2019年防御或為最佳策略

玄鐵

深滬股市能治各種不服，最常被打臉的，莫過于研究機構唱多的年底報告。在過去20年里，牛市情結占主導地位，年復一年的樂觀預測多數被證偽。如果“二年大牛市必伴隨四年熊市”的規律再現，2019年滬綜指將難有大戲，制度熊市下的殺估值行情仍是主基調，防御至上或為最佳策略。

制度熊市催生“快牛慢熊”

在中小板指以35.85%的年度跌幅熊霸全球之時，繼續看淡2019年行情。滬市單日成交千億元以下，上證50再創年內新低，才是主流機構“嘴上唱多腿在撤離”的證據。始于10月19日的本輪救市行情或已終結，明年行情難言否極泰來。

從年度報告的歷史表現來看，主流觀點多數是錯的，且樂觀派最易出糗。在2007年年末，多數機構預測2008年的滬綜指波動區間是8000點至1萬點;2015年年末則多數看高至2016年在4000點甚至4500點以上。在長熊期間，主流機構更是寧愿看錯也要唱多。

夢想很豐滿，熊市很骨感。只因滬綜指有個明顯的特征被主流機構忽略：在2001年以前，滬綜指熊短牛長，1991至2000年期間僅為1994、1995和1998年年線收陰。在2001年以后則是熊長牛短，18年里有十年年度收益為負。

熊長牛短密碼是什么？答案是全流通催生制度熊市。以存量股套現利空為主的制度熊市，晉升為A股頭號利空。類似套現意愿哪怕被政策干預所減速，也會堵成堰塞湖，從而變成更大的恐慌源。

存量套現是莊股文化的天敵。隨著監管不斷升級和散戶市溢價（高換手、高估值和高坐莊）不斷縮水，昔日的長莊和明莊模式，慢慢轉化為短莊和暗莊模式，但是，“養套殺”三部曲未變，只是拉高易套現難，只能用時間換時間來出貨。這是兩年快牛之后，必有四年大熊市的根源，因為莊股籌碼出清、政策救市效應重整旗鼓，以及新的炒作概念到來都需要漫長時間。

殺估值行情是去散戶化

數據顯示，1999至2000年牛市之后，是2001、2002、2004和2005年的下跌;2006至2007年牛市之后，是2008、2010、2011和2013年的下跌。

用簡單粗暴的推論來看，2014和2015年的牛市之后，僅在2016和2018年年度收陰。最壞的情景預測是2019和2020年仍是熊市，但更可能是以時間換空間的弱版熊市。因為熊市末期通常是磨底期，指數跌幅有限，部分個股則是深度殺估值。

殺估值行情，本質上是流動性折價和市場情緒折價。這與其說是多殺多踩踏效應發酵，不如說是“全面從嚴+去散戶化+國際化”的監管意圖的兌現。展望2019年，外資持有A股自由流通股市值的占比，可望由今年9月底的6.73%，向本土市場常見占比的10%至40%水平這一長期目標演化。

長期停牌股遭遇強制復牌，減少了莊股模式的可操縱性。曾經的醫藥第一牛股上海萊士復牌后出現十個跌停，證明了強莊亦是泡沫。更大的利空則是對長期虧損股和問題股的強制退市。過去29年盛行的莊股模式因此崩塌。

WRDS數據顯示，1980年至2017年期間，美股仍上市和已退市的公司數合計達26505家。其中，6898家存續狀態不明，14183家已退市，僅有5424家仍處于上市狀態。假如計入高退市率所掩蓋的虧損額，美股收益率將縮水，這是樣本股調整帶來幸存者偏差效應，股指財富效應因此被高估。國際投資者因此難以長期戰勝指數，類似困境或在A股再現。

2019年防御策略至上

可預期的是，科創板試點注冊制，必伴隨退市率的大升，A股的莊股模式將難以維系。這或許是大股東坐觀股權質押爆倉的現實背景。

兩個多月以來，多數領漲股為績差小市值股，炒作模式是短線平價快進快出，往往走出“逼空式上漲+跳崖式下跌“形態，形成的尖錐形放量出貨模式，更像是注冊制到來前莊股的佯攻式自救。

本周，上證50再創年內新低，藍籌估值底已被證偽。而中小板指再創年內新低，則意味著民企扶持政策并未讓中小市值股不再殺估值。2018年單邊熊市的慘淡行情，預示著熊市情結才是市場真正的偏執狂式共識。

和2001至2005年大熊市倒逼出股改大利好相似，本輪大熊市也在為改革創出契機。只不過股市改革已進入攻堅區，更多是財富再分配。

謹慎來看，2019年，全球宏觀經濟和股市大幾率出現共振式下行。全球貿易戰陰云令新興產業受壓擠，中國難以出臺類似2008至2009年的地方和產業振興計劃。明年財政擴張新政也難超預期。可以說，2019年A股弱市格局漸定，防御至上或為最佳策略。