融資融券規模、個股流動性與流動性協同

黃瑜琴 胡聶風 張 浩

一、引言

防范化解金融風險，特別是防止發生系統性金融風險，是金融工作的根本性任務。2015年股票市場的劇烈波動是中國歷史上出現的為數不多的系統性風險事件之一。2014年7月1日，上證綜指收盤為2 050.38點，不到一年時間，2015年6月12日，創下5 178.19的高點。自6月15日開始，市場大幅下挫，53個交易日下跌45%。股災意外爆發，投資者大量贖回基金，個股出現連續跌停，市場還多次發生千股跌停的反常現象。在危機中，資產缺乏流動性，投資者無法以合理價格快速變現。而且整個市場股票的流動性同時向同一個方向運動，個股的流動性以及流動性協同 （liquidity commonality）問題顯得更為突出。

有觀點認為在這次股災中，信用杠桿過高是導致股市流動性匱乏、價格暴跌的主要原因之一。2014—2015年間，中國投資者加杠桿投資股市的渠道主要有融資融券、傘形結構化信托、理財資金、互聯網及民間配資等①與美國市場不同，中國市場投資者的構成以個人投資者為主體。根據 《2016中國證券市場個人投資者生態調查》，A股市場上整體成交量的85%由個人投資者貢獻，機構投資者僅貢獻了12%的成交量。融資融券方式是對于個人投資者非常重要并能得到精確數據的渠道。而信托、理財資金及配資主要面向機構投資者，且數據難以獲取。。其中，融資融券制度作為 “股市加杠桿”的重要手段，融資、融券規模分別對個股流動性有何影響？融資、融券規模是否會影響流動性協同？本文用面板回歸研究了融資融券規模對個股流動性和流動性協同的影響。……