中銀基金：詭異的回撤

易強

對大多數A股投資者來說，過去5個月是綠色的。

根據Wind資訊，截至6月1日，無論是上證50（000016.SH）、滬深300（000300.SH）等大盤藍籌指數，中小板指（399005.SZ）、創業板指（399006.SZ）等小盤樣本指數，還是上證綜指（000001.SH）、深證成指（399001.SZ）等綜合性指數，2018年以來皆萎靡下行，漲幅分別為-7.46%、-6.46%、-7.32%、-2.46、-7.02及-7.89%。

對不少基金投資者來說，同樣如此。

Wind資訊同時顯示，在有業績數據可查的4480只非貨幣型開放式基金中，同期復權單位凈值增長率為負的有2351只，占比52.48%。

在幾大基金類別中，債券型基金的表現相對樂觀，因為在1201只同類基金中，復權單位凈值增長率為負的只有163只，占比只有13.57%。

但對主動權益類基金的投資者來說則不然，因為在2224只主動權益類基金中，同期復權單位凈值增長率為負的達到1525只，占比68.57%。

也就是說，2018年以來，在市場大調整的背景下，投資者無論是直接投資A股，還是購買主動權益類基金，復權單位凈值增長率為負應是大概率。

不過，正是在這樣的背景下，更能檢驗基金公司風控能力的成色。

但令投資者感到憂慮和詫異的是，以“抱團取暖”為特色的基金公司——例如華商基金——固然少有人能交出滿意的答卷，堅持“風險分散”原則的基金公司的表現也不盡如人意，例如中銀基金。

風險分散？

Wind資訊顯示，在華商系32只主動權益類基金中，2018年以來（截至6月1日），復權單位凈值增長率為負的有24只，占比75%，跑輸業績基準的有21只，占比65.63%。

而在同期復權單位凈值增長率排名最低的5只主動權益類基金中，中銀基金占了3席，即中銀新經濟（000805.OF）、中銀主題策略（163822.OF）和中銀新動力（000996.OF），分別排在倒數第一、倒數第二及倒數第四位。該3只基金同期復權單位凈值增長率分別為-27.73%、-26.78%和-21.54%，皆大幅跑輸業績基準（分別為-3.09%、-4.65%及-4.76%）。

之所以說華商基金以“抱團取暖”為特色，是因為根據天天基金網的數據，在第一季度末十大重倉股市值占基金資產總凈值的比例上，最低的也有0.92%，即被12只基金持有的兆易創新（603986.SH）；最高的則達到1.58%，即被3只基金持有的北方華創（002371.SZ）。

之所以說中銀基金貫徹了“風險分散”的原則，是因為在上述一項上，最低的只有0.06%，即被4只基金持有的晨光文具（603899.SH）；最高的也僅有0.09%，即被30只基金持有的建設銀行（601939.SH）。

事實上，在非貨幣基金管理規模排在前10的基金公司中，中銀基金的持股最為分散。下面是該10家公司第十大和第一大重倉股市值占基金資產總凈值的比例（按規模排名，據Wind資訊）：

易方達分別為0.28%、0.79%，博時基金分別為0.12%、0.55%，華夏基金分別為0.32%、1.66%，嘉實基金分別為0.25%、0.63%，中銀基金分別為0.06%、0.09%，南方基金分別為0.16%、0.41%，匯添富分別為0.44%、1.17%，招商基金分別為0.11%、0.37%，廣發基金分別為0.18%、0.34%，富國基金分別為0.46%、1.38%。

由于上述公司的基金資產總凈值的構成有所不同——主要體現在貨幣型及債券型基金規模的占比上，因而在重倉股市值占比一項上的差別未必如上述數據所示那般巨大，但在一定程度上仍能體現出中銀基金“風險分散”的特色。

正因為如此，投資者才會對這家公司主動權益類基金業績的不佳表現——同期業績最差的5只基金中竟占到3只——感到十分詫異。

詭異的回撤

Wind資訊顯示，中銀系2018年以來業績最差的3只基金中，有兩只——中銀新經濟及中銀主題策略——的基金經理是史彬，中銀新動力的基金經理是吳印。

但實際上，自中銀新動力于2015年2月成立，至2018年5月2日，基金經理一直是史彬；5月3日，2017年入職的吳印才受聘成為第二任基金經理。

中銀新經濟及中銀主題策略的成立時間分別是2014年9月30日及2012年7月25日。史彬是這兩只基金的第一任基金經理，也是迄今為止唯一的基金經理。

根據天天基金網的數據，中銀新經濟、中銀主題策略及中銀新動力等3只基金成立以來的復權單位凈值增長率分別為2.50%、63.27%及-32.50%。

從持倉數據來看，上述3只基金表現出的“抱團”風格在一定程度上有別于中銀基金堅持“風險分散”的整體氣質。

定期報告顯示，自2015年第二季度開始，該3只基金的十大重倉股即有較大程度的重合，尤其是中銀新經濟與中銀主題策略，重合率最高時能達到100%（例如2015年上半年末）。截至2018年第一季度末，3只基金十大重倉股的重合率為80%。

不過，在十大重倉股公允價值占基金資產凈值的比例方面，相較于其他同類基金，中銀新經濟、中銀主題策略及中銀新動力等3只基金并不高，例如，截至2018年第一季度末，第一重倉股東方財富（300059.SZ）的占比分別為5.38%、5.23%和5.39%。

對“一拖多”的基金經理來說，重倉股在一定程度上重合屬于普遍現象，也在情理之中，畢竟基金經理的投研精力有限（基金主題或定位上的差異姑且不論）。不過，這種策略往往容易導致“一榮俱榮、一損俱損”的結果，對基金經理的投研能力是一種莫大的考驗。

事實上，除卻2015年2月成立的中銀新動力，中銀新經濟及中銀主題策略等兩只基金在牛熊轉換的2015年都曾取得不俗的成績，其復權單位凈值增長率分別達到99.81%和78.21%，在有業績數據可查的891只同類基金中，分別排在第21位及第69位，而在中銀系同類基金中，則排在第一和第二位。

如果說基金經理在牛熊轉換過程中的業績表現最能體現其投資能力，那么，上述數據無疑已經證明了史彬的實力。問題在于，為何在市場處于窄幅震蕩行情中的2016年及2017年，上述3只基金的業績反而出現大幅回撤？

三個異類

根據定期報告，中銀新經濟、中銀主題策略及中銀新動力2016年的份額凈值增長率分別為-38.19%、-31.12%及-35.08%，在1199只同類基金中分別排在第1191位、第1156位和第1181位；2017年的份額凈值增長率則分別為6.77%、15.68%和5.23%，在1647只同類基金中，分別排在第1061位、第543位和第1179位。

而從上述3只基金重倉股票的構成上看，“主題上的限制”并不具說服力。

例如，在該3只基金2018年第一季度末的十大重倉股名單上，既有反映“新經濟”、“新動力”等主題的東方財富、中文在線（300364.SZ）、中興通訊（000063.SZ），也有工商銀行（601398.SH）、建設銀行（601939.SH）、山東黃金（600547.SH）等傳統藍籌股。這應該可以說明基金主題似乎并未給基金經理的投資策略造成太大的障礙。

需要說明的是，在中銀系51只主動權益類基金中，2018年以來，復權單位凈值增長率為負的并不只是上述3只基金，而是共計26只，占比50.98%。其中，回報率低于-10%的共計10只，占比19.61%；跑輸業績基準的有23只，占比45.10%（據Wind資訊）。

數據同時顯示，2017年，中銀系有數據可查的48只主動權益類基金的交易費用合計1.38億元，管理費用合計3.54億元，因此，單位管理費用對應的交易費用（交易費用/管理費用）為0.3883，2016年及2015年則分別為0.3533及0.3922。

由于管理費用與基金資產規模相對應，“單位管理費用對應的交易費用”在一定程度上揭示了一只基金的交易頻率。

而就中銀新經濟、中銀主題策略及中銀新動力等3只基金來說，2017年，單位管理費用對應的交易費用分別為0.4924、0.7358及0.4885，2016年分別為0.7292、0.8812、0.4087，2015年分別為0.7743、0.9301、0.6281。

顯然，從數據上看，該3只基金是中銀系的異類，其交易頻率遠高于中銀系同類基金的平均水平，其中又以中銀主題策略最為突出。

若與市場上同類基金相比，則上述3只基金2015年的交易頻率皆高于同類平均水平（0.4964），2016年，中銀新經濟、中銀主題策略高于平均水平（0.5003），2017年則只有中銀主題策略高于平均水平（0.6279）。截至2018年第一季度末，該3只基金的基金資產凈值分別為5.69億元、2.19億元及15.07億元。