新興市場如何應對強美元

李立峰

美元指數短期內大幅上漲往往會導致資金從新興市場迅速撤離，對新興市場帶來一定的沖擊。

美德利差是決定美元指數走勢的重要因素，從歷史來看，美國和德國10年期國債收益率利差是美元指數的同步指標，兩者走勢基本保持一致。從經濟基本面來看，近期美國經濟相對歐洲更為強勁，逆轉前期歐洲超預期復蘇的相對強勢，“美強歐弱”的格局促使美德利差持續擴大。

從貨幣政策來看，美聯儲加息預期升溫，歐洲央行“按兵不動”，這也是美德利差進一步擴大的重要原因之一。美國通脹上行和就業市場持續增長，或將加快美聯儲貨幣政策加息步伐，美聯儲加息預期升溫，當前市場預期美聯儲 2018 年加息3-4次。而歐元區通脹低迷，經濟數據相對疲軟，歐洲央行貨幣政策短期內將“按兵不動”。這將導致美德利差進一步擴大。

一般而言，美元指數短期內大幅上漲往往會導致資金從新興市場迅速撤離，對新興市場帶來一定的沖擊，特別是對那些“貿易赤字嚴重、外匯儲備不足和外債負擔較重”的市場。如1982年拉美債務危機和1997年亞洲金融危機。

近期，受美元指數走強的影響，阿根廷市場受到較大的沖擊，阿根廷比索大幅貶值，國內股市和債市均出現了一定幅度的調整。具體而言，阿根廷比索近一個月貶值13%，MERV股票指數下跌7%。為了扭轉本幣貶值趨勢和防止資本流出，阿根廷央行多次加息，并且尋求IMF的支持。

阿根廷之所以受到美元走強的沖擊較大，其中的原因有：阿根廷貿易赤字嚴重，外匯儲備不足，對美元升值較為敏感;外債負擔較重，美元升值加重償債壓力;國內通脹水平居高不下，經濟基本面堪憂;阿根廷在2015年取消了外匯管制，在一定程度上加劇了金融脆弱性。

受美聯儲加息影響，美元和港幣利差擴大導致港幣貶值。在聯系匯率制度下，香港地區沒有獨立的貨幣政策，港幣利率與美元的利率保持一致。所以隨著美聯儲加息，香港金管局也相應地上調貼現窗基本利率。但在現實中，港幣的市場利率是HIBOR，而美元在海外的市場利率是LIBOR。所以，HIBOR-LIBOR利差是影響港幣兌美元匯率的重要因素，如果HIBOR大幅低于LIBOR，那么可以通過“賣出港幣、買入美元”進行套息交易，這會導致港幣貶值。

近期，港幣兌美元貶值的主要原因是美聯儲加息周期中，港幣市場利率HIBOR上升幅度不足，導致HIBOR大幅低于LIBOR。3月期的HIBOR-LIBOR利差一度擴大至-110BP，這直接導致港幣兌美元大幅貶值，甚至逼近香港金融局設置的7.85的“弱方兌換保證”，促使香港金管局出手買入港幣，以維持港元聯系匯率。

具體來說，HIBOR利率上升幅度不足的主要原因是：金融危機后，在全球量化寬松的背景下，海外市場資金大幅流入香港，港幣市場流動性充足。2008年以來，香港外匯儲備由1599億美元上升至4344億美元，增長1.7倍。基礎貨幣也由2008年的3388億港元上升至16705億港元，增長3.9倍。所以在本輪美聯儲加息周期中，由于港幣市場流動性充足，HIBOR上升幅度并不大。

后續影響美元指數走勢的關鍵因素在于美聯儲加息步伐以及歐洲央行貨幣政策回歸正常化的進度。從目前來看，經濟基本面“美強歐弱”的格局得到確定，短期內歐洲央行收緊貨幣政策的概率不大，4月底歐洲央行行長德拉基明確表示“未來數月歐元區經濟仍需要充分的貨幣刺激”。基于此，美元指數短期內或將維持在相對高位。

這對新興市場而言，意味著需要采取有力措施防止資本外流沖擊和貨幣貶值壓力。此外，在本輪加息周期中，港幣市場流動性寬松的局面難以在短期內扭轉，HIBOR-LIBOR利差難以大幅縮小，港幣將維持弱勢的局面。但是考慮到香港外匯儲備充足，經濟基本面穩定，弱勢港幣對香港市場影響相對可控。

作者為國金證券

首席策略分析師