振東制藥面臨商譽重壓

貝達明

營業收入增長伴隨著更高的應收賬款增長率，高溢價收購的子公司勉強完成業績承諾，振東制藥未來能否繼續以這樣的姿態發展？

振東制藥（300158.SZ）2017年實現營業收入37.32億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤為3.02億元，分別同比增長13.66%和48.49%。看似不錯的業績背后卻存隱憂。

《證券市場周刊》記者注意到，在收入增長的同時，振東制藥的應收賬款逐年大幅上升，2015-2017年的增幅分別為65.52%、55.51%、39.73%，年報中解釋稱是由于銷售商品增加。可是，同期振東制藥的營業收入同比增長率分別僅為17.85%、45.13%、13.66%，均遠低于應收賬款增幅。這也導致振東制藥的應收賬款周轉率逐年走低，2015-2017年分別為3.34次、3.12次和2.36次。根據申銀萬國的三級行業分類，中藥類上市公司在2015年至2017年三年的應收賬款周轉率的中位數為3.51次、3.71次和3.75次，均高于振東制藥，且沒有表現出振東制藥下滑的趨勢。

那么，振東制藥應收賬款的質量如何呢？2017年，振東制藥的應收賬款中賬齡為一年內的應收賬款占比為81.20%，而2015年和2016年分別為87.20%和85.36%。

振東制藥2017年應收賬款期末余額的第一大客戶為成都禾創民生藥業有限公司，金額為7634萬元，賬齡為兩年以內。同時，該公司也是2017年振東制藥的第二大客戶，銷售額為6761萬元。翻看振東制藥2016年年報，應收賬款期末余額前五名中并沒有成都禾創民生藥業有限公司，第五大客戶的金額為2340萬元。也就是說，成都禾創民生藥業有限公司2017年至少新增加了5294萬元的應收賬款，占銷售額6761萬元的78.30%。

振東制藥2016年研發投入占總營業收入的2.66%，2017年為4.17%，可是多年來并沒有對公司產品結構產生重大影響的新藥面世，業務發展依賴原有的抗腫瘤中藥注射液以及所收購子公司康遠制藥的碳酸鈣D3片（顆粒），而因收購康遠制藥而產生的商譽占上市公司2017年年底商譽總額的82%以上。

康遠制藥2016-2017年的營業收入分別同比增長18.78%、76.69%，2015-2017年的毛利率分別為74.55%、78.06%、85.47%，呈現快速上升的趨勢。振東制藥的年報中，并未提及康遠制藥2017年的產品結構是否發生改變。

另外，康遠制藥的應收賬款以及銷售費用增幅更大。其中，應收賬款從2016年的3162萬元增長到2017年的1.86億元，而銷售費用也從1.18億元上升到3.99億元。

應收賬款和銷售費用夸張的增幅，不免讓人覺得這是否是康遠制藥為了實現業績承諾而做出的奮力一搏。這樣的經營狀況能否持續下去呢？業績承諾期過后，康遠制藥未來是否存在業績變臉的風險？

而商譽占比第二高的安特生物制藥有限公司也不安穩。

2017年9月23日，國家食藥監總局發布消息稱，安特生物制藥有限公司生產的紅花注射液在一些省份發生發熱等不良反應，要求所有醫療機構立即停止使用涉事批次產品，責令安特生物立即召回涉事批次產品。

2018年4月14日，振東制藥公告稱，安特生物20170404批號的紅花注射液被山西省食藥監局認定違反《藥品管理法》第四十九條第三款第（六）項的規定，山西省食藥監局責令安特生物進行整改，沒收召回的不合格紅花注射液（批號：20170404）并處以罰款。

另外，振東制藥在2010年IPO募資中有一“3.2萬畝苦參GAP中藥材種植基地及中藥飲片加工”項目，在招股說明書的項目經濟效益分析中，預計年利潤總額801萬元，投資回收期5.33年（含建設期）。如今已經過去了7年多，2017年，該項目實現效益58萬元，2016年則為56萬元，完全沒有實現原本的預期。