杠桿。事實上，在近年杠桿率處于高位、勞動生產率下降或處于低位的背景下，貨幣政策的空間很小。因為寬松的貨幣政策會引發房地產泡沫，趨緊的貨幣政策又會使債務不可持續。此時，只有穩健中性的貨幣政策才能為去杠桿創造良好的宏觀環境。解決問題的關鍵還是要通過以財稅改革為核心的結構性改革，使資產的回報率高于名義利率。

從這層意義上看，最近中國央行再度實施定向降準就是保持了穩健中性的貨幣政策基調。央行6月24日宣布，從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，釋放資金7000億元，用于支持市場化法治化“債轉股”項目和緩解小微企業融資難融資貴問題。6月25日，央行等五部委又聯合發文，增加支小支農再貸款和再貼現額度共1500億元，下調支小再貸款利率0.5個百分點。同時，支持銀行業金融機構發行小微企業貸款資產支持證券；將單戶授信500萬元及以下的小微企業貸款納入中期借貸便利（MLF）的合格抵押品范圍。

面對當前和今后的國內外形勢，中國要維持穩健的經濟增長和其他發展目標，并不能在一種線性基礎上考量，而應該結合國內經濟的結構性缺陷和問題，結合世界經濟形勢來判斷。從某種程度上說，未來一段時期，圍繞高質量發展與防控金融風險這兩大主題，核心關切點在于提高全要素生產率，根本措施是利用好經濟金融調控政策換來的寶貴時間窗口，加速推進財稅改革，減少地方政府等軟約束主體的“擠出效應”，降低資金、勞動力、土地等各項生產要素的成本，提高實體經濟全要素生產率和投資回報率，激發市場經濟主體的內生活力。