喜憂參半的“市值顯著增長論”

張俊鳴

近日，上交所人士指出，股市增長尚不能滿足實體經濟對直接融資的需求，股市的市值“預計將來會有更大的增長空間”。這一“市值顯著增長論”，對資深投資者來說，卻是喜憂參半、五味雜陳。從字面上看，股市市值增長了，投資者的“錢袋子”也應當增長;但從過去十多年的情況看，股市總市值的大幅增長，并沒有帶來股指的同步上漲，二級市場的投資者更難以獲得同等的“上漲待遇”，反而一再成為市值增長的買單者。讓更多投資者尤其是長線投資者，共同分享市值增長的果實，而不是單純追求市值的膨脹，才能讓A股實現投融資均衡，穩健前行。

一樣的2600點，不一樣的總市值

從過去20多年的發展歷程來看，A股市場的總市值一直在不斷增加中，“持續增長”早就是常態。單就最近10年上證指數2600點對應的AB股總市值來看，就已經膨脹了3.48倍。2007年2月5日，上證指數收盤2612.53點，當天AB股總市值為10.11萬億;2010年5月18日，上證指數收盤2594.78點略低于2600點，總市值卻增長了一倍來到20.64萬億;2014年11月26日，同樣是2600點左右，總市值已經達到32.05萬億。而在本周一（2018年12月17日），上證指數還在2600點附近，兩市總市值卻已經達到45.30萬億。一樣的2600點，總市值卻天差地別。

如果說上證指數受到權重股影響可能出現失真，對比其它A股主要指數從2007年2月5日到2018年12月17日的漲幅，也可發現全部落后同期AB股總市值增長的幅度。其中，漲幅最大的中證1000指數上漲了1.53倍，深證綜指上漲1.05倍;而大市值股票為主導的上證50只上漲了27.28%，中證100上漲36.73%，滬深300上漲39.15%，只是總市值增長幅度的零頭。如果再考慮到A股換手率高帶來的交易成本，這一差距還將擴大。

“橫向發展”折射投融資失衡

不難發現，“市值顯著增長”早已經是A股的常態，但在過去10多年里A股的投資者并沒有同步受益，出現了“長胖不長高”的現象。在指數“橫向發展”中，市值快速膨脹折射出A股某種程度上的投融資失衡。在總市值增長率比估值相對更多的部分，可近似看做是外延式增長。和股價上漲帶來的內生式增長不同，外延式增長主要來自新股上市、定向增發等再融資導致股本擴張等。而伴隨著股本擴張，限售股不斷解禁流通，又會讓二級市場投資者成為有意無意的買單者。

從這個角度來說，“橫向發展”的狀態下，A股市場的賺錢效應不佳也就是十分自然的事情。在總市值快速增長的過程中，投資者能夠分到的蛋糕相對有限，甚至遠不如大小非解禁賣出之后獲得的暴利。尤其是相對高位進場的投資者，解套時間漫漫，“接盤俠”的角色尷尬無比。如果不能改變這一局面，很難讓龐大的民間資金入市成為長線投資者，延續追漲殺跌的短線投機手法也就不足為奇了。也正因為如此，股市閱歷較長的資深投資者，對于“市值顯著增長”的目標，并沒有展現出太多的樂觀，而是普遍抱持較為謹慎的態度，從近期市場持續整理的走勢也可見一斑。

讓更多投資者分享市值增長的果實

平心而論，由股價上漲帶來的“內生式增長”固然對投資者是實實在在的獲益，但“外延式增長”也并非完全是讓二級市場買單的圈錢者。新股上市、再融資收購資產，都會讓更多的社會資產實現證券化，給投資者更多的選擇。如果沒有源頭活水的持續注入，股市也將走向萎縮。因此，優質資產進入股市的“外延式增長”，才真正有利于投資者分享市值增長的果實。

毋庸諱言，在過去10年A股市值的快速膨脹中，也產生了很多問題。除了解禁股套現離場對二級市場造成的直接壓力之外，前期交易所提示的巨量商譽減值問題也十分明顯。這些當年收購價超過賬面資產帶來的商譽，如果資產不能實現當初承諾的盈利水平，就如同給市場注入泡沫甚至是毒素。因此，想要讓市值增長惠及大部分投資者尤其是長線持股的投資者，就必須從股份來到這個市場的源頭開始狠抓質量。如果有瑕疵，也需要有補救措施，而不是限售股一賣了之。

在上交所科創板箭在弦上之時，深交所也有人士提出創業板加快改革，放寬上市和再融資門坎的設想。這些舉措無疑有利于股本的擴張和市值的增長，但投資者也希望，能夠有事前、事中、事后完善的監管措施，讓真正有利于經濟發展、有投資回報的公司進入市場。唯有如此，股市總市值的增長，才能實現投融資平衡，讓一二級市場同步獲益。