債券小牛延續有望 明年宜選二級債基

王驊

股市走弱，債市避險功能再現，資金進場跡象明顯。今年以來，純債基金尤其是中短債產品異常火爆，混合債券型基金則相對沉寂：三季度一級債基沒有新產品發行;二級債基雖然有27億元的新發行規模，但存量規模收縮85億元。2019年，債市可能進入牛市下半場，“進可攻退可守”的二級債基表現值得期待。

債市進入牛市下半場

從收益水平看，今年債券基金一枝獨秀，平均上漲4.06%，其中長期純債型基金平均上漲5.60%;一級債基平均收益4.49%，而二級債基平均收益僅0.27%。

從倉位角度看，三季報顯示一級債基的平均權益倉位不到1.5%，因此受到股市的拖累并不明顯。二級債基的情況則稍差，其股票倉位穩定在10%，拖累了整體業績，但是純債部分表現良好，二級債基的杠桿率連續三個季度上升，三季度末錄得132.2%，說明二級債基也充分利用杠桿增厚純債部分的收益。

雖然今年債券基金整體表現優異，但是也看到，下半年短端利率在貨幣政策和資金面寬松帶動下快速下行，未來下行的空間可能有限，而這部分債券正是公募基金當前主要配置的標的，11月以來，債券基金也出現了凈值波動的情況。

從基本面看，2019年經濟下行存在壓力，目前也已經形成了市場的一致預期，其中兩個比較明確的拖累項是出口和房地產。在出口方面，由于有90天的緩沖期，短期仍然可能存在搶出口的現象，關稅無論是否達成協議，明年二季度出口仍然面臨回落的壓力;房地產方面，棚改力度的邊際減弱，居民短期難以加杠桿，地產庫存也開始進入了累積的階段。目前經濟下行壓力較為確定，但政策也存在不確定性，如果政策同時放開了地產和地方隱性債務，疊加積極的財政，那么社融增速等信號就會更快企穩或者大幅反彈，對債市形成壓力。

二級債基配置價值凸顯

2018年新股發行規模小幅下滑，打新收益持續下滑，科創板注冊制的試點還會給2019年的打新市場帶來新挑戰，通過打新獲得穩定收益的一級債基可能會受影響;而股市經過全年的大幅調整，目前上證指數、中證500、滬深300等眾多指數均處于歷史低位，未來上漲空間可期，具備資產配置靈活特點的二級債基有望脫穎而出。

從今年的表現看，也有不少二級債基獲得了不錯的表現。工銀雙利債券今年以來上漲超過10%，除了通過適當調整久期和杠桿率水平獲得債券部分的穩定收益外，對權益倉位的適當調整也是主要原因，基金一季度重倉的九強生物、森馬服飾等個股單季度表現不錯，但是出現回撤后立即調整了持倉風格和倉位水平。

與之相反，博時宏觀回報前三季度不斷減少權益倉位，凈值表現也較平穩，進入四季度，凈值出現了明顯上漲，基金三季報表現出基金經理對權益的態度并不那么悲觀，以此來看四季度基金經理在以高股息龍頭為主的配置偏好下，通過靈活操作獲得了絕對收益。

從近幾年表現出色的二級債基看，這部分債基的管理人除了在債券部分有多年沉淀，信用評級、防范信用風險的能力較強外，管理團隊也對股市有充分的研究。以基金經理及投研團隊過往業績作為參照，長期業績優秀的產品中，管理團隊的股債能力都經歷了時間檢驗。

不過，雖然基本面與金融政策對債券市場有一定的支撐力度，但是未來政策不確定性仍在，而股市短期缺乏利好催化、長端配置價值可觀，二級債基具備債券穩健回報同時兼顧部分權益價值的綜合屬性，比較適合當前市場環境。